招财日报
每日投资策略 宏观、行业及公司点评 招银国际研究部邮件：research@cmbi.com.hk 全球市场观察 上周五（2月6日）中国股市下跌，港股金融、可选消费与信息科技领跌，能源、必选消费与工业跑赢。南下资金净买入148.59亿港元，腾讯、阿里与泡泡玛特净买入居前，康方生物与长飞光纤光缆净卖出较多。A股食品饮料、国防军工与社会服务领跌，石油石化、基础化工与电力设备领涨。美元/人民币降至6.93左右。中国央行黄金储备连续增加，1月环比增加4万盎司。中国成功发射可重复使用试验航天器，商业航天可能步入高频发射常态化阶段。 日本众议院选举结果显示自民党单独获得316各席位超过总席位三分之二，自民党与维新会执政联盟获得352个席位，显著超过市场预期。日本资金风险偏好显著上升，日元兑美元冲高，但在干预预期升温后再次回落。日经225指数大涨。日债收益率上升。 美股反弹，信息技术、工业与地产涨幅居前，通讯服务、可选消费与公用事业跑输。美国消费者信心创6个月新高。美印达成临时贸易协议框架，印度承诺未来5年对美国大幅开放市场，采购美国5,000亿美元商品（覆盖能源、航空及AI芯片等），停止进口俄油并接受美方监督，美国则取消对印度25%的惩罚性关税，但维持对印度多数商品18%的“对等”关税。投资者逢低买入推动美股反弹。 美债收益率走高，美元指数回落。金银先跌后涨，周一亚洲交易时段延续反弹，黄金重返5,000美元上方。比特币强势反弹。投资者关注本周美国非农就业与CPI数据。 宏观点评 策略观点-经济再平衡 宏观：一季度中国经济增长放缓，但通缩改善，决策者释放经济再平衡政策信号，政策将聚焦稳地产、促消费与反内卷再次发力，央行可能再次降息降准，人民币兑美元短期走强，股市可能迎来春季反弹；美国经济增长回升，房租通胀下降抵消商品通胀回升令通胀走平，美元流动性偏松，特朗普削弱美联储独立性和美国军事同盟体系利空美元而利好大宗商品与国防股。预计美联储今年仅6月降息一次。美国国债收益率曲线可能先陡再平衡，美股可能先涨后跌，看好信息技术、通讯服务、工业、医疗与必选消费。 互联网：回顾1月，业绩真空期叠加市场风险偏好提升及流动性提升助力下，高beta且受益于事件性催化的股票显著跑赢行业。展望2月，中国龙头互联网厂商均针对C端AI应用开启增量市场费用投放以助力用户增长，我们重申此前年度策略中的观点——2026年将是争夺AI时代用户心智的关键之年，降低使用门槛、助力提升决策效率、创造真实价值是关注重点。配置 建议层面，我们仍建议采用“杠铃型”的投资策略，同时关注盈利增长的确定性及AI带来的新增量。1）AI主题方面，建议关注AI拉动广告和云业务持续较快增长、且有望受益于外资回流趋势的腾讯（700 HK），确定性受益于AI大趋势、具备丰富应用场景但估值较AI同业更低的阿里巴巴（BABAUS），和可灵AI应用变现进展积极并带动收入空间和估值提升的快手（1024 HK）；2）盈利增长确定性方面，建议关注估值处于较为合理区间且业绩表现稳健、盈利能见度高的网易（NTES US）、携程（TCOM US）。 软件及IT服务：展望2026，我们目前仍不担心云厂商存在过度投资的风险，认为2026年美股龙头公司盈利增速有望支撑其估值，但同时提示需要更加精选个股、关注投资回报周期。美股软件板块，我们看到市场重新开始担忧AI大模型厂商会抢占软件厂商份额，部分软件厂商AI应用商业化尽管逐渐开始起量，但仍未能够推动公司收入增长加速，导致自年初以来板块估值承压，后续我们建议关注软件厂商营收增速拐点，尤其是AI相关变现能够高效拉动营收和盈利加速增长的公司或有望跑赢同业。美国软件板块我们推荐派拓网络（PANW US），中国软件板块我们推荐云化领先且中长期有望通过AI获得增量变现的金蝶（268 HK）。 半导体：乐观。2026年初，AI仍是半导体景气的核心驱动，但结构正在深化而非反转。其一，存储端呈现由AI拉动的结构性短缺，HBM、服务器DRAM与企业级SSD需求持续挤压有效供给，价格上行已明显超越传统周期修复，扩产难以在短期内改变全球紧平衡格局。