纺织服装海外跟踪系列六十九：亚玛芬2025年收入增长27%,2026管理层指引收入增长16-18%

优于大市 亚玛芬2025年收入增长27%，2026管理层指引收入增长16-18% 投资评级：优于大市（维持） 纺织服饰 证券分析师：丁诗洁0755-81981391dingshijie@guosen.com.cn执证编码：S0980520040004 证券分析师：刘佳琪010-88005446liujiaqi@guosen.com.cn 执证编码：S0980523070003 事项： 公司公告：2026年2月24日，亚玛芬体育（AmerSports）披露截至2025年12月31日的2025财年及第四季度业绩：2025财年收入同比增长27%至65.66亿美元，调整后净利润进一步增长至5.45亿美元（2024年：2.36亿美元）；2025年第四季度收入同比增长28%至21.01亿美元，调整后净利润为1.76亿美元（2024年Q4：0.9亿美元）。 国信纺服观点：1）业绩和指引核心观点：2025年收入超出彭博一致预期和公司此前指引，始祖鸟和萨洛蒙品牌、DTC渠道、大中华地区带动收入增长。2）2025年及四季度业绩：全年收入同比增长27%，四季度收入增长提速，全年经调净利率进一步增长。2025财年收入同比增长27%至65.66亿美元，调整后净利润进一步增长至5.45亿美元（2024年：2.36亿美元）。2025年第四季度：收入同比增长28%至21.01亿美元，增速环比提升，调整后净利润为1.76亿美元（2024年Q4：0.9亿美元）。全年毛利率提升幅度高于销管费用率，财务费用率下降得益于债务结构优化和利息费用大幅下降。3）年度收入结构：TechinicalApparel、Outdoor Performance业务和DTC渠道表现持续强劲，大中华区及其他亚太地区保持高增长。TechnicalApparel业务：始祖鸟由直营渠道驱动增长，鞋类和女性产品表现尤佳；OutdoorPerformance业务：萨洛蒙DTC渠道快速增长，鞋类增长势头在所有地区都得到延续；Ball&Racquet业务：销售增长达到两位数，Tennis360全球势头强劲。4）管理层业绩指引：根据公司官网，管理层预计2026年固定汇率收入增长16-18%，营业利润率13.1-13.3%。5）投资建议：公司此次业绩好于彭博一致预期和公司此前指引，始祖鸟及萨洛蒙品牌势能持续释放，大中华区及其他亚太地区引领增长，北美及EMEA地区收入也保持双位数以上增长；盈利方面伴随高毛利的业务、产品、渠道快速增长，毛利率、销管费用率均有改善，在债务规模和结构持续优化的带动下财务成本改善、盈利能力显著提升。公司本次给出2026年指引，2026年中高双位数收入增长目标领先行业，彰显公司对户外运动行业和公司品牌运营能力的信心。安踏体育持有AmerSports股份约41.97%，看好安踏体育受益联营公司盈利贡献的增加，与长期安踏集团国际化业务的发展潜力。 评论： 业绩和指引核心观点：2025年收入超出彭博一致预期和公司此前指引，始祖鸟和萨洛蒙品牌、DTC渠道、大中华地区带动收入增长 亚玛芬体育（AmerSports）是一个全球性的标志性运动和户外品牌集团，旗下品牌包括Arc'teryx、Salomon、Wilson、Atomic和Peak Performance。公司于2024-2-1在纽交所上市，安踏体育持有Amer Sports股份约41.96%。 2025全年收入同比+27%（固定汇率+26%），超彭博一致预期（+24%）及公司指引上限（+24%）；毛利率同比+230bps至58.0%（调整后），符合彭博预期（58.0%）及公司指引（约58.0%）；经调营业利润率同比+170bps至12.8%，略低于彭博预期（12.9%），超出公司指引（12.5-12.7%高段）。 分业务看，TechnicalApparel、OutdoorPerformance、Ball&Racquet全年收入分别实现30%/31%/13%的增长，均好于彭博一致预期（27%/29%/11%）和公司指引（27%/29%/11%）。分渠道看，DTC渠道增长42%，好于彭博一致预期（39%），批发渠道+15%，高于彭博一致预期（14%）。分市场看，除北美符合彭博一致 预期外，各区域市场均超出彭博一致预期，尤其大中华区和其他亚太地区超彭博一致预期10%/13%。 2025年及四季度业绩：全年收入同比增长27%，四季度收入增长提速，全年经调净利率进一步增长 2025财年：收入同比增长27%至65.66亿美元。分地区看，增长主要由大中华区（+43.4%）和其他亚太地区（+50.7%）带动，北美（+14.3%）与欧洲中东非洲（EMEA，+19.3%）稳步提升。分渠道看，DTC渠道（直营+电商）收入同比+41.5%，占比提升至49%；批发渠道增长15.1%。 盈利能力方面，调整后EBITDA同比增长42%至11.5亿美元，利润率提升1.9百分点至17.5%；调整后净利润同比增加131%至5.45亿美元（2024年：2.36亿美元）；主要受益于债务结构优化、运营效率提升和毛利率扩张。 2025年第四季度：收入同比增长28%至21.01亿美元，增速环比提升。分地区看，大中华区（+41.8%）和其他亚太地区（+53.1%）增长迅速，北美（+18.3%）和EMEA（21.4%）加速增长。分渠道看，DTC渠道快速增长34.2%超出彭博一致预期，收入占比达55%，同比提升4百分点。 