月初，资金面或回归宽松

评级及分析师信息 春节后首周，受税期（24-26日）与跨月需求（24-28日）叠加影响，节后首日资金面显著收敛。随着走款开启及前两日逾2.3万亿元的公开操作集中到期，资金利率持续走高，24-25日R001、R007分别达到1.47%、1.61%，均高于跨节前水平。对此，央行连续开展大额逆回购，24-27日日均投放规模达3800亿元，叠加净投放3000亿元MLF，有力对冲了流动性压力，资金面逐步转松，至27日R001已回落至1.36%，再度低于OMO利率，R007也逐步下行至1.53%，实现平稳跨月。 联系人：刘谊邮箱：liuyi8@hx168.com.cn ►展望：3月中上旬资金面大概率维持均衡宽松 往后看，3月作为季末月，资金面的主要扰动将切换至跨季因素，月内或呈“上中旬平稳、月末略紧”的格局。除季节性因素以外，今年3月资金面还有两重利好。一方面，节后M0资金将逐步回流，或对银行体系负债端形成补充。另一方面，3月政府债供给压力或较2月有所缓解。预计3月政府债净融资规模约为1.15-1.39万亿元（对比2月净融资1.42万亿元），且由于3月工作日天数多于2月，政府债日均供给压力也将缓释。此外，财政货币政策也可能影响3月资金面，可关注两会后以及政府工作报告中，对于货币和财政政策的表态。 总体而言，我们倾向于认为3月中上旬资金面大概率维持均衡宽松，预计R001可能在[OMO-10bp，OMO]区间波动、R007或分布在OMO上方5-10bp之间。进入跨季时点，资金面波动或将有所放大。不过，若央行延续年初以来的呵护态度，跨季资金出现超季节性上行的概率相对有限。 ►公开市场：3月2-6日，逆回购到期15250亿元 3月2-6日，资金合计到期25250亿元。7天逆回购到期15250亿元，到期压力高于历史中性水平（2025年以来逆回购单周到期规模中位数为10210亿元）；3M买断式逆回购到期10000亿元。不过，下周也是3M买断式逆回购的续作窗口，关注央行投放情况。 ►政府债：3月2-6日，缴款压力小幅提升 3月首周（3月2-6日），政府债缴款额预计为2120亿元，叠加2只未披露规模的贴现国债，我们估算实际政府债净缴款规模约为2820亿元，较前一周的1904亿元有所提升。 ►票据市场：月末利率持续上行，大行转为净卖出 截止2月27日，1M票据较前一周上行50bp至1.40%，3M上行30bp至1.50%，6M上行14bp至1.29%。在此期间（2月24-26日），大行净卖出497亿元（前一周净买入113亿元），2月累计净买入2639亿元（去年同期累计净买入1842亿元）。 ►同业存单：3月到期压力提升 下周（3月2-6日）存单到期5830亿元，较前一周的7480亿元有所回落。不过再往后看，后续两周存单到期规模将逐步攀升至万亿元以上。整体上，2026年3月同业存单到期3.6万亿元，高于过去三年同期（2023-25年3月存单到期量在2.7-3.0万亿元），仅次于25年6和12月的4.2、3.7万亿元。 风险提示：流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。 正文目录 1.三重压力下，资金面平稳跨月.......................................................................................................................32. 2月，超储下降约0.6万亿元.........................................................................................................................63.公开市场：3月2-6日，逆回购到期15250亿元.............................................................................................74.政府债：3月2-6日，缴款压力小幅提升........................................................................................................85.票据市场：2月信贷水平或边际好转.............................................................................................................106.同业存单：3月到期压力提升........................................................................................................................117.风险提示.....................................................................................................................................................16 图表目录 图1：资金利率走势与央行净投放情况（bp）...................................................................................................3图2：节后首周银行体系融出意愿也在温和回升................................................................................................4图3：存单定价持续处于1.58%-1.60%的低位区间............................................................................................4图4：3月作跨季月，主要是受季节性扰动，资金价格抬升主要集中在跨季前一周，中上旬资金面往往偏稳定.......4图5：预计3月政府债净融资规模约为0.15-1.39万亿元，供给压力或较2月明显缓解........................................5图6：2026年2月，中长期资金合计净投放9000亿元.....................................................................................7图7：截至2月28日，逆回购余额16410亿元，低于2月14日的22524亿元..................................................8图8：3月2-6日，政府债计划净缴款2119亿元（前一周为1904亿元）...........................................................9图9: 2026年2月末，票据利率大幅上行（%）...............................................................................................10图10: 2月24-28日，票据利率全线上行，其中1M票据利率上行50bp至1.40%，...........................................11图11：2月24-27日，大行净卖出497亿，2月累计净买入2639亿（去年同期累计净买入1842亿）................11图12：同业存单发行分期限：6M以上期限发行占比降至33%（-2pct）............................................................13图13：2月23-27日，同业存单加权发行期限5.87个月（前一周为5.94个月）................................................13图14：分银行类型同业存单周度期限变化：国有行、股份行发行期限拉伸，城农商行压缩.................................14图15：存单二级市场收益率曲线全线下行.......................................................................................................14图16：3月2-6日，同业存单到期5830亿元，到期压力下降...........................................................................15 表1：流动性日历（3月2-6日，亿元）...........................................................................................................6表2：3月2-6日，政府债净缴款计划约2119亿元（单位：亿元）...................................................................6表3：3月2-6日，央行公开市场到期25250亿元.............................................................................................7表4：国债、地方债发行及净融资（缴款）：3月2-6日政府债计划净缴款为2120亿元........................................9表5：2月23-27日，同业存单发行3474亿元，净融资-3572亿元...................................................................12 1.三重压力下，资金面平稳跨月 春节后首周（2月24-27日），面对税期、跨月以及大额逆回购到期三重压力，资金面维持相对韧性，短暂收敛后便逐步回归均衡状态。全周来看，R001、DR001周均值均较节前一周上行4bp，分别至1.43%、1.37%；7天资金利率也有所抬升，R007、DR007分别上行3、2bp至1.57%、1.51%。 具体来看，受税期（24-26日）与跨月需求（24-28日）叠加影响，节后首日（24日）资金面显著收敛。随着走款开启及前两日逾2.3万亿元的公开操作集中到期，资金利率持续走高，24-25日R001、R007分别达到1.47%、1.61%，均高于跨节前水平。对此，央行连续开展大额逆回购操作，24-27日日均投放规模达到3800亿元，叠加净投放3000亿元MLF，有力对冲了短期流动性压力。在此呵护下，资金面逐步转松，至27日R001已回落至1.36%，再度低于OMO利率，R007也逐步下行至1.53%，实现平稳跨月。 资料来源：WIND，华西证券研究所 与 此 同时，银行体系融出意愿也温和回升，为资金面恢复提供支撑。节后首周（24-27日），银行体系日均净融出为4.39万亿元，虽较节前的4.70万亿有所回落，但周内来看，融出水平由14日3.97万亿元连续升至26日的4.55万亿元，周五小幅回落至4.42万亿元。分类别来看，周内大行融出水平持续回升，净融出由4.63万亿元升至周五的4.83万亿，日均净融