节后权益，关注科技和资源

（一）资金在节前观望，等待假期信号明确 2月以来，权益行情在大跌后修复，“牛市延续”仍是共识。2月2日，权益市场受贵金属大跌带来的情绪冲击，万得全A下跌2.71%。随后，市场进入修复区间，万得全A在2月3日至13日累计上涨2.38%。究其原因，市场主动修正开年大涨带来的投机热情，之后的上涨阻力也同步减小。从隐含波动率来看，沪300ETF IV指数重回低位，指向市场情绪在2月初基本回归理性，降低了情绪过热导致大幅波动的可能。同时，股票型ETF净流出速度明显放缓，2月3日至12日累计净流出186亿元，而1月中下旬单日净流出基本超过500亿元（最高超过1000亿元）。 节前行情震荡，资金态度以观望为主，等待休市期间信号明确。2026年A股休市时间为2月14日至23日，时长10个自然日。面对时间较长的休市安排，资金押注假期利好或利空的动机往往不强，更希望等待假期信号进一步明确后再做决策。体现在行情中，节前成交持续缩量，2月13日成交额缩量至2万亿元，仅为1月14日量顶的一半，资金交易意愿不强。 （二）假期信息偏积极，有望提振市场情绪 春节假期，海外利好居多，有望提振节后市场情绪。其一，特朗普关税政策受阻。当地时间2月20日（周五），美国最高法院裁定特朗普政府依据“国际紧急经济权利法”（IEEPA）征收的大规模关税缺乏明确法律授权，特朗普政府依此对所有国家征收的对等关税，以及对中国、加拿大和墨西哥的“芬太尼”关税均失效。随后特朗普团队依据122条款（《1974年贸易法》第122条），迅速宣布新的全球关税，且据特朗普最新表态，新一轮关税税率将为15%。对于全球大部分国家或地区而言，调整后的关税压力均较此前版本有所缓和，其中对华关税水平整体下降5%。 关税降低提振风险偏好，在海外市场已有所体现。以2月20日海外行情作为参考，美国最高法院裁决宣布后，标普500、纳斯达克分别上涨0.69%、0.90%，纳斯达克中国金龙指数经历低开高走，跌幅由开盘的1.65%收敛至尾盘的0.05%。这一消息之后，港股首日（23日）开盘大涨，恒生指数和恒生科技分别上涨2.53%和3.34%。 其二，A股休市期间，全球股指普遍上涨。从2月16日至20日行情来看，韩国综指大涨5.50%，欧洲STOXX指数上涨2.10%，纳斯达克指数上涨1.50%。节前部分资金担忧休市期间遭遇突发利空（类似2月初的冲击），目前来看这一压力因素已基本排除。 其三，白宫确认特朗普将访华。据路透社和彭博社消息，当地时间2月20日，白宫官员确认美国总统特朗普计划于3月31日至4月2日访问中国。特朗普上次访华时间是2017年11月8日，这也是美国总统最近一次访问中国。从当时的行情来看，美国于2017年9月底明确特朗普将于11月访华，万得全A在国庆开盘后跳空高开1.15%；特朗普在11月8-10日访华，万得全A则在11月6-13日迎来阶段性反弹，累计上涨3.23%。结合2025年贸易摩擦加剧的背景来看，特朗普再度访华，市场有望博弈中美关系缓和。 （三）科技和资源品，边际变化的重要方向 休市期间，科技和资源品的边际变化值得关注。科技方面，主要关注三点。一是海外巨头动作频繁，且市场反应偏积极。一方面，2月16-20日英伟达上涨3.83%，主要受两大利好支撑。其一，黄仁勋预告今年的GTC大会上发布“世界从未见过”的全新芯片产品。其二，Meta加码英伟达，未来数年部署数百万颗芯片，首次采用Grace CPU。另一方面，OpenAI下调长期资本支出目标，但市场对此反应不大。2月20日，据CNBC报道，OpenAI向投资者表示到2030年的总算力支出目标约为6000亿美元，较CEO Sam Altman此前宣称的1.4万亿美元基础设施承诺大幅收缩。不过，美股盘后市场波动有限，微软作为OpenAI大股东，盘后仅微跌0.05%。原因 来看，尽管此举可能威胁到AI循环融资叙事，但也减轻了微软等投资方的潜在资金压力。同时，部分资金认为6000亿美元为运营支出（OpEx），与1.4万亿美元的资本支出（CapEx）口径并不一致，不能直接作比较。此外，由于信息来源并不明确（原文为据消息人士，said the sources），市场或希望等待2月23日开盘后观察行情再做决断。 二是存储芯片涨价叙事，为核心标的行情提供坚实支撑。2月17日，闪迪发布声明称，西部数据计划出售其持有的闪迪普通股，总额达30亿美元的普通股，但并未透露将出售多少股份。2月17日公告发布后，闪迪股价盘后下挫超2%。不过，存储芯片涨价趋势已成为共识，短暂的调整被市场视作加仓时机，并继续押注存储芯片涨价带来的利润修复，体现在闪迪股价在随后的三个交易日分别反弹1.66%、3.45%和4.65%。 三是AI应用崛起，在对算力提出更高要求的同时，冲击了部分传统软件公司的商业模式。AI产业对Token的需求或将与日俱增，无论是大模型从Chatbot向Agent发展，还是多模态能力的提升，均意味着大量的Token需求，也意味着AI大模型厂商的盈利模式有望明确：通过订阅制、企业席位扩张和API调用收费实现商业化变现。