Global Energy Perspectives Series：能源大周期下，美国煤炭或迎高光时刻
—Global Energy Perspectives Series 本报告导读： 煤炭《印尼大幅消减产量配额，继续看好全球煤价上行》2026.02.08煤炭《国泰海通煤炭行业基本面数据库大全20260208》2026.02.08煤炭《印尼削减产量配额，搅动全球煤炭贸易》2026.02.04煤炭《持仓略有提升，焦炭第一轮提价》2026.02.02煤炭《国泰海通煤炭行业基本面数据库大全20260202》2026.02.02 美国重启煤电已经在2025年显现超过市场预期强度，我们判断的全球能源大周期才刚刚拉开序幕，看好美国煤炭需求持续抬升挑动全球煤炭平衡表。 投资要点： 美国缺电背景下的能源大周期，煤炭或迎来高光时刻。我们认为美国煤炭行业正处于历史性的转折点，在经历了长达十年的结构性衰退后，2025年特朗普政府明确的放弃脱碳政策，使得煤炭可以以公平的方式展现在公用事业公司视野中，经济性成为各项电源的最核心评判标准。对于解决美国在AI带动下的需求爆发的缺电问题，就“电量”的维度我们认为的主要解决方式就是依靠更为靠谱的基荷能源：天然气及煤炭。与此同时，需求端的持续爆发也必然伴随着能源价格的上行，美国煤炭已经迎来政策与经济性的双击。 美国煤炭2025年已经成为转折之年，未来乐观预计需求会继续提升1.2-1.5亿吨。伴随着AI缺电问题的日益严峻，特朗普政府政策全面支持“重启煤电”，美国煤电及煤炭消耗量10年内首 次显现12.4%的大幅回升态势。与此同时，作为支撑后续美国电量提升的重要基荷电源天然气与煤电，天然气已经率先在供需两旺下开启价格上行，2025年实证已经越过与煤电的经济性平衡线，导致公用事业公司更多切换至煤电发电；展望美国2027-2028年缺电压力最大的时刻，我们预计煤炭用量可能较2024年提升1.2-1.5亿吨，煤电“压舱石”开启新一轮的上行周期。 美国解决煤炭供给的方式：国内增产空间有限，出口转内销+进口扩张有望挑动全球煤炭平衡表。与市场对于美国本土增产空间乐观态度不同，我们认为美国煤炭行业存在产能过剩的“统计幻觉”，实际有效产能可能已因长期的资本开支不足、熟练劳动力流失以及剥采比的不可逆上升而被永久性侵蚀。我们判断解决国内增产潜力不足问题最直接的就是将5000万吨左右出口优质动力煤直接转为内销；其后的解决方式就是扩大进口，我们判断规模可能在2000-5000万吨的规模。结合出口转内销，美国对于全球供给的影响可能达到3%-7%，就足以对全球煤炭供需平衡表产生明显影响，也将印证我们看多未来5-10年全球能源大周期的逻辑。 风险提示：美国AI用电低于预期，新型电源技术快速发展。 目录 1.投资概要..............................................................................................32.美国缺电下的能源大周期，煤炭或迎来高光时刻..................................42.1.AI引领的美国电力需求爆发...........................................................42.2.缺电压力下的美国，放弃脱碳全面追求电网可靠性.........................52.3.既缺电荷又缺电量下，解决电量的核心在基荷能源天然气与煤炭....83.美国煤炭2025年重大周期拐点显现，或开启上行周期.......................103.1.2025年或是全球能源大周期开启之年，也是美国煤炭的转折之年.103.2.2026-2030年美国煤炭需求展望：峰值或在2028年附近，增量或较2024年提升1.2-1.5亿短吨.....................................................................113.3.美国煤炭市场一览：储量丰富，但受ESG影响被市场持续压降....123.3.1.美国煤炭五大产区，粉河盆地是核心......................................163.3.2.美国国内需求下行，出口寻找更多机会...................................174.美国煤炭国内增产空间或低于预期，出口转内销是最直接解决方式....184.1.美国煤炭供给路线图：国内增产+出口转内销+进口扩张................184.2.美国煤炭产量可能不具备大幅提升空间，产能过剩的“统计 幻觉”194.2.1.美国煤炭行业资本开支结构性收缩，龙头战略的转变未看到短期改变可能............................................................................................204.2.1.1.Arch Resources：战略转型“现金收割”...........................204.2.1.2.Peabody Energy：多元化布局，并且继续压注国际焦煤市场214.2.2.低资本开支的后果：剥离比陷阱抑制后续增产动能.................224.2.3.美国以长协定价机制为主体系，价格弹性并没有想象中高，导致企业增产预期也不高..........................................................................234.2.4.煤炭劳动力持续下降，当前人均产出已经在历史偏高水平上，劳动力及效率均难看到大幅提升可能.....................................................244.3.