2月通胀数据解读：不同情境下油价对通胀的冲击

【债券日报】 不同情境下油价对通胀的冲击 ——2月通胀数据解读 一、不同情境下油价对通胀的冲击 华创证券研究所 原油价格对通胀影响主要体现在PPI，对CPI影响相对有限。原油价格每调整10%或带动PPI变动0.35个百分点，或带动CPI变动0.1个百分点。 证券分析师：周冠南邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 地缘政治事件导致的油价变动高点和持续性都较难把握，后续仍需密切关注油价变化以及对通胀读数的影响。根据后续美伊格局缓解、维持、加剧三种情境，假设油价中枢对应80/100/120美元，可对PPI和CPI的走势进行测算： 证券分析师：许洪波电话：010-66500905邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 （1）PPI：油价中枢在80美元/桶以上时，同比或提前在3月转正。（1）不考虑油价上涨的情况下，PPI同比在4月转正是大概率事件，仅需3-4月PPI环比累计上涨0.1%即可；（2）若3月油价中枢维持在80美元/桶以上，预计3月PPI环比或将超过0.5%、同比提前转正；（3）油价中枢在80/100/120美元三种情境下，考虑3.5%的油价弹性，或分别拉动PPI环比上行0.5pct/1.5pct/2.6pct，拉动PPI同比上行0.5pct/1.3pct/2.1pct，对应全年同比中枢在0.7%/1.5%/2.4%。 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20260309》2026-03-09《【华创固收】置换债发行赶进度，保险承接超长力度转弱——2026年2月地方债月报》2026-03-09《【华创固收】转债市场日度跟踪20260306》2026-03-06《【华创固收】转债市场日度跟踪20260305》2026-03-05《【华创固收】债券视角看两会：更加务实的“开局之年”》2026-03-05 （2）CPI：油价带动同比上行0.1-0.6pct，但中枢难破2%。（1）不考虑油价的情况下，3月核心CPI或季节性回落，食品项按季节性假设，则3月CPI同比或下行至1.1%。（2）油价中枢在80/100/120美元三种情境下，考虑1%的油价弹性，或分别拉动CPI环比上行0.15pct/0.4pct/0.9pct，拉动CPI同比上行0.1pct/0.4pct/0.6pct，对应全年同比中枢在1.2%/1.5%/1.7%。 油价对债市影响：短期引发的通胀预期交易和较好的通胀读数共振或压制债市情绪，若3月油价中枢维持在80美元/桶以上时，PPI环比和同比均达到关键临界点，警惕数据公布时对债市情绪的扰动，历史上由供给端以及输入性通胀驱动PPI同比由负转正时10y国债的上行幅度通常在10bp以内。 债市策略：美伊格局或导致市场风险偏好短期受到扰动，尽管通胀预期走高但油价走势不确定性较大，10y国债依然处在OMO+30-50bp震荡格局中，目前债市调整仍判断是阶段性冲击而非新一轮持续调整。增量资金10y国债可以边调整边布局，在1.85%安全性较高，预计难超年初高点；存量资产可继续持有，全年票息策略依然是主线。 二、2月CPI：服务、油价、金价强势叠加春节错位，同比上涨至1.3% 1、环比上涨至1%：影响CPI环比变动从高到低依次是：服务（0.54pct）＞生鲜（0.22pct）＞畜肉（0.11pct）＞能源（0.1pct）＞核心消费品（0.02pct）。 2、食品项：环比上涨1.7%。（1）畜肉：受节日备货需求拉动，价格小幅上涨。（2）生鲜：水产品、蛋类、鲜果价格受备货需求拉动价格有所上行，但鲜菜供应相对充足，价格弱于季节性。 3、非食品项环比：环比超季节性上行至0.8%。（1）能源：油价上涨，影响CPI上行约0.1pct；（2）核心消费品：变化相对有限，主要由金价贡献；（3）服务：春节较长导致出行相关服务价格表现超季节性。 三、2月PPI：输入性通胀明显，环比维持在0.4%，同比降幅收窄至-0.9% 1、PPI环比：维持在0.4%，采掘业重新成为涨价主导部门。2月生产资料价格上行0.5%（持平），其中采掘工业价格上涨1.2%（+2.9pct），原材料工业价格上涨0.2%（-0.5pct），加工工业价格上涨0.6%（+0.1pct），涨价部门重新回到采掘业为主；下游的生活资料价格持平（-0.1pct），其中食品价格持平（+0.1pct），衣着价格下降0.4%（-0.1pct），一般日用品价格下降0.2%（-0.1pct），耐用消费品价格上涨0.3%（持平）。 2、分行业：（1）工业生产者行业中价格上涨的行业数量从13个减少至11个。（2）支撑项：输入性的有色和原油产业链，以及电气机械、电子设备等高端制造。（3）拖累项：生产淡季，煤炭和电热水等季节性降价因素。 风险提示：大宗商品价格超预期上涨，测算存在误差仅供参考。 目录 一、不同情境下油价对通胀的冲击.................................................................................4 （一）油价对通胀数据的影响：PPI同比或提前在3月转正，CPI同比中枢难破2%......................4（二）油价对债市的影响.................................................................................................6 二、2月CPI：服务、油价、金价强势叠加春节错位，同比上涨至1.3%................8 （一）食品项：节日效应带动多项食品价格上涨，鲜菜弱于季节性.........................8（二）非食品项：核心消费品和服务均有所上涨.........................................................9 三、2月PPI：输入性通胀明显，环比维持在0.4%，同比降幅收窄至-0.9%........10 （一）整体：PPI环比上涨0.4%，连续5个月上涨...................................................10（二）分行业：有色、原油价格上行，输入性通胀明显...........................................11 四、风险提示...................................................................................................................12 图表目录 图表1统计局对通胀数据解读稿中，油价单边变动时的相关描述.................................4图表2《石油价格管理办法》多种举措熨平国内油价.....................................................5图表3国内油价波动明显小于海外原油价格.....................................................................5图表4不同情节下油价对PPI的冲击.................................................................................5图表5不同情节下油价对CPI的冲击.................................................................................6图表6 PPI环比由负转正时点对债市情绪的影响（%）...................................................6图表7 PPI同比由负转正对应的市场表现..........................................................................7图表8石油输出国地缘政治事件后10y国债变动.............................................................7图表9央行对油价上涨和输入性通胀的态度.....................................................................7图表10 10y国债运行区间与央行表态................................................................................8图表11 CPI环比走势拆解....................................................................................................8图表12 CPI食品项环比上行至1.9附近略弱于季节性.....................................................9图表13节日带动多项食品价格上涨，鲜菜弱于季节性...................................................9图表14 CPI非食品项环比超季节性上行至0.8%...............................................................9图表15非食品中服务、油价、金价是主要支撑项...........................................................9图表16 CPI其他用品和服务上行2.3%（含金饰品）.....................................................10图表17家用器具环比大幅下降1.1%................................................................................10图表18 CPI旅游超季节性上行..........................................................................................10图表19 CPI服务环比在1.1%.............................................................................................10图表20 2月PPI环比变化..................................................................................................11图表21 PPI环比中采掘工业涨幅更大..............................................................................11图表22 2月PPI上涨的行业数量从13个减少至11个...................................................11图表23有色产业链价格继续上涨.....................................................................................12图表24原油产业链价格继续上涨.............