：2月全球投资十大主线

宏观月报2026年03月04日 【宏观月报】 2月全球投资十大主线 事项 华创证券研究所 2026年2月全球大类资产总体表现为：大宗商品（2.13%）>全球股票（1.59%）>人民币（1.38%）>全球债券（1.12%）>美元（0.64%）>0%。 证券分析师：张瑜邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 主要观点 证券分析师：李星宇邮箱：lixingyu@hcyjs.com执业编号：S0360524060001 十张图速览全球资产脉络。 1、美伊地缘风险担忧下美股避险情绪上升。当前标普500指数在7000点关键整数关口面临显著阻力。市场在“恐高”心理与地缘政治（伊朗局势）的双重压制下，资金行为已呈现出极端化的防御特征。一方面，市场为防范下行风险大举购入衍生品，导致标普500指数的期权偏度升至过去两年来的高位。另一方面，行业轮动也体现了防御特征，2026年1月以来美股必需消费品显著跑赢非必需消费品，防御性行业显著跑赢周期性行业，资金从高弹性周期板块向防御性板块的撤退，反映了市场对下行风险的谨慎。 相关研究报告 《【华创宏观】1月全球投资十大主线》2026-02-04《【华创宏观】2025年全球投资十大主线》2026-01-03《【华创宏观】11月全球投资十大主线》2025-12-04《【华创宏观】10月全球投资十大主线》2025-11-04《【华创宏观】9月全球投资十大主线》2025-10-10 2、美股相对估值已经回落到过去十年来的低位。尽管美股持续创新高，但其内部估值经历了盈利的消化后回到了相对低位。一方面从全球视角看，如果剔除市值加权的影响，标普500等权重指数相对于全球（除美外）股市的市盈率之比已显著回落至1.11，这标志着美股相对于全球资产的估值溢价已降至过去十年来的低位。另一方面从内部视角看，美股最具代表性的科技七巨头，其相对于标普500其余成分股的市盈率溢价已收缩至目前的32.7%，同样处于过去十年来的低位。 3、美股与美债对科技与工业板块的定价出现显著背离。美股与美债对科技与工业板块的定价出现显著背离。一方面，工业板块与科技板块的信用利差已跌至-22BP的历史低位，表明债市对科技板块的信用信心已发生逆转，科技债相对于工业债的风险溢价自2024年中起显著抬升。另一方面，权益端的成长/价值比率长期维持高位，形成了明显的估值背离。随着近期成长板块出现显著的高位回落，市场或正在经历一场由信用端触发的美股科技板块的风险重估。 4、全球基金经理仓位正经历“非美化”与“周期化”的调整。根据2026年2月的美国银行全球基金经理调查，新兴市场的净超配比例已升至49%，创下2021年2月以来的最高水平，反映出资金正以五年未见的速度回流新兴市场。而在行业配置的边际变化上，2月呈现出明显的“弃成长、补周期”特征，能源、材料及必需消费品获得显著增配，而之前拥挤的科技、保险及医疗板块则遭到减持。 5、美国最高法院推翻特朗普“紧急”关税后美元走弱。2月20日上午，美国最高法院公布裁决，认定美国《国际紧急经济权力法》没有授权总统征收大规模关税，这意味着特朗普政府关税政策受到重大挫折。面对最高法院的裁定，特朗普2月20日宣布将依据《1974年贸易法》第122条对全球进口商品加征10%关税，为期150天。2月21日，特朗普在社交媒体发文称，前一天宣布对输美商品征收的“全球进口关税”税率将从10%提高到15%。IEEPA关税被废除，供应链成本下降，企业盈利预期改善，短期贸易不确定性缓解的背景下，2月20日当日美元指数和VIX指数分别下跌0.10%和5.64%；而由于供应链压力缓和，科技股领涨，纳斯达克指数上涨0.90%。 6、海外投资者购买日本长债驱动日本国债收益率曲线趋平。目前海外投资者正积极布局日本收益率曲线趋平策略，通过“卖短买长”操作驱动日债期限利差收窄。该策略基于两个预期，一是4月起超长期债供应将减少，二是长端品种对日央行加息的敏感度较低。对于美元投资者来说，购买日本长债可以锁定约6%的总收益，由4%的票息及2%的汇率对冲增厚组成。然而，长端流动性匮乏导致的波动加剧，依然是这一套利逻辑面临的严峻考验。 7、日元的全球避险资产地位或与其国际收支结构变化密切相关。日元作为全 球避险资产的地位或与日本国际收支结构密切相关。2005年是一个关键的拐点，在此之前，日元与MSCI新兴市场指数呈现显著的正相关性；2005年后相关性发生逆转，表现为在全球风险偏好下行、资产价格下跌时趋于升值的避险特征。这一转变的底层动力或源于日本国际收支结构的深刻重构。2005年是日本海外投资净收入开始超越贸易顺差的历史性时刻，在随后的二十年里，尽管贸易项波动加剧且频现逆差，但海外投资盈余却持续稳步扩张，日元的驱动核心也随之由贸易平衡转向海外收益。 8、恒生科技股与韩国KOSPI指数走势出现显著背离。2026年初，中韩权益市场呈现出极端的“跷跷板”式脱钩。恒生科技指数2月重挫10.15%，较2025年10月高点回落逾23%进入技术性熊市，反映出资金正加速从传统互联网巨头撤离。与之形成鲜明对照，受半导体及AI硬件狂热驱动，韩国KOSPI指数2月冲破6000点大关创历史新高，今年累计涨幅达46%。从资金流向上看，两地日度资金流向的60个交易日滚动相关性已骤降至显著的负相关区间。这种极端的背离揭示了资金正将韩国视为AI硬件景气度的核心贝塔，而将港股科技股视为承受资本开支压力的防御标的。 9、英国股市相对表现与全球资源股呈现出高度一致性。过去十年来，英国股市与全球资源股走势呈现出高度的一致性，尤其是自2024年底以来，随着全球资源股相对于全球基准显示出上升趋势时，英国股市也同步实现了相对上涨。如何理解这种现象？由于英国指数中能源与材料板块权重极高，因此英国股市表现几乎成为全球资源品定价的镜像。随着资源股相对于全球基准显示出上升趋势，英国股市凭借其低估值与高分红的结构优势，或将成为“资源主权”定价下的避风港。 