2025年年报点评：出货高增长，增长模式从“产品”到“服务”演进

核心观点与关键数据

• 出货高增，现金流充足：2025年全球新能源汽车销量同比增长21.5%，动力电池使用量同比增长31.7%。宁德时代实现锂电池销量661GWh，同比增长39.16%，其中动力电池541GWh，同比增长41.85%，增速高于行业。公司经营性现金流净额1332亿，同比增长37.35%，销售净利率从14.92%提升至18.12%。
• 增长模式演进：公司通过车电分离与换电模式提升客户体验，与中石化合作建设补能网络，累计建成1325座换电站（巧克力换电超1000座，骐骥换电超300座），逐步从产品输出转向产品+服务一体化模式。
• 新产品巩固地位：推出低温电池“钠新”、双核系列“骁遥”、商用车电池“天行”等，解决续航、补能、衰减痛点。储能领域推出“天恒”“TENERStack”系统，神行、麒麟、骁遥等新产品占比提升，带动盈利能力改善。

研究结论与投资建议

• 盈利预测：预计2026-2028年EPS分别为19.92元、24.10元、28.98元，对应PE分别为20倍、16倍、14倍。
• 投资逻辑：海外产能稳健释放，新型产品持续落地，产能建设放缓，分红比例领先行业进入兑现期。
• 投资评级：维持“买入”评级。
• 风险提示：宏观经济与市场波动、市场竞争加剧、新产品开发、原材料价格波动等风险。

关键假设

• 出货量：2026-2028年动力产品出货600、700、800GWh，储能产品210、300、420GWh。
• 单价：动力产品单价0.61、0.59、0.59元/Wh，储能产品单价0.58、0.58、0.58元/Wh。
• 毛利率：动力产品毛利率25%、25.2%、25.2%，储能产品毛利率27%、27.5%、28%。