聚焦低温鲜酸，“鲜立方”引领增利与成长

新乳业(002946) 食品饮料/公司深度研究报告/2026.03.16 证券研究报告 投资评级:买入(首次) 核心观点 “鲜立方”战略制定净利率翻倍目标，重心由并购转向内生增长：公司是新希望集团旗下乳业平台，早期通过并购区域乳企组成“联合舰队”，实现基本盘构筑。2023年公司发布“鲜立方”战略为核心的五年战略规划，将增长的动力转向内生，目标在2027年实现净利率翻倍（即达到7.2%）。核心路径包括将低温鲜奶与低温酸奶作为核心品类，将DTC作为渠道增长第一引擎。这标志着公司进入了追求高质量内生增长与盈利提升的新阶段。 基本数据2026-03-16收盘价(元)17.91流通股本(亿股)8.51每股净资产(元)4.16总股本(亿股)8.61 低温化趋势明显，品类创新成为新驱动：2024年以来，由于消费整体承压，我国乳制品需求陷入增长停滞，根据尼尔森数据，2025年上半年乳品整体增长承压，全渠道销售额同比下滑6.7%。在此弱环境下，消费者健康意识觉醒催生了乳制品低温化的趋势，我国低温奶2024年以来市场规模保持正增长，低温奶市场占比持续提升，2024年占比约11%。同时我国乳制品行业恰处于由同质化向品类多元化阶段转变，创新能力强的乳企将迎来破局良机。 产品创新与渠道赋能，共驱结构优化：公司已形成以“低温鲜奶+低温酸奶”品类为核心、涵盖常温奶及特色饮品的多品牌、多层次差异化产品矩阵。其中朝日唯品、活润、24小时、今日鲜奶铺、初心等核心低温鲜酸品类通过产品创新实现快速增长，2025年前三季度低温品类保持双位数增长，引领产品结构优化。同时公司推动订奶入户、自主征订、形象店及电商等高毛利的DTC渠道占比提升，积极拥抱山姆、盒马等新兴渠道，实现渠道端的结构优化。我们看好公司在当下渠道变革的趋势中，既能够顺应商超调改等定制化需求，也能够在产品端通过创新引领持续强化品牌力和消费者粘性。 分析师吴文德SAC证书编号：S0160523090004wuwd01@ctsec.com 分析师任金星SAC证书编号：S0160524010001renjx@ctsec.com ❖投资建议：在乳制品低温化的产业趋势下，公司通过产品和渠道结构优化持续提升盈利能力：1）低温鲜酸的核心品类占比提升；2）DTC渠道占比提升，净利率提升目标的实现路径明确，业绩释放能力强。同时依托公司产品创新能力及渠道赋能，高端低温品类势能持续强势，有望拉动收入逐步提速增长，成长属性渐显。预计2025~2027年公司归母净利润为7.2/8.7/10.2亿元，同比增长34%/20%/18%，对应PE为22/18/15倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 相关报告 ❖风险提示：食品安全风险，低温液奶需求增长不及预期风险，市场竞争程度超预期风险 内容目录 1并购起家，外延扩张转向内生增长.............................................................................41.1新希望集团旗下乳业平台，股权结构集中................................................................41.2并购起家，由点成面构成全国基本盘......................................................................41.3化零为整，投后管理能力是核心优势......................................................................61.4战略发展转型：聚焦内生与增利，开启国际化征程....................................................82乳制品市场进入成熟期，低温化趋势显著....................................................................92.1乳制品市场增速放缓，双寡头格局持续...................................................................92.2低温化趋势明显，低温占比提升...........................................................................103产品+渠道，共驱结构优化......................................................................................113.1“鲜”战略聚焦低温鲜酸，产品创新激发核心单品潜力.............................................123.2积极拥抱新兴渠道，DTC引领渠道结构升级...........................................................153.3产品创新与渠道赋能，助力高端化破局——以朝日唯品为例.......................................174净利率提升路径清晰，利润释放前景乐观...................................................................205投资建议.............................................................................................................225.1盈利预测与关键假设...........................................................................................225.2投资建议..........................................................................................................236风险提示.............................................................................................................24 图表目录 图1：公司股权结构相对集中，实控人为刘永好刘畅父女（截至2025年三季度）................4图2：公司通过并购地方乳企构成全国基本盘................................................................5图3：公司发展沿革与并购历史..................................................................................5图4：公司牧场产能全国布局示意...............................................................................6图5：公司品牌旗下子公司品牌形成有机协同................................................................8图6：公司2023-2027年战略规划示意......................................................................9图7：2024~2025年中国乳制品液体奶消费量下滑.......................................................10图8：乳制品市场规模趋势（亿元）...........................................................................10 图9：市场份额结构.................................................................................................10图10：低温市场规模持续增长.................................................................................11图11：低温鲜奶市场规模在乳制品中占比持续提升......................................................11图12：2024年中国与主要经济体人均乳制品消费量对比..............................................11图13：公司核心逻辑示意图....................................................................................12图14：公司产品矩阵.............................................................................................13图15：公司低温产品收入占比达到50%以上（2024年）.............................................14图16：2024年以来山姆会员店在国内的新开门店数持续加速........................................15图17：近年来公司直销渠道收入占比呈现上升趋势......................................................16图18：公司渠道结构升级的两大方向........................................................................16图19：朝日唯品坚持循环有机的农作模式..................................................................17图20：朝日唯品主要产品聚焦高端低温鲜奶、高端低温酸奶两大品类..............................18图21：众多精品咖啡茶饮连锁品牌与朝日唯品展开合作................................................18图22：朝日唯品收入快速增长.................................................................................19图23：朝日唯品2024年分渠道收入结构..................................................................19图24：子公司夏进旗下高端品牌“爵品”上架山姆会员店.............................................19图25：子公司山东唯品净利率显著高于公司整体.........................................................20图26：公司归母净利润增速持续加快........................................................................21图27：2025年前三季度单季归母净利