2025年报点评：经营持续调整，股息突出亮眼

百威亚太2025年年报点评

核心观点与业绩表现

• 整体业绩：百威亚太2025年实现收入57.6亿美元，同比下降6.1%；正常化EBITDA 15.9亿美元，同比下降9.8%；正常化归母净利润6.7亿美元，同比下降14.4%。Q4收入10.7亿美元，同比下降4.2%；正常化EBITDA 1.7亿美元，同比下降24.7%；正常化归母净利润为-1200万美元，2024年同期为1000万美元。
• 股息政策：公司拟派发股息7.5亿美元，同比持平，对应分红率153.4%。

市场区域表现

• 亚太西部：中国区量价持续承压，餐饮、夜场等现饮渠道需求偏弱，销量内生同比下降3.9%，吨价内生同比下降7.7%。EBITDA内生同比下降42.3%，主要因加大费投支持经销商及活化非现饮渠道。印度市场Q4延续双位数增长，P&SP产品组合同增20%以上，贡献超过2/3的收入。
• 亚太东部：韩国市场表现符合预期，销量内生同比下降3.7%，吨价内生同比增长3.2%。新西兰业务受一次性过渡成本影响，拖累整体EBITDA同比下降5.9%。

盈利能力与成本费用

• 销量：全年啤酒总销量内生同比下降6.0%，各市场区域表现分化。
• 利润：毛利率内生提升0.13个百分点；销售费用率和管理费用率同比分别提升0.6个百分点和0.2个百分点，主要因中国区聚焦渠道纾压、加大费投拓展非现饮渠道。受韩国OB子公司关税审计申索影响，非基础项目对利润造成1.8亿美元拖累。
• 净利率：归母净利率同比下降3.1个百分点，正常化归母净利率同比下降0.9个百分点。

未来展望与投资建议

• 2026年展望：公司预计中国区经营修复是首要任务，将继续强化家庭、O2O渠道拓展，围绕非现饮渠道布局并推进高端化。韩国区高端化仍有较大空间，印度市场增长势能延续，并持续探索东南亚及其他市场。
• 投资建议：维持“推荐”评级，目标价10港元。预计2026-2028年归母净利润分别为5.33亿、5.63亿和5.80亿美元。公司延续高分红策略，股息收益可观。
• 风险提示：行业竞争加剧、成本大幅上涨、消费复苏不及预期。