万联晨会

概览 核心观点 【市场回顾】 周三，A股三大股指全线上涨，截至收盘，上证指数收涨0.72%，报4147.23点，深证成指涨1.29%，创业板指涨1.41%。沪深两市A股成交额约2.46万亿元人民币，超3500股上涨。申万行业方面，钢铁、有色金属行业领涨，传媒行业领跌；概念板块方面，金属锌、钛白粉概念涨幅居前。港股方面，香港恒生指数收盘涨0.66%，恒生科技指数跌0.19%。美国三大股指全线收涨，道指涨0.63%，标普500指数涨0.81%，纳指涨1.26%。欧洲股市收盘全线上涨，亚太股市涨跌互现。 【重要新闻】 【德国总理首次正式来华访问，加强发展战略对接和政策沟通协调】德国总理弗里德里希·默茨于2月25日至26日对中国进行首次正式访问，包含30位德国经济界代表的高级别代表团随行。国家主席习近平会见默茨时指出，中国和德国分别是世界第二、第三大经济体，中德关系不仅关乎两国利益，也对欧洲和世界有重要辐射效应。习近平对下一步中德关系发展提出三点意见：一是要做相互支持的可靠伙伴；二是要做开放互利的创新伙伴；三是要做相知相亲的人文伙伴。国务院总理李强同来华进行正式访问的德国总理默茨举行会谈。李强表示，中方愿同德方用好两国政府磋商等对话机制，加强发展战略对接和政策沟通协调，做大做优两国贸易蛋糕，推动汽车、化工等传统合作焕新增效，拓展人工智能、生物医药等新兴领域合作，培育更多新的经济增长点。中方愿进口德方更多优质产品，鼓励支持中国企业赴德投资，希望德方为企业提供公平、稳定、可预期的营商环境。 研报精选 美护行业预盈率69%，子板块表现较为稳定单季净利润同比增速继续回升货币增速整体改善旅游市场高位运行，消费潜力有效释放 【市场回顾】 【重要新闻】 【德国总理首次正式来华访问，加强发展战略对接和政策沟通协调】德国总理弗里德里希·默茨于2月25日至26日对中国进行首次正式访问，包含30位德国经济界代表的高级别代表团随行。国家主席习近平会见默茨时指出，中国和德国分别是世界第二、第三大经济体，中德关系不仅关乎两国利益，也对欧洲和世界有重要辐射效应。习近平对下一步中德关系发展提出三点意见：一是要做相互支持的可靠伙伴；二是要做开放互利的创新伙伴；三是要做相知相亲的人文伙伴。国务院总理李强同来华进行正式访问的德国总理默茨举行会谈。李强表示，中方愿同德方用好两国政府磋商等对话机制，加强发展战略对接和政策沟通协调，做大做优两国贸易蛋糕，推动汽车、化工等传统合作焕新增效，拓展人工智能、生物医药等新兴领域合作，培育更多新的经济增长点。中方愿进口德方更多优质产品，鼓励支持中国企业赴德投资，希望德方为企业提供公平、稳定、可预期的营商环境。 分析师陈达执业证书编号S0270524080001 研报精选 美护行业预盈率69%，子板块表现较为稳定——美容护理行业2025年业绩预告综述 行业核心观点： 截至2026年2月13日，美容护理行业共计31家A股公司，已有13家发布业绩预告，行业披露率为42%，在消费八大行业中位列第8；行业预盈率为69%，在消费八大行业中排行第1。子板块表现较为稳定，其中，个护板块预盈率较高，化妆品板块预盈率过半、医疗美容板块预盈率为半数。建议关注：1）医美：中长期我国医美行业渗透率有望持续提升，看好产品附加值高、管线丰富、布局高成长性细分赛道的合规医美龙头公司；2）化妆品：近年不少国货品牌凭借出众的产品力、营销能力取得亮眼增长。年轻一代消费者对于国货美妆品牌的接受度提高，国货品牌有望实现市占率进一步提升，建议关注强研发、产品力和营销能力优秀的国货化妆品龙头公司。3）个护用品：大健康理念普及下，消费者对个人健康和护理愈发重视，同时细分领域不断扩大。建议关注产品矩阵丰富、研发能力强的个护用品龙头公司。 投资要点： 美护业绩表现居首，预盈率近七成。截至2026年2月13日，美容护理行业共计31家A股公司，已有13家发布业绩预告，行业披露率为42%，在消费八大行业中位列第8；行业预盈率为69%，在消费八大行业中排行第1。