大模型动态：token增长强劲，MiniMax业绩亮眼

核心观点与关键数据

• 模型token消耗量增长强劲：2026年2月全球token日均调用量环比增长69%，MiniMax M2.5、Kimi K2.5、DeepSeek V3.2位列全球调用量排名前三位。中国模型公司token调用量在全球份额显著提升，得益于模型快速迭代、技术能力、性价比及开源生态优势。
• MiniMax业绩亮眼：2025年收入7,900万美元，同比增长159%，其中AI原生产品收入5,300万美元（同比增长143%），开放平台及其他收入2,600万美元（同比增长198%）。毛利2000万美元，毛利率25%。2026年2月ARR突破1.5亿美元，M2系列文本模型日均token消耗量超2025年12月的6倍，Coding Plan token消耗量增长超10倍。研发开支2.5亿美元，同比增长34%。经调整净亏损2.51亿美元。
• 智谱模型迭代：发布新一代基座模型GLM-5，智能体和编程能力显著提升，仍为开源模型榜单第一。GLM-5实现与摩尔线程GPUMTT S5000适配，宣布GLM Coding Plan套餐价格上调30%，反映技术高壁垒与议价能力。
• 阿里巴巴进展：发布Qwen 3.5系列模型，推理、编程、智能体及多模态能力提升，全球开源模型基准测试位列第3。2025年H1中国企业级大模型tokens日均调用量增长263%，阿里云Qwen份额第一（32.1%）。目标拿下中国AI云市场增量80%，千问AI眼镜即将发售。

投资建议与风险

• 投资建议：关注模型公司产品迭代、模型架构创新、成本下降、国产算力适配、海外影响力提升。认为模型token调用量仍处早期，未来有指数级增长潜力，尤其在编程、Agent、办公场景渗透有较高天花板。
• 风险：大模型技术迭代迅速，领先优势可能短暂；商业化进展不及预期。

估值表与免责声明

• 提供MiniMax估值表及详细的免责声明，说明报告仅供参考，不构成投资建议，数据来源可靠但可能变化，投资需谨慎。