美国2月CPI数据点评：“油价→通胀预期”是关键

宏观快评2026年03月13日 【宏观快评】美国2月CPI数据点评 “油价→通胀预期”是关键 华创证券研究所 主要观点 美国通胀或再度回升，2-3季度可能维持在相对高位 证券分析师：张瑜邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 2月通胀温和，完全符合预期。CPI同比持平于2.4%，预期2.4%；核心CPI同比持平于2.5%，预期2.5%；超级核心服务CPI同比从2.7%升至2.8%。CPI环比0.3%，预期0.3%，前值0.2%；核心CPI环比0.2%，预期0.2%，前值0.3%。 证券分析师：付春生邮箱：fuchunsheng@hcyjs.com执业编号：S0360522080002 预计美国通胀或将从下个月开始回升。预计3月份CPI同比或升至3%左右，Q2维持在3.1%左右，核心CPI同比在Q2回升小幅升至2.7%。8-9月份通胀或逐步回落。影响上述走势的因素如下： 一是油价的冲击。假设油价在Q2-Q3维持在90美金/桶左右，即时影响是3月美国汽油零售价或上涨14%左右，带动CPI同比跳升至3%。 相关研究报告 《【华创宏观】中游出口强劲的五大逻辑——1-2月进出口数据点评》2026-03-11《【华创宏观】全球交易模式换档的油价“阈值”在哪里？》2026-03-10《【华创宏观】通胀超预期背后：宏观物价线索的浮现——2月通胀数据点评》2026-03-10《【华创宏观】两会期间九大增量信息——政策周观察第70期》2026-03-09《【华创宏观】2月非农数据点评：“滞胀”风险≠美联储难降息》2026-03-08 二是去年政府关门对房租统计带来的滞后影响。政府关门导致去年10月CPI数据无法收集，美国劳工部直接用前值对10月数据进行填充，其余商品和服务的价格在后续调查中得以修正，但租金却因计算方法差异导致环比“缺失”了一个月。由于房租调查样本每6个月轮换一遍，缺失的房租环比会体现在今年4月份数据中。简而言之，去年四季度3个月，但CPI房租实际上只计入了2个月的环比，而今年二季度，CPI房租会计入4个月的环比。 三是去年Q2的低基数。因关税冲击，去年2季度核心CPI环比较弱。 高油价冲击之下，中长期通胀预期是关键 从3月份以来，市场的降息预期基本锚定油价波动。2月CPI报告温和且完全符合预期，但受油价再度上冲的影响，降息预期再度明显降温，期货市场定价的今年降息次数从1.545次降至1.19次，市场100%定价的今年首次降息从9月份推迟至12月份。 但我们认为，基于“油价涨-通胀升-联储难降息”的逻辑存在一个阻碍，即通胀预期的变化。油价的演变是否对美联储降息造成掣肘，核心是高油价是否会导致中长期通胀预期的明显回升。鉴于目前就业市场大体上仍处于底部震荡、修复趋势尚不稳定的阶段（参见《“滞胀”风险≠美联储难降息——2月非农数据点评》），需要美联储进一步降息以支持其修复。如果中长期通胀预期保持基本平稳，美联储是可以顶着“整体通胀反弹”降息的，这与去年关税冲击下的降息逻辑和情景基本一致。 此外，高油价持续的时间越长，越有可能放大降息路径的尾部概率：基于通胀预期明显上升或者平稳，要么很难降息，要么降息幅度应该比冲突前更大。油价越高、持续时间越长，从生活成本和消费冲击的角度来看，逻辑上来讲，只要通胀预期依然稳定，美联储可能反而应该比本轮油价冲击之前降息幅度更大，以此来削弱经济走向“滞胀”的风险；反之，若通胀预期也随之明显走高，美联储才会真的陷入两难。 目前来看，从2月底伊朗冲突升级以来，金融市场定价的中长期通胀预期依旧平稳。观察10年期零息通胀互换利率、10年期盈亏平衡通胀率、5年5年通胀互换利率等指标，上行幅度大体在0-10BP之间。而在2022年俄乌冲突带来的油价上涨脉冲期间，上述指标的上行幅度基本高达50-60BP。 风险提示：地缘冲突和油价的不确定性。 目录 一、关键是通胀预期.........................................................................................................4 二、2月美国CPI数据点评.............................................................................................6 （一）美国CPI符合预期.................................................................................................6（二）CPI环比的结构特征..............................................................................................7（三）降息预期降温，美股跌、美元涨、美债利率上行.............................................8 图表目录 图表1美国CPI和核心CPI同比的走势预测.....................................................................4图表2 3月份以来，市场的降息预期基本锚定油价波动..................................................5图表3美国金融市场定价的中长期通胀预期变化.............................................................5图表4 