10、远期售汇准备金率归零抑制人民币快速升值预期。中国央行将远期售汇业务的外汇风险准备金率由20%调降至零，旨在通过降低购汇套保成本来平抑升值脉冲，引导美元兑人民币汇率回调至6.86的水平，或体现了政策上抑制人民币过快升值的预期。除了远期售汇准备金率外，政策调控的强度在中间价引导上表现得同样坚决，央行单日设定的中间价较市场预期大幅偏弱793个基点，反映了政策上缓和人民币过快升值的意图和决心。 风险提示： 美联储货币政策超预期，全球地缘风险加剧，全球贸易冲突加剧。 目录 一、十张图速览全球资产脉络.........................................................................................5 （一）美伊地缘风险担忧下美股避险情绪上升.............................................................5（二）美股相对估值已经回落到过去十年来的低位.....................................................5（三）美股与美债对科技与工业板块的定价出现显著背离.........................................6（四）全球基金经理仓位正经历“非美化”与“周期化”的调整.............................6（五）美国最高法院推翻特朗普“紧急”关税后美元走弱.........................................6（六）海外投资者购买日本长债驱动日本国债收益率曲线趋平.................................7（七）日元的全球避险资产地位或与其国际收支结构变化密切相关.........................7（八）恒生科技股与韩国KOSPI指数走势出现显著背离............................................8（九）英国股市相对表现与全球资源股呈现出高度一致性.........................................8（十）远期售汇准备金率归零打击人民币快速升值预期.............................................9 二、四个角度看资产.......................................................................................................10 （一）从基本面角度：周度经济活动指数回升...........................................................10（二）从预期面角度：AI科技泡沫成为最大的尾部风险..........................................11（三）从估值面角度：美股ERP持续为负..................................................................12（四）从情绪面角度：市场情绪指数回落...................................................................12 三、附录：全球及国内大类资产表现...........................................................................14 图表目录 图表1标普500隐含期权波动率偏度上升.........................................................................5图表2标普1500指数可选消费跑输必选消费...................................................................5图表3美股相比全球、美股七巨头相比美股的估值回落.................................................5图表4美股成长/价值与工业-科技信用利差出现背离.......................................................6图表5新兴市场的净超配比例升高.....................................................................................6图表6银行、制药、工业、材料净超配最多.....................................................................6图表7特朗普新的10%关税后的美国平均关税税率.........................................................7图表8最高法推翻特朗普紧急关税后美元指数走弱.........................................................7图表9日本30年期国债对冲收益率以及日本国债期限利差...........................................7图表10日元汇率与新兴市场指数走势一度正相关...........................................................8图表11日本海外投资净收入超越经常项目顺差.........................................................