宏观周观点：涨价仍是主线，警惕流动性冲击

报告发布日期 涨价仍是主线，警惕流动性冲击 ——宏观周观点20260315 黄汝南执业证书编号：S0860525120004huangrunan@orientsec.com.cn010-66210535刘姜枫执业证书编号：S0860526010002liujiangfeng@orientsec.com.cn021-63326320孙金霞执业证书编号：S0860515070001sunjinxia@orientsec.com.cn021-63326320陈至奕执业证书编号：S0860519090001香港证监会牌照：BUK982chenzhiyi@orientsec.com.cn021-63326320孙国翔执业证书编号：S0860523080009sunguoxiang@orientsec.com.cn021-63326320 研究结论 ⚫周观点：涨价仍是主线，警惕流动性冲击 1）本轮涨价是国内外多重因素叠加的结果，涨价依然是主线，预计至少持续至二季度中期。 2）国内方面，降碳目标约束可能成为供给侧政策加码的催化剂，给去年7月以来的“反内卷”加一把火。地方财政补贴负面清单管理机制标志着“反内卷”在更高层面的制度化，此轮“反内卷”重点不在短期力度而在长效机制的持久性。 3）海外方面，地缘冲突带来的油价上涨成为涨价交易的放大器。油价超预期上涨对PPI的影响体现在两个方面：一是PPI转正时间提前，如果3月布油中枢维持在77美元以上，则3月即可转正；二是PPI维持正值的时间拉长，如果今年全年布油价格中枢维持在80美元左右，则全年可以维持正值。 4）综合来看，交易主线仍在“涨”，尚未到交易“滞”的时候。当下仍是涨价交易的较好时机；预计到二季度中期，当PPI转正已成事实，需要重新评估涨价的后续影响，剔除油价后的PPI可能是重点。 5）在此过程中，需警惕流动性收紧，石油和美元的对冲价值凸显。本周美元指数上破100，与此同时黄金承压，呈现典型的流动性紧缩交易特征。我们在上周周观点中也指出，今年美元的“回光返照”可能使“非美好于美国”的叙事转向“中美好于其他”的叙事，国内市场更具韧性。需警惕极端情形出现，那就是美国深陷战争泥潭的风险在走高。对流动性的追踪比预判更加重要，石油和美元的对冲价值凸显。 开 门 红 验 证 出 口 韧 性 ， 美 线 需 求有 望 接力：出口与出海趋势观察 （2026年1-2月）2026-03-11出口:两个大分化将现：——外贸数据追踪202603102026-03-11短期噪音放大波动，就业趋势仍偏弱：——2026年2月美国非农就业数据点评2026-03-10 ⚫一周高频数据一览 1）实体经济：节后开工持续推进，生产、地产、客运等指标周环比稳步修复，除高炉开工等个别指标外，多数指标同比增速抬升；地缘对贸易端的冲击已阶段性见顶，原油、成品油运输指数同比增速较前一周回落，贸易端波动有所收敛。 2）物价：依旧呈现地缘属性与内需品种分化的特征，带有地缘安全属性的商品整体维持高位，其中原油、化工品等供给端受冲击较大的品种价格同比进一步走高，黄金、白银及小金属价格高位持稳、变动有限；猪肉价格同比增速持续下探，进一步抬升市场对猪周期改善时点的预期；受节后开工带动，铁矿石、螺纹钢等内需主导商品价格同比小幅上行。 3）货币金融：波动仍主要原因外部因素，中东局势紧张推升全球避险需求，美元指数持续上行，但升值动能主要来自人民币以外的非美货币，国内经济韧性对人民币形成一定支撑；债市长短端收益率走势分化，10年国债收益率小幅上行、短端收益率小幅回落，期限利差连续扩大，反映市场对输入性通胀上升的预期逐步升温。 ⚫下周重点关注 下周将发布经济数据、财政数据等关键数据。 风险提示 ⚫美伊冲突走向及其对资产价格的影响存在高度不确定性。国内需求复苏路径存在不确定性。 目录 一、周观点：涨价仍是主线，警惕流动性冲击...............................................4 二、一周高频数据概览...................................................................................5 2.1实体经济......................................................................................................................52.2物价 ..............................................................................................................................62.3货币金融......................................................................................................................7 三、下周重点关注..........................................................................................8 风险提示........................................................................................................8 图表目录 