收入利润增长亮眼，医药线上渗透率提升间大

优于大市 2025H2财报点评：收入利润增长亮眼，医药线上渗透率提升空间大 核心观点 公司研究·海外公司财报点评 互联网·互联网Ⅱ 收入端：2025H2，公司实现营业收入381.5亿元，同比+28%。分拆看，1）下半年商品收入316亿元，同比+27%，主要系活跃用户数增加以及产品品类丰富驱动，分品类看，医药类目收入增速超30%，受Q4流感利好影响，保健品类收入增速超20%，器械收入增速约10%；2）服务收入由上年同期的49亿元增加34%至66亿元，主要由广告主数量增长驱动，与平台交易持续增长趋势一致。 证券分析师：张伦可证券分析师：王颖婕0755-819826510755-81983057zhanglunke@guosen.com.cnwangyingjie1@guosen.com.cnS0980521120004S0980525020001 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价49.18港元总市值/流通市值157906/157906百万港元52周最高价/最低价71.70/27.15港元近3个月日均成交额475.85百万港元 利润端：公司non IFRS净利率从去年同期7.2%升至7.8%，主要受益于公司经营利润率提升，部分被利息收入和其他收益下降抵消。1）履约开支从去年同期的31亿上升至41亿，履约费率从10.4%上升至10.7%，配送服务的使用随产品销量增加而增加，此外公司布局即时零售业务也导致履约费率上涨；2）销售费用从去年同期的16亿上升至20亿，费率从5.5%下降至5.3%；3）研发费率基本保持不变，未来将小幅投入AI技术，管理费率从2.5%下降至1.4%，主要由于股份支付开支减少。展望2026年，公司管理层表示将加大长期战略投入，抓住院内转院外、线下转线上的结构性变化带来的机遇，未来3年将看到明显的收入利润改善。 运营数据：公司GMV增长主要由活跃买家数及购频提升驱动，截至2025H2，京东健康年活跃用户数2.18亿人，同比增长19%，主站用户渗透率31%，未来仍有较大增长空间；受宏观消费下行以及公司简化凑单满减策略影响，客单价同比有所下降，被用户购物频次持续上升抵消。行业趋势看，院外市场份额将持续扩大，线上电商在院外市场的渗透率当前约15%左右，参考社零大盘线上渗透率近30%，仍有较大提升空间。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《京东健康（06618.HK）-2025H1财报点评：业绩表现亮眼，年活跃用户破2亿》——2025-08-22《京东健康（06618.HK）-2024H2财报点评：收入利润表现亮眼，2025年公司将加大长期战略投入力度》——2025-03-08《京东健康（06618.HK）-2024H1财报点评：公司收入增长平稳，利润表现亮眼》——2024-08-19《京东健康（06618.HK）-2023H2财报点评：高基数下收入增长平淡，利润亮眼受益于利息收入提升》——2024-03-25 投资建议：维持“优于大市”评级。我们预测公司2026-2027年收入为872/981亿元，较上次分别上调7.9%/7.9%，主要由于消费者线上购药心智随医保放开逐步加强，购物频次提升，新增2028年收入预测1104亿元；我们预测公司2026-2027年经调净利为66/75亿元，较上次分别上调6.1%/9.8%，新增2028年经调净利预测90亿元。目前公司对应2026年22xPE，维持“优于大市”评级。 风险提示：政策风险，宏观经济系统性风险等。 整体表现 2025H2，公司实现营业收入381.5亿元，同比+28%。分拆看，1）下半年商品收入316亿元，同比+27%，主要系活跃用户数增加以及产品品类丰富驱动，分品类看，医药类目收入增速超30%，受Q4流感利好影响，保健品类收入增速超20%，器械收入增速约10%；2）服务收入由上年同期的49亿元增加34%至66亿元，主要由广告主数量增长驱动，与平台交易持续增长趋势一致。 公司nonIFRS净利率从去年同期7.2%升至7.8%，主要受益于公司经营利润率提升，部分被利息收入和其他收益下降抵消。1）履约开支从去年同期的31亿上升至41亿，履约费率从10.4%上升至10.7%，配送服务的使用随产品销量增加而增加，此外公司布局即时零售业务也导致履约费率上涨；2）销售费用从去年同期的16亿上升至20亿，费率从5.5%下降至5.3%；3）研发费率基本保持不变，未来将小幅投入AI技术，管理费率从2.5%下降至1.4%，主要由于股份支付开支减少。展望2026年，公司管理层表示将加大长期战略投入，抓住院内转院外、线下转线上的结构性变化带来的机遇，未来3年将看到明显的收入利润改善。运营情况看，公司GMV增长主要由活跃买家数及购频提升驱动，截至2025H2，京东健康年活跃用户数2.18亿人，同比增长19%，主站用户渗透率31%，未来仍有较大增长空间；受宏观消费下行以及公司简化凑单满减策略影响，客单价同比有所下降，被用户购物频次持续上升抵消。行业趋势看，院外市场份额将持续扩大，线上电商在院外市场的渗透率当前约15%左右，参考社零大盘线上渗透率近30%，仍有较大提升空间。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：维持“优于大市”评级 我们预测公司2026-2027年收入为872/981亿元，较上次分别上调7.9%/7.9%，主要由于消费者线上购药心智随医保放开逐步加强，购物频次提升，新增2028年收入预测1104亿元；我们预测公司2026-2027年经调净利为66/75亿元，较上次分别上调6.1%/9.8%，新增2028年经调净利预测90亿元。目前公司对应2026年22xPE，维持“优于大市”评级。 风险提示 政策风险，宏观经济系统性风险等。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032