2月份美国CPI同比拉动拆分..................................................................................6图表5美国核心CPI同比持平于2.5%................................................................................6图表6美国超级核心服务CPI同比从2.7%升至2.8%......................................................6图表7 2月美国季调CPI分项环比结构..............................................................................7 一、关键是通胀预期 预计美国CPI或将从下个月开始回升，3月份CPI同比或升至3%左右，Q2维持在3.1%左右，核心CPI同比在Q2回升小幅升至2.7%。8-9月份，CPI同比以及核心CPI同比或逐步回落。影响上述走势的因素如下： 一是油价的冲击。假设油价在Q2-Q3维持在90美金/桶左右，即时影响是3月美国汽油零售价或上涨14%左右，带动CPI同比跳升至3%。 二是去年政府关门对房租统计带来的滞后影响。政府关门导致去年10月CPI数据无法收集，美国劳工部直接用前值对10月数据进行填充，其余商品和服务的价格在后续调查中得以修正，但租金却因计算方法差异导致环比“缺失”了一个月。由于房租调查样本每6个月轮换一遍，缺失的房租环比会体现在今年4月份数据中。简而言之，去年四季度3个月，但CPI房租实际上只计入了2个月的环比，而今年二季度，CPI房租会计入4个月的环比。 三是去年Q2的低基数。因关税冲击，去年2季度核心CPI环比较弱。 资料来源：Bloomberg，华创证券预测注：假设油价在Q2-Q3维持在90美金/桶左右。 从3月份以来，市场的降息预期基本锚定油价波动。2月CPI报告温和且完全符合预期，但受油价再度上冲的影响，降息预期再度明显降温，期货市场定价的今年降息次数从1.545次降至1.19次，市场100%定价的今年首次降息从9月份推迟至12月份。 资料来源：Bloomberg，华创证券 我们认为，基于“油价涨-通胀升-联储难降息”的逻辑存在一个阻碍，即通胀预期的变化。油价的演变是否对美联储降息造成掣肘，核心是高油价是否会导致中长期通胀预期的明显回升。鉴于目前就业市场大体上仍处于底部震荡、修复趋势尚不稳定的阶段（参见《“滞胀”风险≠美联储难降息——2月非农数据点评》），需要美联储进一步降息以支持其修复。如果中长期通胀预期保持基本平稳，美联储是可以顶着“整体通胀反弹”降息的，这与去年关税冲击下的降息逻辑和情景基本一致。此外，油价越高、持续时间越长，从生活成本和消费冲击的角度来看，逻辑上来讲，只要通胀预期依然稳定，美联储可能反而应该比本轮油价冲击之前降息幅度更大，以此来削弱经济走向“滞胀”的风险；反之，若通胀预期也随之明显走高，美联储才会真的陷入两难。总结而言，高油价持续的时间越长，越有可能放大降息路径的尾部概率：基于通胀预期明显上升或者平稳，要么很难降息，要么降息幅度应该比冲突前更大。 目前来看，从2月底伊朗冲突升级以来，金融市场定价的中长期通胀预期（参考10年期零息通胀互换利率、10年期盈亏平衡通胀率、5年5年通胀互换利率等）依旧平稳，上行幅度大体在0-10BP之间。在2022年俄乌冲突带来的油价上涨脉冲期间，中长期通胀预期的上行幅度高达50-60BP。 资料来源：Bloomberg，华创证券 二、2月美国CPI数据点评 （一）美国CPI符合预期 CPI符合预期，同比读数持平。CPI同比持平于2.4%，预期2.4%；核心CPI同比持平于2.5%，预期2.5%；超级核心服务CPI同比从2.7%升至2.8%。CPI环比0.3%，预期0.3%，前值0.2%；核心CPI环比0.2%，预期0.2%，前值0.3%。 资料来源：Bloomberg，华创证券注：10月数据缺失 资料来源：Bloomberg，华创证券注：10月数据缺失 （二）CPI环比的结构特征 从环比来看： 第一，食品价格环比0.4%，对CPI的拉动约0.05个百分点。其中，家用食品价格上涨0.4%；外出餐饮价格（外出餐饮需求）上涨0.3%。 第二，能源价格环比0.6%，对CPI的拉动约0.04个百分点。其中，受国际油价影响，汽油价格上涨0.8%；燃气价格上涨3.1%。 第三，核心商品价格环比上涨0.1%。其中，服饰价格上涨1.3%，是最大的拉动项；教育通信商品价格下跌3%，二手车价格下跌0.4%，是较为明显的拖累项。其余主要品类均小幅上涨，家具家居品上涨0.2%，汽车零部件价格上涨0.4%，娱乐用品价格上涨0.4%。29个主要细分商品中，本月上涨的有18个，上个月为21个，2022-23年平均为18个，2015-19年平均为12个。 第四，租金方面，主要住所租金上涨0.1%，业主等价租金上涨0.2%，整体租金环比较上月小幅放缓，对CPI的拉动合计约0.07个百分点。 第五，超级核心服务价格上涨0.4%，对CPI的拉动约0.09个百分点。其中，涨幅较大的包括：家庭公用事业中的移动仓储货运服务（14.1%）、交运服务中的汽车租赁（2.7%）、机票价格（1.4%），娱乐服务中的体育赛事（6.5%），医疗保健服务价格上涨0.6%，其他服务项价格变动较小。 （三）降息预期降温，美股跌、美元涨、美债利率上行 CPI报告温和且符合预期，但受油价再度大涨的冲击，市场降息预期明显降温。期货市场定价的今年降息次数从1.545次降至1.19次，市场100%定价的今年首次降息从9月份推迟至12月份。 从资产表现来看，美股小幅下跌，美元指数上涨，美债利率上行。道琼斯工业指数下跌0.61%，纳斯达克和标普500指数震荡收平；美元指数上涨0.32%，十年期美债收益率上行约7.2bp，收于4.23%，两年期美债收益率上行5.85BP至3.