2月20日，AI应用核心标的智谱、MiniMax分别上涨42.72%和14.52%。与此同时，算力需求也将体现在对中上游设备和材料的需求上，例如光通信、PCB（包括超硬材料、玻纤布等）、数据中心、云计算服务等，以及对电力的需求，包括燃气轮机和太空光伏。而部分传统软件公司则遭遇冲击，例如Anthropic发布Claude安全工具，导致网络安全股重挫。Claude AI模型的新工具可扫描代码库中的安全漏洞，并提供针对性的软件补丁建议供人工审核，引发网络安全板块集体抛售。2月20日，Global X网络安全ETF下跌4.9%，收于2023年11月以来最低点。 此外，机器人在春晚的亮眼表现，引起较高的关注度。据科创板日报，马年春晚开播两小时，京东机器人搜索量环比增长超300%，客服问询量增长460%，订单量增长150%。不过，市场在休市前已部分定价春晚预期，后续机器人行情更可能与大厂审厂、订单和量产预期相关。 资源品方面，贵金属和石油上涨，或与美伊谈判反复的背景相关。2月17日，受美伊谈判结束、双方释放积极信号的影响，伦敦金现货价单日下跌2.33%。时至2月18-20日，由于关键议题仍未达成协议，美国不断威胁伊朗，美伊局势恶化，双方加码军事武装力量。伦敦金现货价接连上涨，重新站上5100美元/盎司大关，三日涨幅接近5%。WTI原油一路上涨5.94%至66.48美元/盎司，布伦特原油涨4.53%至71.76美元/盎司，创2025年7月以来新高。在此背景下，节前有色&石油板块的修复趋势有望延续。 （四）节后行情或偏积极，观察成交能否放量 总体来看，春节假期海外事件偏积极，叠加权益指数&贵金属均企稳反弹，外部环境相对友好。基于此，国内权益市场大概率还是回归此前运行状态，即不算流畅的反弹趋势，后续观察市场能否充分放量，带动行情涨势重归流畅。 考虑到今年开市已接近全国两会开幕（距离3月3日仅5个交易日），从春节到两会&临近两会的历史行情或许值得借鉴。我们统计了2010年以来从春节到两会期间部分宽基指数的表现，从结果来看，万得全A平均上涨3.38%，胜率为81.25%，或与市场博弈政策预期相关。值得注意的是，从春节开市到两会期间，小盘股优势明显，中证1000和国证2000胜率达100%，且平均涨幅分别为6.57%和7.10%。同时，2010年以来，万得全A在政协前5个交易日平均上涨0.32%，胜率为44%，部分资金或在两会开幕前兑现（不参与政策落地后的博弈），但行情整体仍相对积极。 除了日历效应，需要额外注意以下五个层面。其一，美国关税扰动，暂时来看实质冲击有限，后续关注301和232条款等“传统”手段加征关税，以及对关税涉及行业的影响。 其二，节前担忧美伊冲突的资金较多，但假期内双方保持克制，即使开战，更多是从油价到风险偏好的一次性冲击，应对比预判或更为重要。 其三，春节消费依旧偏向结构化，冰雪系、健康类产品更受欢迎，总量层面仍未脱离此前运行态势。 其四，AI元素在社会变迁之中的推动力愈发明显，Seedance 2.0出圈，多模态应用逐渐普及，机器人亮相春晚之后也迎来订单锐增。国产算力方面，智谱新一代大模型GLM-5发布，已完成与昇腾、寒武纪、摩尔、燧原、沐曦等七大主流国产芯片平台的适配，且能够做到高吞吐、低延迟的稳定运行。春节期间各大厂商也加大AI流量 的争夺，算力资源仍然偏紧。海外算力方面，即使OpenAI下调算力支出目标，但更多是出于商业逻辑转变以及财务收支平衡。 其五，行业层面，关注4个方向。一是科技上游，包括算力硬件如光芯片、光模块、光上游、PCB及其上游、存储、液冷、电源等，以及半导体及其产业链上游，例如各类芯片（CPU、GPU、TPU、ASIC等）、半导体代工、半导体设备、半导体耗材&靶材&光刻胶等。二是电力能源相关，例如燃气轮机、电力电网设备、储能、太空光伏、核电，本质上均为算力对电力需求的解决方案。三是AI应用，以及与Token需求密切相关的云算力、算力租赁、边缘算力等，但传统软件相关品种博弈可能加剧。四是资源品，例如贵金属、工业有色和原油，由商品市场涨价逻辑推动。 最后，转债方面，绝对价格中位数&转债估值中枢等各类转债指标的择时提示性意义均在下降，对权益市场的从动效应占据主导。短期来看，春节后仍可能出现脉冲行情，市场内生的做多力量仍然较强，相对收益投资者可继续参与，尤其是泛AI+红利板块。绝对收益投资者可能需要尊重一下历史统计规律，节后转债估值易冲高回落。叠加从历史经验来看，在权益市场预期转弱初期，转债估值可能依然坚挺，而往往这也是最佳逃顶时机，后续一旦权益进入右侧转弱区间，转债可能遭遇正股&估值的双重冲击。 风险提示 国内财政、货币政策超预期。地缘局势变化超预期。转债市场规则超预期变化。 分析师：董远联系人：黄思源邮箱：dongyuan1@hx168.com.cn邮箱：huangsy1@hx168.com.cnSAC NO：S1120524050003 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