12月美国服装经销商库销比近5年最低，PUMA25Q4库存去化顺利

本报告导读： 纺织服装业《美棉期货假期小幅反弹，多重积极边际变化显现》2026.02.22纺织服装业《细数2026冬奥会多家运动品牌赞助亮点》2026.02.20纺织服装业《优质消费布局正当时》2026.02.08纺织服装业《Coach品牌势能全面爆发，中国市场强势领跑，上调全年指引》2026.02.07纺织服装业《FY26Q3 HOKA重回高双增速，上调全年业绩指引》2026.01.31 12月美国服装销售零售商+5.1%/经销商+3.1%，经销商库销比近5年最低。PUMA公布25全年业绩，库存去化顺利。2026“转型之年”方向与策略明确，预计收入汇率中性跌低到中单。 投资要点： 12月美国服装销售零售商+5.1%/经销商+3.1%，经销商库销比近5年最低。2025年12月美国服装零售商/经销商销售额同比分别增长5.1%/3.1%，增速环比11月（7.6%/11.1%）均有放缓。2025年1-12月美国服装零售商/经销商销售额同比分别增长5.6%/4.9%。库销比层面，2025年11月美国服装零售商库销比2.13月，同比下降0.17月/环比下降0.01月，为近4年最低；12月美国服装经销商库销比1.99月，同比下降0.02月/环比上升0.07月，为近5年最低。 PUMA公布25全年业绩，库存去化顺利。PUMA25Q4收入汇率中性同比下降20.7%至15.6亿欧元，主因减少低质经销生意、清理过剩库存及DTC渠道打折减少。25Q4毛利率同比下降7.5pct至40.2%，主因经销渠道打折去库、存货减值准备上升以及汇兑不利影响。分渠道看，Q4经销/电商/直营渠道收入同比分别下降27.7%/19.7%/0.9%，经销渠道去库持续，电商渠道减少打折以改善品牌形象。分地区看，Q4亚太/美洲/EM EA收入同比分别下降12.6%/22.2%/24.3%。分产品看，Q4鞋类收入同比下降25.4%，其中Speedcat系列带动运动时尚增长，训练鞋稳健增长，以及Velocity Nitro 4为代表的专业跑鞋增长较快；服装收入同比下降13.7%，HYROX运动火热带动训练服装收入增长。期末库存同比下降2.3%至20.6亿欧元，库存清理工作略快于计划，将持续去化库存、预计2026年底回归健康库存水平，为2027年重启增长搭建基础。 2026“转型之年”方向与策略明确，预计收入中性跌低到中单。PUMA仍以全球前三运动品牌为发展目标，预计库存清理完毕、生意质量回升之后将持续推动品牌高端化（定价250欧元的高端训练鞋与专业跑鞋售罄率佳给予管理层信心）。2026年被定义为“转型之年”：组织层面上，PUM A将精简组织架构，赋予每个品类完整的品牌营销、产品设计、市场落地职能，并对市场大区做精简（例如将欧洲市场从原来的7个大区重新划分为中欧、南欧、北欧3个）；产品层面上，明确足球、跑步、训练、运动时尚为品牌四大核心品类，2026年各个品类将分别对应依托26年世界杯、Nitro科技平台、HYROX、Speedcat系列等提升品牌热度，并将精简SKU数量。营销层面上，从过去的媒体宣传转向更贴近大众、更具个性化的社群营销，与消费者建立长期、高频的联结。公司指引2026年收入汇率中性同比下降低到中单位数，EBIT由2025年的-3.6亿欧元改善为-1.5到-0.5亿欧元，到2027年回归健康的、超越行业平均水平增速。 风险提示：终端消费意愿不及预期，原材料价格波动，行业竞争加剧。 目录 1.行情回顾..............................................................................................31.1.上周A股市场行情表现...................................................................31.2.上周港股市场行情表现...................................................................41.3.推荐标的盈利预测估值...................................................................42.行业数据跟踪.......................................................................................52.1.12月我国服装类零售增长1.2%，纺服出口下降7.4%......................52.2.原材料价格跟踪..............................................................................53.重点公告及新闻...................................................................................63.1.公司公告........................................................................................63.2.行业新闻........................................................................................74.