研究周报：观点与策略

观点与策略 镍：印尼矿端现实跟进，三月警惕投机属性2不锈钢：矿端矛盾边际增加，成本支撑重心上移2工业硅：上游复产，关注市场情绪扰动11多晶硅：关注市场“反内卷”情绪11碳酸锂：基本面向好，关注市场情绪20棕榈油：基本面矛盾匮乏，油价扰动为主28豆油：上下驱动均有限，区间操作28豆粕：地缘事件影响市场情绪，或稳中偏强34豆一：关注两会政策情绪，或稳中偏强34白糖：区间整理为主40棉花：稳步上涨2026030147生猪：进入被动累库阶段，现货仍需寻底54 2026年3月1日 镍：印尼矿端现实跟进，三月警惕投机属性 不锈钢：矿端矛盾边际增加，成本支撑重心上移 张再宇投资咨询从业资格号：Z0021479zhangzaiyu@gtht.com 行情观点： 沪镍：印尼矿端现实跟进，三月警惕投机属性。印尼目前并行配额审批、违规开采罚款、环境治理等多方面资源管理动作，盘面投机属性主导，持仓量高位仍在增加，盘面体现为“预期定方向，现实定弹性”。虽然现实面镍仍然是高库存累库，或限制镍价的弹性，但是在边际上，矿端紧缺矛盾的预期逐步照进现实，基于配额供应担忧，以及印尼季节性斋月，叠加菲律宾雨季难以回补，矿端偏紧的现实在3月难有明显缓和，目前印尼镍矿明显上涨，1.6%品位镍矿总价2月同比/环比+23/+14美金至68美金，个别成交或更高，传导至一体化火法现金成本抬升至13万元/吨。在估值角度来看，若矿端矛盾在二季度至年中降温，或出现年中至三季度湿法投产进度取代火法边际成本的逻辑，不过，短线边际成本仍然是一体化火法路径，而且在3月印尼补充配额和菲律宾供应释放故事无法确定的阶段，交易面仍然是以现实矿端矛盾为主，而且边际成本上移或增加区间内逢低试多的性价比。进入二季度的中长线交易则需跟踪两点：1）印尼是否存在配额增加；2）菲律宾供应弹性是否如期释放，如果两项均为利多消息，那么镍价向上仍有想象空间，否则行情方向或存在转变。目前确实不能排除印尼有增加补充配额的可能性，而菲律宾从历史产量峰值来看，供应弹性存在释放空间，有对印尼出口翻倍的可能，但是在战略层面，考虑到菲律宾矿储年限，资源主义周期内的供应弹性能否如期释放还有待考验，建议4月开始跟踪菲律宾发运数据。因此，预计短线3月或仍偏向轻仓逢低试多，中长线需警惕矿端逻辑是否存在变化。 不锈钢：矿端矛盾边际增加，成本支撑重心上移。沪镍在矿端博弈的投机属性对不锈钢亦有带动，矿端上行推升镍铁成本，叠加镍铁期现资金带动镍铁上行，镍铁价格边际上行至1090元/镍以上，预计对标盘面即期交仓盈亏线上涨至1.38万元/吨以上，成本逻辑对不锈钢的支撑重心已经上移。同时，3月矿端矛盾或仍有发酵空间，印尼矿端紧缺传导至镍铁减产的现象有所出现，印尼目前并行配额审批、违规开采罚款、环境治理等多方面资源管理动作仍未确定，叠加菲律宾雨季以及印尼斋月的季节性因素，投机资金亦会对盘面形成支撑。不锈钢环节供需矛盾不大，春节前后季节性累库为往年中性水平，库存绝对水位在历史偏高位，3月高价刺激不锈钢排产增加至363万吨，累计同比/环比+4%/+40%，其中300系125万吨，累计同比/环比+0%/+49%，高排产预期下消费验证仍有挑战。因此，整体而言，不锈钢主要矛盾仍在原料端，3月矿端矛盾仍然存在，区间内偏向低位轻仓试多，基本面以限制弹性为主。 库存跟踪： 1）精炼镍：2月27日中国精炼镍社会库存增加3616吨至76619吨。其中，仓单库存增加673吨至53131吨；现货库存增加3343吨至20018吨；保税区库存减少400吨至3470吨。LME镍库存增加888 吨至287976吨。 2）新能源：2月27日SMM硫酸镍上游、下游、一体化产线库存天数月环比0、-2、0至5、7、7天；2月27日前驱体库存月环比变化+0.5至13.6天，三元材料库存月环比变化+0.5至7.5天。 3）镍铁-不锈钢：2月27日SMM镍铁全产业链库存月环比+9%至13.1万金属吨。1月SMM不锈钢厂库150万吨，月同/环比+4%/+1%；2月26日不锈钢社会库存117.27万吨，周环比上升16.57%。其中，冷轧不锈钢库存71.53万吨，周环比上升14.96%，热轧不锈钢库存45.74万吨，周环比上升19.19%。 市场消息： 1）根据钢联，印尼镍矿商协会(APNI)透露，能源和矿产资源部（ESDM）将于2026年初修订镍矿商品的基准价格公式，修订要点之一是政府将开始将镍的伴生矿钴视为独立商品并征收特许权使用费。 2）根据钢联，总部位于瑞士的索尔威投资集团称，该公司计划在几个月内重启其在危地马拉的镍矿业务，原因是镍价大幅反弹以及美国取消了对其当地设施的限制。危地马拉综合体包括：PRONICO公司，年产能为25000吨镍铁合金；CGN，一座年产镍矿220万吨的矿山。CGN矿的预计重启时间大约在2026年4月至5月，与PRONICO镍铁厂的重启时间一致。 3）根据钢联，2月10日能源和矿产资源部（ESDM）发布了2026年镍工作计划和成本预算（RKAB），ESDM部矿产和煤炭总干事Tri Winarno透露，批准的镍矿生产配额在2.6亿吨到2.7亿吨之间。