首次全年盈利得益于强劲的BTK销售额

BeOne 在 2025 财年实现了首个全年的 GAAP 净收入 2.87 亿美元，主要得益于强劲的营收增长和运营杠杆的改善。公司 2025 财年总收入为 53.4 亿美元（同比增长 40%），略高于其 51.0-53.0 亿美元的指引范围，与分析师此前预测的 54.4 亿美元基本一致。Zanubrutinib（Zanu）是全球 BTK 市场的主要驱动力，2025 财年全球销售额达 39.3 亿美元（同比增长 49%），其中 2025 年第四季度销售额环比增长 10%，达到 11.5 亿美元，持续优于 ibrutinib（环比下降 4%）和 acalabrutinib（环比增长 5%）。Zanu 在美国 1L 和 R/R CLL 新患者中占据约 50% 的市场份额，已成为全球季度收入最高的 BTK 抑制剂。

公司运营效率显著提升，销售、一般及行政费用（SG&A）占收入比降至 39.4%（2024 财年为 48.5%），研发费用占收入比降至 40.6%（2024 财年为 51.7%）。管理层对 2026 财年收入指引为 62-64 亿美元，略低于此前预测的 66 亿美元。

近期多重催化剂有望推动公司估值提升：1）sonroticlax（BCL-2）的 NDA 正在 FDA 审评，预计 2026 年上半年获得 PDUFA 日期，若获批将解锁全球商业化；2）公司预计 2026 年上半年启动 CDK4i 在 1L HR+ 乳腺癌的 3 期临床试验，并将在医学会议上展示 1 期数据；3）B7-H4 ADC 和 GPC3 x 4-1BB 双特异性抗体预计在 2026 年上半年发布 1 期数据。

维持“买入”评级，尽管略微下调 2026 财年收入预测以符合管理层指引，但出售 tarlatamab 专利权后增强的净现金状况抵消了负面影响。目标价维持不变。