南华宏观周报： 美以袭击伊朗，周一资金往哪冲？20260301

——美以袭击伊朗，周一资金往哪冲？ 周骥 （投资咨询证号：Z0017101）联系邮件：zhouji@nawaa.com投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2026年3月1日 主要观点 本周，全球宏观格局迎来四大重磅事件的集中冲击：美国最高法院对特朗普关税政策的终局裁决、特朗普极具对抗性的国情咨文演讲、中国央行宣布将远期售汇业务外汇风险准备金率从20%下调至0，以及美以联合对伊朗发动军事打击引发的中东地缘热战。前两大事件共同标志着美国贸易保护主义从“无边界的单边主义”转向“有法律边界的打击”，而中国央行的汇率政策调整，则是对人民币单边升值压力的精准逆周期调节。对于美以伊突发军事冲突这一黑天鹅事件，不仅未颠覆五大宏观叙事底层框架，更打破了短周期叙事的冷却僵局，强化了长周期地缘政治叙事的交易优先级，成为当前市场最先定价的核心即时变量。我们曾提到，当前市场由五大宏观叙事驱动。其中，地缘政治与AI两大长周期叙事根基未动且影响力凸显，但需求复苏、美元贬值两大短周期叙事有所冷却。目前来看，打破当前市场僵局的核心变量，或是特朗普提名的新美联储主席人选沃什的听证会，其政策立场将决定降息叙事能否成为下一轮资产定价的主线，而中东地缘冲突的演化构成关键扰动因素。 风险提示：特朗普政府关税政策超预期变动；中美地缘政治风险升级；美国国会关税立法进程不及预期。 第一章 一周市场感悟 本周全球宏观市场的核心主线聚焦四重重磅冲击的交织影响：一是美国最高法院2026年2月20日终局裁决，认定特朗普政府依托《国际紧急经济权力法》(IEEPA)实施的普遍性关税措施属于总统越权行为、自始无效，特朗普政府在裁决落地后72小时内完成关税替代、税率调整与地缘豁免的全链条政策补位；二是特朗普于北京时间2026年2月25日发表第二任期内首次国情咨文演讲，针对关税司法危机给出明确的长期政策框架，同时全面定调2026年内政外交施政方向；三是2026年2月27日中国央行宣布的远期售汇业务外汇风险准备金率调整，精准对冲人民币单边升值压力；四是2026年2月28日，美国与以色列联合对伊朗发动代号分别为“史诗愤怒行动”与“狮吼行动”的军事打击，伊朗随即以导弹反击，截至3月1日，伊朗最高领袖哈梅内 伊在空袭中身亡的消息得到多方确认，伊朗启动40天国家哀悼与7天停止办公状态，中东局势骤然升级为直接热战。 一、美国关税新政的全链条演变与核心边界 我们认为，本次美国关税政策的剧烈波动，核心触发点为美国最高法院2026年2月20日的终局司法裁决，特朗普政府在核心关税框架被司法推翻后快速启动法律替代方案，叠加后续司法执行、国际博弈、政策配套动作，形成了完整的政策链条。本次裁决并非特朗普贸易保护主义的终结，仅限制了其最灵活的单边关税工具，特朗普政府正通过多法律路径重建关税框架，再通胀风险与政策不确定性仍显著抬升。 （1）前置触发：最高法院终局裁决，核心关税体系全面作废 美国当地时间2026年2月20日，美国最高法院以6:3的投票结果作出终局判决，明确认定特朗普政府此前全部依托IEEPA实施、无国会明确专项授权的普遍性关税措施，属于总统越权行为、违反美国宪法与贸易法律、自始无效，责令美国海关与边境保护局立即停止征收相关关税。本次被直接作废的关税累计覆盖超120个国家和地区，具体清单如下： 10%全球基准关税：对全球127个国家和地区的几乎所有进口商品统一加征的10%基础关税，是本次裁决最核心的无效项目； 全球“对等关税”（报复性关税）：覆盖美国几乎所有贸易伙伴，税率10%至50%不等的差异化报复性加征关税； 芬太尼相关专项关税：以打击芬太尼跨境贩运为由，对中国、墨西哥、加拿大三国相关进口商品加征的专项关税； 针对核心贸易伙伴的差异化国别关税：对中国所有进口商品额外加征的10%关税（叠加原有301关税之外、依托IEEPA实施的部分），对墨西哥非USMCA框架内进口商品加征的25%关税，对加拿大非USMCA框架内进口商品加征的35%关税及能源、化肥类产品10%专项关税； 其他国别专项关税：对印度进口俄罗斯石油相关商品、巴西相关进口商品加征的专项关税，及其他已发布行政令、依托IEEPA启动或威胁加征的各类关税措施。 