盈利能力方面，调整后EBITDA同比增24%至3.6亿美元，利润率小幅下降0.6百分点至17.1%；调整后净利润为1.76亿美元（2024年Q4：0.9亿美元）。 2025年库存增长了33%，略高于27%的销售增长，主因Arc'teryx季节性商品提前到货、更多采用海运（而非空运）导致在途库存增加、汇率影响（美元走弱）和韩国收购并表所致。公司表示对库存水平和质量感到满意，预计2026年下半年库存增速将正常化。 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 全年毛利率提升幅度高于销管费用率，财务费用率下降得益于债务结构优化和利息费用大幅下降 2025全年毛利率同比提升2.2个百分点至57.6%（调整后58.0%）；Q4毛利率同比提升1.6个百分点至57.7%（调整后57.8%）。毛利率提升主要得益于积极的细分市场、产品、地区和渠道组合变化，以及减少参与促销活动，展望未来，预计最高毛利率的品牌Arc'teryx将继续成为我们持续毛利率扩张的最大驱动因素。2025全年SG&A费用率下降0.8个百分点至47.3%；Q4上升2.2个百分点至47.0%，主因主动加速投资Salomon、WilsonSoftgoods快速增长带动相关SG&A投入增加所致。得益于债务结构优化和利息费用大幅下降，2025全年财务费用率下降3.8个百分点至1.2%；Q4财务费用 率下降下降6.6个百分点至0.9%，四季度的调整后净财务成本为2060万美元，同比下降68%。 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 年度收入结构：TechinicalApparel、OutdoorPerformance业务和DTC渠道表现持续强劲，大中华区及其他亚太地区保持高增长 1、分业务收入及营业利润： 1）Technical Apparel业务：始祖鸟由直营渠道驱动增长，鞋类和女性产品表现尤佳。在始祖鸟品牌带动下，全年收入28.6亿美元（+30%），营业利润率21.6%（+60bps）；Q4收入+34%，为今年增速最高的一个季度。Arc'teryx在2025年延续此前强劲增长势头，在第四季度中，批发增⻓37%，DTC增长34%。鞋类和女性产品表现亮眼，其增长速度超过了品牌整体。Arc'teryx全年净新增24家门店（不包括韩国收购），2026年计划新增25-30家。 2）OutdoorPerformance业务：萨洛蒙DTC渠道快速增长，鞋类增长势头在所有地区都得到延续。OutdoorPerformance业务全年收入24.0亿美元（+31%），营业利润率12.5%（+310bps）；Q4收入+29%。主要得益于Salomon鞋类、服装、包袋和袜子，以及冬季运动装备的出色表现。第四季度DTC渠道增⻓了55%，主要得益于各个地区市场生产率的提高，特别是在亚太地区和大中华区。批发业务增长17%主要受到大中华区和EMEA地区强劲业绩的推动；全年净新增近100家门店，2026年计划在中国新增35家门店（现286家），聚焦“滑雪+越野跑”场景。 3）Ball&Racquet业务：销售增长达到两位数，Tennis 360全球势头强劲。Ball&Racquet业务全年 收入13.1亿美元（+13%），营业利润率3.6%（+150bps）；Q4收入+14%。2025年Wilson鞋服在所有地区实现了双位数增长，占到整个Ball&Racquet业务部门销售的15%。第四季度在全球新开了10家Wilson品牌店（分布在中国和其他亚太地区）。2025年在中国新增13家Wilson网球360商店，2026年计划在中国开设大约30家Wilson网球360商店（现77家）。 2、分地区收入：分地区看，大中华区全年收入18.6亿美元（+43.4%），Q4+41.8%，Arc'teryx同店销售+19%，供应链本地化支撑快速上新。北美地区全年收入21.3亿美元（+14.3%），Q4+18.3%，DTC占比提升至55%。EMEA全年收入18.1亿美元（+19.3%），Q4+21.4%，冬季运动装备仍双位数增长，市场份额稳固。其他亚太地区全年收入7.7亿美元（+50.7%），Q4+53.1%。 3、分渠道收入：DTC渠道持续引领增长，全年收入同比增长41.5%，四季度增长38.4%，主要得益于Arc'teryx和Salomon鞋类的推动。批发业务全年同比增长15.1%、四季度提速至18.2%，主要得益于Arc'teryx全球批发业务强劲，Salomon欧洲、北美批发订单强劲，Wilson棒球复苏。 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 1、2026全年： 营收：同比增长16%-18%，当前汇率下外汇带来约200个基点利好。 营业利润率：13.1%-13.3%，为长期指引下限，系为Salomon持续投入所致。 EPS：调整后摊薄每股收益1.10-1.15美元，基于约5.64亿股完全稀释股份。 财务费用：净财务成本1.05-1.10亿美元；有效税率约28%；折旧摊销约4.00亿美元（含1.70亿美元使用权资产折旧）。 资本支出：约4.00亿美元，较2025年增长，主要用于IT基础设施和零售扩张。分业务看： TechnicalApparel：营收增长18%-20%，调整后营业利润率约22.0%；OutdoorPerformance：营收增长18%-20%，调整后营业利润率14.5%-14.8