核心观点与关键数据
- 经营加速改善，盈利表现亮眼：2025年H1公司实现营业收入8.4亿元（同比+9.3%），归母净利润1.3亿元（同比+18.1%），扣非净利润1.0亿元（同比+15.3%）。单季度来看，25Q2营业收入4.7亿元（同比+13.5%），归母净利润0.9亿元（同比+31.4%），扣非净利润0.6亿元（同比+24.3%）。
- 单店收入回正，闭店率环比持平：25Q2特许加盟收入3.5亿元（同比+10.5%），净增41家门店，其中巴比净增47家，非巴比净增-6家。Q2单店收入实现小个位数增长，主要受外卖增量及主动优化调整推动，上半年外卖实际到账平均单店收入同比增长近40%。
- 团餐表现亮眼，大客户与零售业务协同突破：25Q2团餐收入1.1亿元（同比+26.2%），主因大客户定制馅料销售额约3000万元（同比+90%），零售业务（盒马/美团小象/天猫）销售额同比增长187%+/近90%/20%+，带动零售业务收入同比+55%。25Q2直营/其他收入分别为545/635万元（同比+14.1%/-4.4%）。
- 成本下行盈利改善，Q2扣非净利率同比+1.2pcts：25Q2毛利率28.2%（同比+1.9pcts），主因猪肉原料成本价格下行。费用方面，四费同比+0.2pcts，销售费用率3.9%（同比-0.5pcts），管理费用率6.9%（同比+0.09pcts），研发费用率0.6%（同比-0.1pcts），财务费用率-1.2%（同比+0.8pcts）。25Q2归母净利率20.3%（同比+2.8pcts），扣非净利率13.4%（同比+1.2pcts）。
投资建议与预测
- 投资建议：维持“推荐”评级，当前价格22.35元。公司内生+外延有序推进全国化布局，25年内生毛开千店目标有序推进，外延上与“馒乡人”合作有望提升产能利用率并贡献增量。Q3外卖补贴延续+巴比堂食新店型落地有望进一步改善单店收入，团餐业务有望延续双位数增长。
- 业绩预测：预计2025-2027年营业收入分别为19.0/21.2/22.9亿元（同比+13.6%/11.6%/8.1%），归母净利润分别为2.9/3.2/3.5亿元（同比+4.5%/10.4%/8.6%），对应P/E分别为19/17/15x。
风险提示
- 门店拓展、单店收入恢复不及预期，原料价格大幅上涨，行业竞争加剧，食品安全风险等。