风险提示..............................................................................................7 1.行情回顾 1.1.上周A股市场行情表现 上周（20260223-20260227）申万纺织服饰板块上涨1.47%，跑赢沪深3000.39个百分点，在31个申万一级行业中位列18位。其中纺织制造板块上涨1.85%，服装家纺板块上涨2.01%。个股方面，洪兴股份、延江股份、聚杰微纤、联发股份、宏达高科涨幅居前；壹网壹创、万事利、恒辉安防、丽人丽妆、棒杰股份等个股跌幅靠前。从PE估值水平来看，纺织服饰板块目前PE估值21.27倍（TTM，剔除负值，下同），低于历史均值，历史均值为24.51倍，其中纺织制造板块21.25倍，服装家纺板块20.03倍。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 1.2.上周港股市场行情表现 上周恒生指数上涨0.82%，个股方面，天虹国际集团、滔搏、中国动向、普拉达和慕尚集团控股涨幅位居前五，分别增长14.33%、6.78%、5.56%、5.45%和3.70%；冠城钟表珠宝、六福集团、周大福、维珍妮和新秀丽跌幅位居前五，分别下跌16.46%、8.57%、8.12%、4.05%和2.83%。 1.3.推荐标的盈利预测估值 2.行业数据跟踪 2.1.12月我国服装类零售增长1.2%，纺服出口下降7.4% 零售数据：2025年12月，社会消费品零售总额同比增加0.90%，较上年同期增速减少2.80pct，我国限额以上单位商品服装类零售额同比增加1.20%，较上年同期增速增加0.80pct，服装鞋帽、针、纺织品零售额同比增加0.60%，较上年同期增速增加0.90pct。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 出口情况：2025年12月我国出口纺织品服装约259.92亿美元，同比下降7.40%，其中出口纺织纱线、织物及制品125.80亿美元、出口服装及衣着附件134.12亿美元。1-12月，2025年我国纺织品服装累计出口2937.67亿美元，同比下降2.61%，纺织品出口1425.85亿美元，同比增长0.50%，服装及其附件出口1511.82亿美元，同比下降5.00%。上周美元兑人民币汇率下降，最新汇率为6.94。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 2.2.原材料价格跟踪 棉花价格方面，中国328棉花价格指数上周上涨3.88%，报收16713元/吨，cotlookA指数上周上涨1.61%，报收11434元/吨，截至最新一日数据，外棉指数较内棉指数低5279元；涤纶方面，POY指数上周上涨0.71%， 报收7075元/吨，短纤上周上涨0.91%，报收6630元/吨；锦纶方面，POY上周上涨1.65%，报收12300元/吨，DTY上周上涨1.40%，报收14500元/吨，CPL上周上涨0.51%，报收9950元/吨；布伦特原油上周上涨7.24%，报收73美元/桶；中国牛皮革及马皮革最新进口平均单价2000.6美元/吨，较24年同期下跌8.8%，较23年同期下跌20.2%；澳大利亚羊毛价格交易指数最新较此前报价上涨1.58%，同比上涨61.90%，报收1224美分/公斤。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 3.重点公告及新闻 3.1.公司公告 【夜光明-业绩快报】2025年收入3.7亿元/-3.1%，归母净利1767万元/-23.7%，扣非归母净利1489万元/-31.7%。原因：1）美元汇率走低对出口业务毛利率及汇兑损益产生不利影响；2）设立上海分公司和反光材料研究院，加大新产品开发力度，导致市场开拓、产品测试及研发相关投入有所增加。 【太湖雪-业绩预告】预计25年收入6.0亿元/同比+16.4%，归母净利3917万元/同比+39.6%，扣非归母净利4115万元/同比+70.5%。期内大幅提升营销投放效率，使直播电商跃升为核心增长引擎。积极切入抖音本地生活、短视频等新兴公域流量入口，拓宽线下获客半径；同步深化私域精细化运营，打通会员、社群与门店服务链路。持续推进“蚕丝被，就选太湖雪”品牌战略升级。 3.2.行业新闻 【Sandro母公司去年实现扭亏为盈】 SMCP集团日前公布2025财年业绩，销售额按报告汇率计算同比增长0.5%至12.17亿欧元，净利润达1660万欧元，较2024年亏损2360万欧元显著改善，扭亏为盈。分品牌来看，Sandro仍为核心增长引擎，销售额增长0.6%至6.09亿欧元；Maje延续复苏态势，销售额增长1.4%至4.65亿欧元。相比之下，其他品牌（包括Claudie Pierlot与Fursac）销售额则下降3.1%至1.44亿欧元。 展望未来，该集团计划在2026年进一步提升盈利能力，加快通过合作伙伴模式拓展印度、东欧及中东等新兴市场，并探索进入南非及日本等地区。同时，SMCP集团将持续提高全价商品销售占比，提升单店坪效，并推动中国市场约135个销售点实现盈利。该集团管理层表示，随着门店网络优化及本地化服务深化，中国有望成为集团中长期增长的重要引擎。 4.风险提示 终端消费意愿不及预期原材料价格波动行业竞争加剧 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的