Eramet向市场通报，其合资企业PT Weda Bay Nickel（“PT WBN”）已收到印尼当局的初步通知，可以提交一份工作计划和预算（RKAB），反映出年度生产和销售（内部和外部）量为1200万吨（而2025年最初批准的RKAB为3200万吨，并在2025年7月向上修订为4200万吨）。 4）根据金十数据，2月12日菲律宾矿商称对印尼镍矿石出口量可能翻倍。 5）根据钢联，2026年2月18日（周三），位于印尼中苏拉威西省的莫罗瓦利工业园（IMIP）内一处尾矿区域发生山体滑坡，导致一名工人遇难，涉事区域运营已暂停。2月19日，IMIP园区发言人DedyKurniawan表示，滑坡发生于园区尾矿区，疑似由地质条件（软土）引发。事故造成数台挖掘机和推土机被掩埋，一名当地工作人员遇难，无其他人员失踪。截至2月19日，相关尾矿区域已暂停运营，当地有关部门正在对事件进行调查。 6）根据钢联，2026年2月17日，Sherritt International Corporation由于古巴燃料供应受限，公司已缩减其位于古巴莫阿的合资企业的运营规模。公司在下周暂停采矿作业，并将加工厂置于待命状态，在此期间将进行计划内的维护工作。 7）根据钢联，PT Weda Bay Nickel（“PT WBN”）已收到印尼当局的初步通知，可以提交一份工作计划和预算(RKAB)，反映出年度生产和销售（内部和外部）量为1200万吨（而2025年最初批准的RKAB为3200万吨，并在2025年7月向上修订为4200万吨），配额较25年削减70%。 8）根据51不锈钢，印尼森林区域管理工作组（PKH工作组）对北马鲁古省的四家镍矿开采公司实施了制裁PT Weda Bay Nickel (WBN)、PT Halmahera Sukses Mineral (H**)、PT Trimegah BangunPersada (TBP)和PT Karya Wijaya (KW)。根据印尼能源和矿产资源部第391.K/MB.01/MEM.B/2025号法令的计算，这四家公司被处以罚款，镍矿商品罚款标准为每公顷650万印尼盾。 (正文) 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 2026年03月01日 工业硅：上游复产，关注市场情绪扰动 多晶硅：关注市场“反内卷”情绪 张航投资咨询从业资格号：Z0018008zhanghang2@gtht.com 报告导读： 本周价格走势：工业硅盘面先跌后涨，现货价格下跌；多晶硅盘面弱势震荡，现货报价或有松动 工业硅运行情况：本周工业硅盘面先跌后涨，部分资金基于西北工厂复产预期等逻辑空配，不过周五市场短期炒作能耗双控，尾盘有所抬升。盘面收于8395元/吨。现货市场价格持稳，SMM统计新疆99硅报价8650元/吨（环比-50），内蒙99硅报价8900元/吨(环比-150)。 多晶硅运行情况：本周多晶硅盘面弱势震荡，市场逐步交易现货价格下跌的预期，盘面收于46495元/吨。多晶硅现货市场来看，高库存压力下，上游报价或逐步松动，关注后续下游采买情况。 供需基本面：工业硅本周行业库存累库；多晶硅上游库存去库 工业硅供给端，市场关注3月中上旬上游硅厂复产节奏。据咨询商统计，本周开工环比小幅走高。西南地区进入枯水期，按照枯水期电价折算西南枯水期成本在10000-10500元/吨(折盘面)，枯水期当地开工已降至极低位置。新疆地区，部分工厂减产后仍会复产，市场预期3月中上旬陆续复产15台炉，此将带来较明显的供给增加。库存角度，SMM统计本周社会库存累库0.3万吨，厂库库存去库0.18万吨，整体行业库存累库0.48万吨，后续关注期货仓单的注册情况。 工业硅需求端，下游刚需偏弱格局。多晶硅视角，短期硅料周度继续减产，短期新疆其亚计划复产，不过市场更多关注3月份硅料大厂是否复产，若复产则会带来相应的需求增量。有机硅端，本周有机硅周产小幅增加，且部分有机硅厂计划后续恢复正常生产。当前下游采买偏淡，有机硅库存累库，关注节后需求回暖的节奏。铝合金端，春节后铝合金锭厂家复工量不大，大部分都没有出现询单及采购情况，需求市场增量较缓，预计在元宵节之后，刚需订单有一定释放现象。出口市场，海外需求未见好转。 多晶硅供给端，短期周度产量环比减少。硅料厂家在库存压力下，被动减产以缓解高库存问题。库存视角，SMM统计本周硅料厂家库存环比去库。市场更多关注3月份硅料大厂是否复产。当前厂家库存约在34万吨附近，结合下游原料库存，整体行业库存在50万吨左右，接近5个月消费量，处于较高位置。成本来看，按照当前原料价格测算，假设不考虑减产折旧均摊以及收储带来的成本增加，整体平均完全成本或在4.5-4.6万元/吨区间附近。 多晶硅需求端，硅片排产周环比增加。短期来看，硅片价格连续性下跌回落，此亦会影响到硅片环节采 购硅料的心理价格。进入3月中上旬，光伏退税取消所带来抢出口行情即将结束，且国内市场并未见到明显起色，周度招标量尚无体现，预计需求侧将逐步回落。 后市观点：工业硅关注上游复产节奏；多晶硅关注现货价格变动情况 工业硅本周库存累库，关注上游复产节奏。供需而言，供应端新疆工厂因资金问题减产，整体供给边际下降，但市场预期其3月中上旬复产。需求端，整