GMF市场评论2月非农数据5分钟已经很不错了市场交易非农只

1）如何看待-9.2万的新增就业？ 2）如何看待4.4%的失业率和大幅不及预期的参与率？ 但是给定这糟糕的数据质量，5分钟已经很不错了。 我们结合中东冲突和就业报告，尝试回答6个问题 1）如何看待-9.2万的新增就业？ 2）如何看待4.4%的失业率和大幅不及预期的参与率？ 3）市场要切换“滞胀交易”了吗？ 4）现阶段最大的风险是什么？ 5）在这样的风险下，如何看待原油？ 6）美联储会对糟糕的就业数据+持续上涨的原油发表怎样的看法？ 1、如何看待-9.2万的新增就业？ 1）新增就业人数-9.2万，远低于5.5万的一致预期，甚至也远低于我们3.5万的偏弱预期。 2）正如我们数据展望中所言，关注焦点是罢工人数+出生死亡模型。 前者带来3.1万就业减少，后者季调后为4.3万，远低于上个月季调后的15.8万，如果将这两个因素带来的差异调回以对齐上个月的就业口径，则本月的新增就业大致是-9.2+3.1+11.5=5.4万。 3）当然，更合理的做法不是对齐上个月大超预期的出生死亡模型，而是对齐去年Q4的水平（每月出生死亡因子大约6万/月），则本月新增就业大致是-4万左右，依然非常疲软（这种口径下，1月新增就业将变成2.6万，意味着过去3个月的新增就业延续了持续放缓走势） 4）从家庭调查看，经企业调查口径调整后（payroll concept adjusted）的新增就业为-30.6万，延续去年12月以来的连续负增长（-14.3万，-50.7万，-30.6万）。 5）一句话：忽略掉技术噪音，1-2月的新增就业人数延续了去年震荡放缓的走势。 这与我们在展望中所讲的“软着陆降息后前6个月就业数据仍然疲软”的规律是一致的。 2、如何看待4.4%的失业率和大幅不及预期的参与率？ 1）失业率方面，本月失业率4.441%，比上个月增长了0.12pp，主要来自二次进入市场的人（reentrants）和临时解雇（temporary layoff）的上升。 特别的，参与率比市场预期减少了0.5pp，但主要源于人口控制调整（population controls）。 修正后的参与率数据自去年11月开始震荡下行，从62.5%降至目前的62%。 2）好消息是4.44%的失业率仍然不高，也低于FOMC过去3份点阵图中对2026年4.5%的失业率预期，且U6失业率本月下降0.2pp至7.9%。 3）整体而言，在目前的数据质量下，3个月移动平均的失业率仍然是判断美国就业市场冷热情况最好的指标，目 前4.38%的水平属于需要关注但不值得担忧的状态。 3、市场要切换“滞胀交易”了吗？ 1）通常滞胀交易是指“一边做多抗通胀资产如BEI、商品，一边做空顺周期资产如股票”。 今晚的资产走势符合滞胀交易。 2）但滞胀交易并非从今天开始的。 事实上，油价上升本身就足够加剧对全球经济增长的担忧并引发“滞胀交易”。 而糟糕的非农就业数据质量使得它并没有带来额外的增量信息。 这从今晚市场反应可以看出——市场在非农数据公布后的利率下降、美元走贬已经快速逆转，而美股仍然因为油价大涨而下跌。 市场“如期”选择了快速忽视非农而继续关注能源。 4、现阶段最大的风险是美伊双方都失去对局势的掌控，使得海峡封闭时间大超预期 1）尽管特朗普承诺提供海军护航和政治风险保险，但成本高昂。 特别是考虑打击的不对称性（伊朗使用无人机无线电广播恐吓就能吓退油轮），其实际效果可能很差 2）特朗普方面内部并没有形成共识或结束战争的能力，目前采取走一步看一步的策略。 在伊朗持续反击的前提下，单方面宣布胜利似乎也不太可行。 3）伊朗内部同样不是铁板一块，IRGC乃至其他代理人的行为高度不可控，莫杰塔巴能否完全掌控局势还有待观察，现阶段美国甚至很难找到具有决定性的人去谈判（让人想起基辛格评价欧盟：当我想跟给欧盟打电话时，我应该打给谁？ ）。 4）所以现在最需要回答的问题是：谁能给这场战争画上句号？ 5、在这样的风险下，如何看待原油？ 1）从1979-80年和1990年两次石油危机看，油价大涨并不依赖实际原油产量的下降——80年沙特、苏联、墨西哥的大幅增产，90年沙特的大幅增产都保持了全球原油产量的平稳。 真正引发油价大涨的是市场对未来供应链扰动加剧的担忧。 因此即便海峡出现了阶段性通行，只要对伊朗骚扰的担忧不结束，原油的高价和高波动环境可能持续。 2）在这样的环境中，原油将扮演一种特殊的避险资产的角色。 从这两天的市场波动也可以看出，原油和美债、股票、非美元外汇之间形成了完美的负相关关系。 你很难找到这么“漂亮”的避险资产。 所以对于所有多资产投资者而言，在组合中加入原油，将成为很重要的规避滞胀和股债汇（非美）三杀风险的资产。 6、美联储会对糟糕的就业数据+持续上涨的原油发表怎样的看法？ 1）和周中的评论内容一样，要想使得联储因为持续上涨的油价而显著转鹰，至少需要看到以下几重因素：1）油价上涨具有持续性，2）通胀预期随之抬头，3）经济内需改善支撑油价上涨。 2）今晚糟糕的就业数据证伪了第三点，而第一点在相当长时间内也无法证实，因此需要重点关注的就是通胀预期。 3）（暂时的）好消息是，5y和10y通胀补偿（BEI）分别为270bps和230bps，仍然处于过去几年的相对温和水平。 3月份的FOMC上，美联储大概率不会“过度”担忧油价的回升。