盈利能力提升超预期，上调净利率指引

公司评级买入（维持） 盈利能力提升超预期，上调净利率指引 报告日期2026年03月02日 投资要点： 事件：公司发布截至2025年12月31日FY26H1中期业绩：收入同比+7.0%至33.8亿元，归母净利润同比+12.5%至6.7亿元。每股拟派息0.52港元，派息比率约36%。 点评：流水韧性在行业内领先，电商驱动增长，盈利质量继续超预期改善。暖冬和春节错期拖累2025年12月销售，FY26H1公司线下同店销售同比下降2.2%，若将春节期间销售纳入可比范围，公司线下同店销售实现正增长，韧性保持行业领先。FY26H1线上/线下收入同比+25.1%/+2.7%至7.5/26.2亿元，其中线下直营增速优于经销。公司FY26H1毛利率同比改善1.4ppt至66.5%，得益于渠道结构优化、各渠道毛利率均同比改善以及稳定的折扣管理。FY26H1经营利润率同比+1.3ppt至27.5%，净利率同比+0.9ppt至20.0%。 相关研究 【兴证海外纺服】江南布衣：保持经营韧性-2025.03.04 分析师：韩亦佳S0190517080003BOT963hanyij@xyzq.com.cn ⚫主品牌经营稳健，利润率持续提高。JNBY主品牌收入同比+5.7%至18.6亿元，毛利率大幅提升1.8ppt至69.4%，经营利润率同比大幅改善2.0ppt至45.3%。 ⚫成长品牌毛利率明显改善，Less表现超预期。成长品牌矩阵收入同比+6.3%至12.8亿元，毛利率同比+2.0ppt至65.6%，经营利润率基本持平为30.5%。Less女装增长提速明显，Less收入同比高增16.3%至3.9亿元，同时毛利率大幅改善1.7ppt至70.5%。童装延续稳健增长，男装业务扭转跌势，jnby by JNBY/速写收入同比+4.1%/+0.4%至5.0/3.9亿元，毛利率分别+1.8/+2.0ppt至60.2%/67.5%。 分析师：马睿晴S0190524070010请注意:马睿晴并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动。maruiqing@xyzq.com.cn ⚫新兴品牌矩阵处于快速扩张期，收入同比增长22.4%至2.4亿元，收入占比提升至7%，毛利率同比-3.6ppt至48.8%，经营利润率同比-4.6ppt至7.0%。 活跃会员增长提速，忠实会员消费额提升。FY26H1活跃会员账户数环比增加3万至超59万个，环比提速；忠实会员账户数稳定在34万个水平，人均贡献收入估算同比增加1.6%。 存货管理有效，现金流持续保持高质量增长态势，净现比达到1.5。期末存货同比增长2.9%，低于收入增速，FY26H1经营性现金流同比高增21.1%至10.0亿元。 我们的观点：设计驱动风格独树一帜，核心粉丝黏性稳固，波动零售环境中经营稳健性始终坚韧，公司上调FY26净利率指引，我们预计公司FY26/FY27/FY28归母净利润分别为10.04/10.70/11.38亿元，同比分别+12.5%/+6.5%/+6.4%，截至2月27日收盘价对应FY2026预期EPS的PE为10x，潜在股息率为7.8%，业绩稳健的优质红利标的，维持“买入”评级。 ⚫风险提示：线下客流恢复不及预期、品牌拓展不及预期、行业竞争加剧 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录www.xyzq.com.cn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。 有关财务权益及商务关系的披露$$BusinessPublishStart$$ 兴证国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与博纳西亚（杭州）医药科技股份有限公司、聚辰半导体股份有限公司、青岛平度控股集团有限公司、铜陵中旭产业投资有限公司、中金公司、环太湖国际投资有限公司、湖州南太湖国有控股集团有限公司、嵊州市投资控股有限公司、长春市城市发展投资控股(集团)有限公司、长发控股（香港）有限公司、愉欣国际有限公司、越秀地产、紫金矿业、厦门睿云联创新科技股份有限公司、内江投资控股集团有限公司、成都银行、东台市城兴投资发展有限公司、重庆三峡银行股份有限公司、重庆新双圈城市建设开发有限公司、兴证国际、民生商银国际控股有限公司、民银国际融资（香港）有限公司、天风证券、天风国际证券集团有限公司、兴业银行、瑛泰医疗、乌鲁木齐经济技术开发区建发国有资本投资运营（集团）有限公司、高邮市城市建设投资集团有限公司、江苏银行股份有限公司、红星冷链（湖南）股份有限公司、米多多集团股份有限公司、淄博市张店区国有资产运营有限公司、江苏银行、盐城市大丰区海城实业发展有限公司、海南橡胶、合盛农业有限公司、广东天域半导体股份有限公司、成都兴城投资集团有限公司、江西省信用融资担保集团股份有限公司、龙南旅游发展投资(集团)有限责任公司、广州开发区控股集团有限公司、江阴国有资本控股（集团）有限公司、澄达国际有限公司、盐城市大丰区谐城实业发展有限公司、盐城市大丰区城市发展投资控股集团有限公司、东台惠民城镇化建设集团有限公司、东台市城市建设投资发展集团有限公司、淄博高新国际投资有限公司、淄博高新国有资本投资有限公司、上海银行、四川港荣投资发展集团有限公司、临工重机股份有限公司、泰兴市润嘉控股有限公司、泰州化工新材料产业发展集团有限公司、安徽华恒生物科技股份有限公司、福建海西新药创制股份有限公司、环世国际物流控股有限公司、圣火科技集团有限公司、迈威（上海）生物科技股份有限公司、芯迈半导体技术（杭州）股份有限公司、上海挚达科技发展股份有限公司、金叶国际集团有限公司、紫金黄金国际有限公司、紫金矿业集团股份有限公司、土耳其主权基金、北京讯众通信技术股份有限公司、安井食品集团股份有限公司、拨康视云制药有限公司、黄山旅游集团有限公司、周六福珠宝股份有限公司、湖州吴兴人才产业投资发展集团有限公司、Giantec Semiconductor Corporation、QINGDAO PINGDU HOLDINGSGROUP CO., LTD.