本次裁决有着较为明确的司法边界：仅否定了特朗普以IEEPA为法律依据加征关税的合法性，明确IEEPA并未授予总统随意加征普遍性关税的权力，但并未剥夺总统基于其他国会明确授权法律条款的关税征收权限，也未就已征关税的退还细则、执行时限作出明确强制规定。裁决未否定特朗普政府依据《1962年贸易扩展法》第232条款、《1974年贸易法》第301条款征收的关税，针对钢铁、铝、汽车、重型卡车等品类的232条款关税仍继续有效。据第三方机构估算，本次被裁定无效的关税累计征收规模已超1750亿美元，相关税款的退还事宜将进入长期法律诉讼程序，无明确落地执行时间表。 值得注意的是，本次投票出现罕见的保守派内部分歧，6张支持裁定关税违法的选票中，除3位自由派大法官外，还有3位保守派大法官，其中包括2名特朗普亲自提名的大法官。这一结果打破了保守派多数对特朗普政策的一贯支持立场，不仅否决了其关税政策，更给总统单边经济权力加上了一道法律锁，特朗普后续的科技出口管制、移民限制等一系列单边行政令，都可能面临新的司法挑战。此前美国国际贸易法院、联邦巡回上诉法院已先后裁定IEEPA关税违法，2025年8月联邦巡回上诉法院更是以7:4的投票结果明确认定IEEPA未授予总统实施大范围关税的权力，特朗普政府上诉至最高法院后最终迎来终局败诉。 （2）政策应对：72小时三阶段操作，完成关税体系紧急补位 面对司法体系的政策冲击，特朗普政府早有预案，在裁决落地后的72小时内，分三阶段完成了关税替代、税率调整、地缘豁免的完整操作，快速填补政策真空，延续贸易保护导向，同时通过地缘交易实现多重政策目标。 第一阶段：2月20日紧急补位，援引122条款签署10%全面关税 最高法院裁决落地数小时内，特朗普立即签署总统行政令，援引《1974年贸易法》第122条款，推出全新的10%全面进口关税，实现对作废关税的无缝替代。这是该条款自1974年立法以来，时隔50余年再次被美国总统启用，也是首次针对全球多数贸易伙伴实施的普遍性122条款关税措施，成为本次关税体系重建的短期核心补丁。 新关税核心框架与此前作废的IEEPA关税覆盖范围基本一致，针对全球除美国自贸协定伙伴、最不发达国家之外的绝大多数国家和地区，对几乎所有进口商品统一加征10%从价税，核心目标是在150天的有效期内，将美国进口平均税率基本恢复至裁决前水平。122条款与IEEPA的核心差异如下： 本次122条款关税同步公布了详细豁免范围，包括资源与民生类、高端制造类、自贸协定类、特殊品类商品，同时重申暂停800美元以下低价值跨境商品的免税优惠，该类商品需同步缴纳临时关税。该关税于美国东部时间2026年2月24日0时正式生效，有效期150天，至2026年7月24日自动到期。模型测算显示，10%税率落地后，美国加权平均关税水平或将回升至11%左右，大幅弥补裁决带来的税率缺口。 第二阶段：2月21日口头宣布顶格上调，将关税税率提至15%法定上限 签署新关税仅24小时后，特朗普通过社交媒体发文宣布，将前一日推出的10%全面关税上调至15%，触及122条款授予的最高税率权限。本次IEEPA关税作废、122条款关税替代后，各国对美出口关税出现显著分化，电子产品、机械设备、农产品、药品、家具家居等商品关税下调幅度最大。模型测算显示，若特朗普最终对美国前10大贸易逆差来源国顶格加征15%关税，美国加权平均关税水平将进一步回升至15%左右，基本恢复至最高法院裁决前的水平。 截至2月28日，美国海关与边境保护局的实际执行税率仍为10%，特朗普关于“15%”的表态仍停留在社交媒体声明层面，尚未形成正式的行政令修订或海关执行文件，仅表态将针对“对美贸易逆差较大的经济体”实施顶格税率，未公布具体国家列表。 