分具体业绩预告类型来看，受弱宏观环境、消费需求疲软等不利因素影响，8%的美护公司2025年首次出现亏损，同时仍有23%的公司连续两年持续亏损。此外，预增/略增的公司占比分别为31%/8%，相比2024年，2025年预增的公司占比下降，略增的公司占比有所上升。 各子板块表现较为稳定，个护板块预盈率较高。从披露率来看，各子板块披露率均未过半，医疗美容披露率为50%，化妆品披露率为47%，个护用品披露率为33%。从预盈率来看，各子板块业绩分化明显，个护用品板块已披露业绩预告的公司预盈率为100%，行业盈利表现相对稳定；化妆品预盈率过半，为57%；医疗美容预盈率为50%。从子板块预告类型占比来看，2025年，医疗美容已披露的公司预告业绩表现分化，预增、续亏公司数分别为1家，分别为华熙生物、ST美谷，其中，华熙生物2025年净利润预告大幅增长；化妆品已披露的公司预告中，亏损占比为43%，其中，首亏/续亏的公司占比分别为14%/29%；预增比例为14%，相较于2024年不变；个护用品已披露的公司预告中，预增的公司数量占比为50%，与2024年保持一致，预减/扭亏的公司数量占比分别为25%，其中，扭亏的比例较2024年显著上升。 l风险因素：宏观经济恢复不及预期风险，行业竞争加剧风险，渠道拓展不及预期风险，品牌拓展不及预期风险。 分析师李滢执业证书编号S0270522030002 单季净利润同比增速继续回升——银行行业快评报告 事件： 国家金融监管总局发布《2025年四季度银行业主要监管数据》。 投资要点： l单季净利润同比增速继续回升：截至4Q25末，商业银行累计净利润同比增速2.3%，其中，国有大行、股份行、城商行和农商行净利润同比增速分别为2.3%、-2.8%、12.9%和4.6%。4Q25单季商业银行净利润同比增速为12%，其中国有大行、股份行、城商行和农商行单季净利润同比增速分别为2.2%、-5.8%、431.7%和333%。 l净息差环比持平：4Q25净息差为1.42%，环比持平。其中，国有大行、股份行、城商行和农商行净息差分别环比变动-1BP、-1BP、0BP和2BP至1.30%、1.56%、1.37%和1.60%。 l行业整体规模增速保持基本稳定，大行和城商行资产同比增速保持相对高位：截至4Q25末，商业银行总资产同比增速为9%，较3Q25末的8.8%小幅回升。其中，国有大行和城商行同比增速相对较高，分别为10.8%和9.7%，环比分别变动0.8%和-0.9%。另外，受地方债务置换以及融资需求偏弱的影响，行业贷款同比增速6.3%，较2024年下降1.3%。 资产质量基本保持稳定，拨备覆盖率环比下行：截至4Q25末，商业银行不良率和关注率分别为1.50%和2.18%，环比回落2BP和2BP。我们测算的单季加回核销后的不良生成率为0.72%，环比回落3BP。拨备覆盖率为205.21%，环比下降1.94个百分点。其中，国有大行、股份行、城商行和农商行的不良率分别为1.22%、1.21%、1.82%和2.72%，环比变动0BP，-1BP，-2BP和-10BP；拨备覆盖率分别为241.35%、207.2%、173.38%和159.29%，环比分别下降2.53%、2.91%、3.43%和0.92%。 投资建议：综合来看，截至4Q25末，行业整体规模增速基本保持稳定，大行和城商行资产同比增速保持相对高位，预计2026年仍有望继续保持高增。4Q25净息差环比持平，结合规模数据，以及净息差降幅持续收窄预期，预计2026年净利息收入增速或进一步提升。行业资产质量相关数据略有好转，不过单季不良生成未见明显回落。预计银行板块业绩增速有望改善，业绩稳定性进一步增强，高股息投资价值更加凸显。 风险因素：宏观经济下行，企业偿债能力超预期下降，对银行的资产质量造成较大影响；宽松的货币政策对银行的净息差产生负面影响；监管政策持续收紧也会对行业产生一定的影响。 