、Tongling Zhongxu Industrial Investment Co., Ltd.、CHINA INTERNATIONAL CAPITAL CORPORATION、CICC、CICC HongKong Finance 2016 MTN Limited、HUANTAIHU INTERNATIONAL INVESTMENT CO., LTD.、HUZHOU NANTAIHU STATE-OWNED GROUP CO.,LTD.、SHENGZHOU INVESTMENT HOLDINGS CO., LTD.、CHANGCHUN URBAN DEVELOPMENT & INVESTMENT HOLDINGS (GROUP) CO.,LTD.、JOY DELIGHT INTERNATIONAL LIMITED、YUEXIU PROPERTY、ZIJIN MINING、Akuvox (Xiamen) Networks Co., Ltd.、NEIJIANGINVESTMENT HOLDING GROUP CO.,LTD.、BANK OF CHENGDU、DONGTAI CHENGXING INVESTMENT DEVELOPMENT CO., LTD.、Chongqing Three Gorges Bank Co Ltd、Chongqing Xinshuangquan Urban Construction And Development Co Ltd、CISI FIN、CMBC InternationalHoldings、CMBC International Funding (HK) Limited、TIANFENG SECURITIES、TF International Securities Group Limited、TFI Overseas InvestmentLimited、INDUSTRIAL BANK、INT MEDICAL、UETD CONSTRUCTION & DEVELOPMENT STATE-OWNED CAPITAL INVESTMENT OPERATION(GROUP) CO., LTD.、GAOYOU CITY CONSTRUCTION INVESTMENT DEVELOPMENT GROUP CO., LTD.、Bank of Jiangsu Co., Ltd YangzhouBranch、Hongxing Coldchain (Hunan) Co., Ltd.、Miduoduo Group Inc.、Zibo Zhangdian District State-owned Assets Operation Co., Ltd.、BANK OFJIANGSU、Yancheng Dafeng Haicheng Industrial Development Co., Ltd.、CHINA HAINAN RUBBER INDUSTRY、HALCYON AGRI CORPORATIONLIMITED、Guangdong Tianyu Semiconductor Co., Ltd.、CHENGDU XINGCHENG INVESTMENT GROUP CO., LTD.、Jiangxi Provincial CreditFinancing Guarantee Group Co., Ltd.、LONGNAN TOURISM DEVELOPMENT AND INVESTMENT GROUP CO., LTD.、Guangzhou DevelopmentDistrict HoldingGroup Limited、Jiangyin State-owned Assets Holding (Group) Co., Ltd.、Chengda International Co., Limited、Yancheng DafengXiecheng Industrial Development Co., Ltd.、Yancheng Dafeng Urban Development Investment Holding Group Co., Ltd.、Dongtai Huimin UrbanizationConstruction Group Co Ltd、Dongtai Urban Construction and Investment Group Co Ltd、Zibo High-Tech International Investment Co., Limited、ZiboHi-Tech State-Owned Capital Investment Co., Ltd.、BANK OF SHANGHAI、SICHUAN GLOPORT INVESTMENT DEVELOPMENT GROUP CO.,LTD、Lingong Heavy Machinery Co., Ltd.、TAIXING RUNJIA HOLDINGS CO.，LTD.、TAIZHOU CHEMICAL NEW MATERIALS INDUSTRYDEVELOPMENT GROUP CO., LTD.、Anhui Huaheng Biotechnology Co., Ltd.、Fujian Haixi Pharmaceuticals Co., Ltd.、Worldwide Logistics HoldingInc.、Holyfire Technology Group Limited、Mabwell (Shanghai) Bioscience Co., Lt