图1：“十四五”能耗强度目标超额完成.......................................................................................4图2：“十四五”碳排放强度目标没有完成....................................................................................4图3：布油全年80美元中枢假设下的PPI走势预测.....................................................................5图4：实体经济高频数据一览.......................................................................................................6图5：物价高频数据一览..............................................................................................................7图6：货币金融高频数据一览.......................................................................................................8图7：下周重点数据和事件...........................................................................................................8 一、周观点：涨价仍是主线，警惕流动性冲击 本周美伊冲突持续，中间由于特朗普单方面宣布冲突“基本结束”引发TACO交易，但由于市场已普遍认为冲突的持久性将远超预期，TACO交易“昙花一现”，HALO交易显示出较强的韧性；国内尽管高频数据显示春节后复工复产节奏整体上偏温和，但物价继续出现积极变化。我们认为，本轮涨价是国内外多重因素叠加的结果，涨价依然是主线，预计至少持续至二季度中期。 国内方面，降碳目标约束可能成为供给侧政策加码的催化剂，给去年7月以来的“反内卷”加一把火。“十五五”规划取消了能耗强度下降目标，转而以碳排放强度下降目标来替代。新的碳排目标是更难实现了还是更容易实现了？我们认为是更难实现了。回顾“十四五”，能耗强度目标超额完成但碳排放目标没有完成，而能耗目标的完成有赖于口径的调整，2023年发改委明确非化石能源+原料用能不再纳入能耗强度考核；但碳排放目标的口径调整空间相对有限，是更加没有“水分”的节能降碳。在更强的目标约束之下，今年供给侧政策可能加码，形成PPI的上行风险。 数据来源：国家统计局网站，东方证券研究所 数据来源：国家统计局网站，东方证券研究所 地方财政补贴负面清单管理机制标志着“反内卷”在更高层面的制度化。3月13日国务院常务会议提出“制定全国统一的地方财政补贴负面清单”，全国统一大市场建设的顶层设计迈出实质性步伐。市场可能更加相信此轮“反内卷”重点不在短期力度而在长效机制的持久性。 海外方面，地缘冲突带来的油价上涨成为涨价交易的放大器。油价超预期上涨对PPI的影响体现在两个方面：一是PPI转正时间提前，根据我们的测算，如果3月布油中枢维持在77美元以上，则3月即可转正；二是PPI维持正值的时间拉长，如果今年全年布油价格中枢维持在80美元左右，则尽管下半年PPI增速可能有所回落，但依旧可以维持正值。 综合来看，交易主线仍在“涨”，尚未到交易“滞”的时候。当下仍是涨价交易的较好时机；预计到二季度中期，当PPI转正已成事实，市场对涨价的扩散程度和“滞”的担忧可能增加，需要重新评估涨价的后续影响，剔除油价后的PPI可能是重点。 在此过程中，需警惕流动性收紧，石油和美元的对冲价值凸显。本周美元指数上破100，与此同时黄金承压，呈现典型的流动性紧缩交易特征。我们在上周周观点中也指出，今年美元的“回光返照”可能使“非美好于美国”的叙事转向“中美好于其他”的叙事，与其他非美市场相比，国内市场更具韧性。当然也需警惕极端情形出现，那就是美国深陷战争泥潭的风险在走高。对流动性的追踪比预判更加重要，在此过程中，石油和美元的对冲价值凸显。 二、一周高频数据概览 2.1实体经济 过去一周高频主要看点在于： ⚫国内节后开工稳步推进。即便受中东地缘局势扰动，国内节后复工复产仍持续落地，带动生产、地产、客运等相关指标周环比修复；除高炉开工率等个别指标外，多数指标同比增速呈现回升态势。 ⚫地缘对贸易端冲击阶段性见顶。原油运输指数（BDTI）最新同比涨幅180%，前一周为248%；成品油运输指数（BCTI）最新同比涨幅99%，前一周为141%，两大航运指数同比增速明显回落。 2.2物价 物价高频数据主要有几项重要变化： ⚫受地缘冲突直接冲击的品种表现开始分化。原油及化工品等供给端受扰显著的品类，价格同比增速进一步走高；黄金、白银及其他小金属价格维持高位，波动幅度有限。 ⚫猪肉价格同比增速持续下探，进一步推升市场对猪周期拐点的预期。⚫受益于节后开工需求回暖，铁矿石、螺纹钢等内需主导型商品，价格同比增速小幅上行。 2.3货币金融 从货币金融高频数据来看，波动仍主要源于外部因素： ⚫中东局势持续紧张，全球避险情绪升温持续压制非美货币，美元指数震荡上行；但受中国经济韧性预期支撑，美元本轮升值动能主要来自人民币以外的其他非美货币。⚫10年期国债收益率小幅上行0.03个百分点至1.81%，短端收益率下行0.01个百分点，期限利差持续走阔，或反映市场对输入性通胀上行风险的关注度提升。 三、下周重点关注 下周将发布经济数据、财政数据等关键数据。 风险提示 美伊冲突走向及其对资产价格的影响存在高度不确定性。战场局势存在高度不确定性，资产价格的变化也并非单向，可能随着形势的发展呈现“折返跑”的特点。无论冲突最终走向何种情形，相关资产价格的波动率都将放大。 国内需