大摩上调存储行业预测并强烈推荐香农芯创，预计其上涨空间至少三倍，并已调入MSCI指数。核心观点如下：
- 行业供需格局：供给短缺持续，内存产品定价显著上移，覆盖几乎所有下游应用场景。大摩上调相关企业盈利预测，认为AI需求保持强韧，HBM4不确定性、中国扰动及资本开支担忧均非主要约束，核心矛盾仍是供需缺口持续与价格上行空间。
- 价格趋势：DDR5现货价格年初至今上涨约30%，较1月合约价高出约130%，较12月水平高出约86%。大摩认为主流合约价格即便翻倍，仍可能比现货价格低超10%，且现货价格仍上行。买方侧成交结构变化，强化主流价格向高位靠拢。
- 企业指引与业绩：美光财年第二季度指引隐含收入环比增长约37%，对应DRAM与NAND平均售价环比约30%增长。闪迪一季度NAND平均售价可能环比增长约60%。大摩测算2026年第一季度传统DRAM平均售价环比上涨约48%-55%。美光或在未来约一年半时间里，每股收益持续高于一致预期。
- 估值与盈利：市场低估行业周期持续性，周期的延长有机会带来更高的估值中枢。美光2027年末每股收益约12美元可实现，但2026年第一季度定价水平可能已高出指引隐含水平约20%-25%，未来盈利或持续高于一致预期。当前估值约8倍市盈率，对周期性公司不苛刻，且毛利率水平较上一轮峰值高出约10-15个百分点。
- 风险回报：股票交易更接近约5倍峰值每股收益的定价，而非2021年周期高点附近约10倍的峰值估值。若周期延续至2027年，估值重估将显著影响股价。
- 现金流：盈利规模约每季度100亿美元时，美光一年可创造相当于当前企业价值约10%的现金，潜在大额现金预付款可能进一步推高资产负债表上的现金水平。
- 供需缺口弥合：AI需求高增速下，缩小供需缺口不易。生产端库存极低，客户无法建立库存，且在支付溢价换取提前交付。大摩预期2026年末晶圆开工量同比增幅仅约7%，美光博伊西项目及力积电合作要到2027年才带来实质改善。
- 需求端：未来12个月内存产业需为接近2000亿美元年化规模的新增AI相关收入提供配套供给，规模大于2020年整个逻辑芯片市场。DRAM供应商需更高资本开支强度追赶供给。
- 中国内存厂商：长鑫存储与长江存储扩张相对克制，技术水平落后且受限，无法购买美国资本设备，无法轻易向全球输出额外供给。
- HBM：HBM是叙事核心，但DDR5价格上行已使其更具吸引力。美光预计2026年第二季度实现HBM4规模出货，海力士将获得Rubin早期放量主要份额。即便HBM4爬坡出现意外，HBM3e仍将是市场主体。
- A股市场：香农芯创受益于海普存储放量和存储涨价周期，上调2026、2027年盈利预测。预计2025-2027年营收分别为340亿、587亿和866亿元，归母净利润分别为5.5亿、30亿和50亿元。对应市盈率分别为112/20/12倍，至少具备三倍以上上涨空间，调入MSCI指数，预计至少三倍以上空间，给予400元以上目标位。
- 研究结论：大摩将美光目标价上调至450美元，并维持超配评级，将其作为半导体板块首选。继续以跨周期指标对美光估值，最新上调跨周期每股收益至18美元，维持25倍估值倍数，因HBM带来的AI独特优势，给予溢价倍数具有合理性。
