国金食饮天味食品收并购持续赋能分红率超预期3月11日公司

2025年年报显示，公司实现营收34.49亿元，同比-0.79%；归母净利润5.70亿元，同比-8.79%；扣非归母净利润5.08亿元，同比-10.22%。Q4营收10.38亿元，同比-6.69%；归母净利润1.78亿元，同比-7.65%；扣非归母净利润1.51亿元，同比-14.79%。拟每股派0.55元，分红率105.03%，业绩符合预期。

Q4收入下滑主要因春节备货错期和高基数。分产品看，火锅调料/中式复调/香肠腊肉调料/其他收入分别同比-2.87%/-0.20%/-12.52%/+50.88%（Q4分别同比-10.4%/-14.1%/+18.2%/+130.2%），Q4冬调大幅改善主要系旺季叠加公司较早的铺市及资源投入。其他品类Q4翻倍增长主要系并表一品味享（25年并表收入0.7亿元）。

分渠道看，线下/线上渠道收入分别为25.1/9.4亿元，同比增加-12.76%/56.91%。线上高增长系主品牌持续投入资源，叠加食萃、加点滋味等外延并购品牌拓展新客群。食萃25年收入/利润分别为3.23/0.5亿元，同比+14.6%/17.1%。

并购赋能毛利率提升，费投加大对冲利好。25年/25Q4毛利率分别40.67%/43.52%，同比+0.89pct/+2.68pct。毛利率改善主要系原材料成本下降、新工厂智能化降本增效、并表子公司毛利率较高（尤其是食萃、加点滋味等线上业务占比高）。25年销售/管理费率分别+1.24pct/-0.47pct，销售费率上升较明显（新品推广、渠道建设），管理费率下降主要系股权激励费用冲回。

最终25年/25Q4净利率分别为16.5%/17.1%，同比-1.45pct/-0.18pct。

内生+外延双轮驱动，看好业绩企稳修复。复调行业渗透率持续提升，公司作为龙头主业有望充分受益。预计公司26-28年归母净利润分别为6.6/7.4/8.1亿元，同比+16%/+11%/+10%，对应PE分别为20x/18x/16x，当前股息率超5%，维持“买入”评级。