出口转内销是最快解决供给的方式................................................245.加大进口煤炭可能是大概率事件，有望挑动全球平衡表......................255.1.美国煤炭当前进口较少，2025年已经在恢复.................................265.2.进口及国内煤炭全链路经济性对比：美国国内经济性领先，但2026年开始情况可能发生明显改变...................................................................28我们建立了美国进口煤炭与本土三大产区至东部沿海电厂的全链 路经济性对比图，我们研究发现当前进口煤的经济性相对有所欠缺。但需要考虑的是即使如此大的经济性差距美国过往依然有几百万吨进口煤， 证明进口是有空间市场的，反应部分东部沿海电厂使用进口煤炭更具性价比（比下表计算中运费环节更少），或者主要为了低硫等掺配方面考虑。......285.2.1.2026年开始美国煤炭价格面临上行风险，能源大周期天然气价格已经先动............................................................................................295.2.2.美国煤电厂的长协价格2026年也面临提升.............................295.3.美国或将挑动全球煤炭平衡表.......................................................306.风险提示............................................................................................387.附录：美国五大煤炭产区及交通一览..................................................307.1.1.粉河盆地（PRB）..................................................................307.1.2.伊利诺伊盆地(ILB)...............................................................347.1.3.北阿巴拉契亚(NAPP)............................................................357.1.4.中阿巴拉契亚(CAPP)............................................................377.1.5.西部盆地（Western Basins-不含粉河盆地）...........................38 1.投资概要 "Our Nation’s beautiful clean coal resources will be critical to meeting therise in electricity demand due to the resurgence of domestic manufacturingand the construction of artificial intelligence data processing centers." —Donald J. Trump, President of the United States 我们在2025年9月研究视角开始全面转向全球能源，开创性的提出了2025年全球电力紧缺的现状及未来可能在AI及极端气候冲击背景下加剧的情况。而2025年12月，我们领先的美国AI用电全电源视角报告《美国AI电力供给，破局不可能的三角》，也深度剖析了未来5年美国缺电背景下负荷及电力短缺的各电源解决方案。在我们的第三篇中，回归到基荷能源“煤电”，尝试给投资者勾勒出煤炭——这个全市场忽略的“电力压舱石”在美国未来几年可能的发展路径及变化。 美国缺电背景下的能源大周期，煤炭或迎来高光时刻。我们认为美国煤炭行业正处于历史性的转折点，在经历了长达十年的结构性衰退后，2025年特朗普政府明确的放弃脱碳政策，使得煤炭可以以公平的方式展现在公用事业公司视野中，经济性成为各项电源的最核心评判标准。对于解决美国在AI带动下的需求爆发的缺电问题，就“电量”的维度我们认为的主要解决方式就是依靠更为靠谱的基荷能源：天然气及煤炭。与此同时，需求端的持续爆发也必然伴随着能源价格的上行，美国煤炭已经迎来政策与经济性的双击。 美国煤炭2025年已经成为转折之年，未来乐观预计需求会继续提升1.2-1.5亿吨。我们认为2025年可能成为美国煤炭的转折之年，伴随着AI缺电问题的日益严峻，特朗普政府政策全面支持“重启煤电”，美国煤电及煤炭消耗量10年内首次显现12.4%的大幅回升态势。与此同时，作为支撑后续美国电量提升的重要基荷电源天然气与煤电，天然气已经率先在供需两旺下开启价格上行，2025年实证已经越过与煤电的经济性平衡线，导致公用事业公司更多切换至煤电发电；展望美国2027-2028年缺电压力最大的时刻，我们预计煤炭用量可能较2024年提升1.2-1.5亿吨，煤电“压舱石”开启新一轮的上行周期。 美国解决煤炭供给的方式：国内增产空间有限，出口转内销+进口扩张有望挑动全球煤炭平衡表。与市场对于美国本土增产空间乐观态度不同，我们认为美国煤炭行业存在产能过剩的“统计幻觉”，实际有效产能可能已因长期的资本开支不足、熟练劳动力流失以及剥采比的不可逆上升而被永久性侵蚀，而美国长协定价机制为主的体系，价格难以显现贴近现货的暴涨，对于企业增产冲动拉动不足，产量增幅的空间可能仅10%。我们判断解决超预期提升的煤炭需求问题最为直接的就是将5000万吨左右出口优质动力煤直接转为内销。最