第三阶段：2月23日定向豁免，以关税让步换取格陵兰岛地缘协议 美国当地时间2月23日，美国白宫、北约秘书处、丹麦政府联合发布声明，三方就格陵兰岛未来的安全与合作框架达成原则性协议；作为直接交换条件，特朗普政府同步宣布，将8个欧洲北约国家排除在本次122条款全面关税的加征范围之外，不再对其加征新关税。 本次豁免的核心背景，是美国对北极战略资源与军事布局的争夺。格陵兰岛是丹麦自治领，地处北极核心区域，拥有美国北约体系内最重要的北极军事基地——图勒空军基地，同时具备极高的稀土、能源资源价值。本次框架协议中，美国获得了格陵兰岛军事部署、基础设施建设、资源开发的多项核心权限，关税豁免是美国给出的核心对价。本次获得豁免的8个国家均为北约欧洲核心成员国，豁免仅针对本次122条款下的全面关税，上述国家此前涉及的232、301条款关税仍正常征收，不受本次豁免影响。 本次操作兼具双重考量：除地缘博弈外，也有缓解国内通胀压力的核心诉求。2025年关税执行经验表明，从欧盟和加拿大进口的商品对美国PCE通胀的传导效率最高，显著高于中国、墨西哥等其他贸易伙伴，对欧洲核心国家实施关税豁免，可大幅降低新关税对美国国内通胀的传导效应；同时能收窄关税加征范围，将政策火力集中对准核心贸易对手，缓解美国国内进口企业、零售商的反对压力。截至2月26日，相关豁免的具体执行细则仍在制订中，部分欧洲国家的出口企业暂按10%税率缴纳，后续有望申请追溯退税。 （3）中长期路径：150天窗口期的关税体系重构与核心边界 122条款仅能提供150天的短期关税补位，无法填补长期政策缺口，特朗普政府已明确将232条款行业关税、301条款国别关税，作为中长期关税体系重建的核心抓手，同时预留了更激进的政策工具，相关政策正加速落地；而国会两党博弈，将是决定政策长期走向的核心变量。 1）本轮关税政策调整的核心边界 本次政策调整对美国终端总需求、财政收入、贸易格局及资本市场的短期实质性影响极为有限，核心边界与前提分为四点： 合法性边界清晰，短期无司法推翻风险：本次依据122条款出台的10%关税，具备明确的国会授权依据，未超出最高法院此前裁决划定的审查范围，短期内整体框架不会被司法程序推翻；有效期存在刚性约束，延期通过概率极低：该关税2026年2月24日正式生效，150天后自动失效，延期必须获得国会参众两院多数票批准。当前国会两党分歧显著，尚无明确支持全面延期的表态，关税延期落地的可能性较低； 存量关税不受波及，整体关税税率边际变动极小：本次政策调整仅覆盖被作废的IEEPA关税与替代的122条款新增关税，232、301条款存量关税均具备明确国会授权，完全不受本次司法裁决与政策调整的影响，将继续正常执行。特朗普政府已快速切换法定关税路径对冲政策缺口，原被裁定非法的关税下调与新增普征关税形成全面对冲，美国整体关税水平无大幅变动； 政策执行与退税无明确强制时限，短期效应难以释放：最高法院未就已征关税的退还细则、执行时限作出强制性规定，退税流程需进口商自主发起诉讼，叠加司法上诉的可拖延空间，相关政策变动的短期实际效应难以快速传导至终端市场与宏观经济。 2）150天窗口期内的中长期关税体系重构路径 122条款的150天有效期，本质上是特朗普政府搭建长期关税体系的过渡窗口期，其核心政策布局围绕三个层面展开： 核心长期政策工具已明确：232条款与301条款是中长期关税体系的核心抓手，两项条款具备明确的国会授权，无税率上限与执行时间约束。2025年以来，美国已依据232条款，对汽车、钢铁、铝、铜、家具、重 型卡车、先进半导体等品类加征10%-50%不等的关税，覆盖进口规模超1.3万亿美元，该部分关税不受本次裁决影响，将持续正常执行； 增量关税储备已具备快速落地条件：目前美国正在推进的232调查，涵盖制药、医疗器械、大飞机及发动机、关键矿产、工业机器人、无人机系统、多晶硅、风力涡轮机等品类，相关产品进口额约占美国