分析师郭懿执业证书编号S0270518040001 货币增速整体改善 ——银行行业月报 事件： 2026年2月13日，央行发布《2026年1月金融统计数据报告》。 投资要点： 1月社融存量同比增速8.2%，增速环比回落0.1%：1月，社融新增7.22万亿元，同比多增0.17万亿元，主要拖累项是新增贷款。当月人民币贷款新增4.9万亿元，同比少增0.32万亿元；政府债净融资规模为0.98万亿元，同比多增0.28万亿元。截至1月末，社融存量规模449.11万亿元，同比增速8.2%，增速环比回落0.1%。 1月对公信贷同比少增：1月，贷款增加4.71万亿元，同比少增0.42万亿元。截至1月末，金融机构人民币贷款余额276.6万亿元，同比增长6.1%，环比下降0.2%。根据《金融时报》数据，人民币贷款还原政府债置换因素后，人民币贷款同比增速约为6.7%。居民端，1月增加4565亿元，同比多增，其中，短期贷款增加1097亿元，同比多增，中长期贷款增加3469亿元，同比少增。企业端，1月新增4.45万亿元，同比少增，其中，短期贷款增加2.05万亿元，同比多增；中长期贷款增加3.18万亿元，同比少增；票据融资减少8739亿元，同比多减。结合《金融时报》从央行获得数据，1月企业新发贷款（本外币）加权平均利率约为3.2%，虽然较2025年同期低20BPs，不过环比回升约10BPs，或与信贷需求变化有关。 M1和M2均有所回升：1月，M2同比增长9%，增速环比回升0.5%；M1同比增长4.9%，增速环比回升1.1%。1月新增人民币存款8.09万亿元，同比多增3.77万亿元，人民币存款余额同比增速9.9%，增速环比回升1.2个百分点。 投资策略：2026年1月15日，央行宣布下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点，体现了总量上保持适度宽松，更加重视结构调整的政策思路。银行端，我们预计2025年和2026年上市银行整体营收与归母净利润增速或将延续企稳态势，整体风险抵补能力仍较强。考虑到当前银行板块股息率仍具有吸引力，长线资金持续增配银行板块方向明确，上述资金的持续配置有助于夯实板块估值下限。 风险因素：宏观经济下行，企业偿债能力超预期下降，对银行的资产质量造成较大影响；宽松的货币政策对银行的净息差产生负面影响；监管政策持续收紧也会对行业产生一定的影响。 分析师郭懿执业证书编号S0270518040001 旅游市场高位运行，消费潜力有效释放 ——旅游行业2026年春节黄金周数据快评报告 事件： 2月24日，文旅部公布2026年春节黄金周旅游数据。经文旅部数据中心测算，春节假日9天，全国国内出游5.96亿人次，国内出游总花费8034.83亿元，人均花费1348.13元，与去年假期基本持平。 投资要点： 超长假期推动多段出行，旅游市场百花齐放。今年春节假期是首个为期9天的超长假期，旅客出游呈现出显著的分段式与错峰特征。根据广之旅发布的报告，假期前后旅游市场呈现多层次并行趋势：节前出境长线游率先启动，临近假期出境短线游升温，假 期初期国内游集中释放，假期尾段周边游形成补位高峰。各类旅游产品多点开花，推动整体出行市场保持较高景气度。国内游方面，假期日均出游6622.22万人次，较去年假期增长5.74%；日均花费892.76亿元，较去年假期增长5.50%，在国内游高位运行背景下保持平稳增长。跨境游方面，出入境客流增速持续提升，春节假期共计1779.6万人次出入境，较去年春节假期日均增长10.1%。其中，内地居民出入境日均增长10.2%，港澳台居民日均增长8%，外国人日均增长21.8%。免签政策红利持续释放，入境外国人中，适用免签政策入境较去年假期日均增长28.5%。 旅游消费潜力有效释放，乘数效应凸显。与去年旅游人次率先复苏、花费相对承压的格局相比，今年春节假期旅游市场结构显著优化。从各地已公布的旅游数据来看，出游总花费同比增速已