其二，算力投资仍处于中期扩张阶段，云厂商与晶圆制造端资本支出维持高位并前置，验证AI相关需求具备跨年度可见性，但市场更关注资本开支是否投向具备明确商业化或效率改善回报的应用方向。其三，英伟达H200对华供应仍处于高度不确定状态，政策口径与执行节奏依然不清晰，供给稳定性难以形成明确预期，对国产算力形成短期扰动但不构成趋势性逆转；在不确定性常态化背景下，国产算力在可持续供货、成本与本土化适配上的中长期逻辑仍具确定性，相关回调更可能是配置窗口而非逻辑变化。推荐标的：中际旭创（300308 CH，买 入）、 北方 华创（002371 CH，买 入） 、生益 科技（600183 CH，买入）、深南电路（002916 CH，买入）、中兴通讯（763HK，买入）。 科技：乐观，受到存储成本压力和宏观不确定性影响，我们预计上半年全球科技产业链需求将持续分化，一方面AI算力产业链景气度维持高企，端侧AI新品落地提速（AI手机/AI眼镜/智能家居），另一方面低端消费电子需求将受到内存涨价影响持续承压。展望全年，我们相信AI算力需求与端侧AI创新将是行业核心增长动力，建议关注：1）AI算力基础设施：VR/ASIC服务器架构升级推动产业链量价齐升，看好组装/互联/散热/电源产业链；2）端侧AI：折叠iPhone /AI手机/智能眼镜新品将加速落地，推动零部件创新升级，建议关注立讯精密（002475 CH）、比亚迪电子（285HK）和瑞声科技（2018 HK）等企业。 消费：乐观。恒生消费指数开年至今（截至2月3日）上涨8%，主要由高弹性可选消费板块拉动，潮玩、黄金珠宝等细分领域表现亮眼。2月消费行业将凸显旺季驱动特征，春节错期效应下，食品饮料、黄金珠宝等传统消费品类迎来动销高峰；9天春节假期延长有望显著提振文旅、餐饮、零售消费。政策端，九部门印发的《2026“乐购新春”春节特别活动方案》明确加大以旧换新补贴力度，有望进一步提振耐用品消费需求。两会前政策预热窗 口临近，积极的消费政策有望进一步提振市场信心，与需求端形成共振，为板块表现提供有力支撑。 全年来看，我们认为居民消费行为的核心约束为“资产端受房价影响持续缩水及收入端预期修复缓慢”，消费确实将延续“降级”主基调，支出向“不可压缩的刚性需求”与“低成本情绪慰藉”倾斜，可选消费需求弹性走弱。基于此，我们认为三大主线值得关注：1）消费降级深化：高净值人群降级+大众市场极致性价比；2）需求优先级固化：聚焦“让生活过得下去+稍微有点安慰”；3）持续推进业务出海以对冲内需不确定性。 选股方面，主线一建议关注高股息标的江南布衣（3306 HK）、基本面稳健的波司登（3998 HK）、体育大年背景下业绩有望反转的李宁（2331 HK）等。主线二建议关注品类延伸支撑增长的农夫山泉（9633 HK）、市场份额降幅收窄且估值具备吸引力的华润饮料（2460 HK）及锅圈（2517 HK）等；以及品类延伸支撑增长的瑞幸（LKNCY US），外在形象提升及悦己相关的颖通控股（6883 HK）等。主线三出海的突破性进展将显著提升上述标的配置价值。 汽车：1月汽车终端销量有所放缓，主要受新能源车购置税优惠退坡及以旧换新政策具体落地细则未明的影响。12家公布销量的车企1月新能源车销量合计环比下滑41%、同比下滑6%。预计2月受春节假期影响行业销量或延续筑底，期待年后新车上市带动行业需求边际回暖。全年聚焦结构性增长：乘用车零售量或持平，批发量受益出口有望增2.9%；新能源零售渗透率预计将攀升至60%（同比+12.6%），出口增40%驱动批发销量达1,778万台（同比+15.1%）。车企盈利持续分化：我们预计比亚迪和吉利的4Q25净利或好于部分投资者的预期；小鹏4Q有望首度扭亏，零跑全年盈利目标有望达成，理想4Q或现小额亏损，蔚来盈亏平衡的目标仍极具挑战。投资主线建议关注：1）整车首选吉利汽车（175 HK），新能源车矩阵逐步完善+出口加速夯实盈利基盘；2）电池新势力正力新能（3677 HK），客户结构优化助推利润率提升。 医药：我们认为创新药出海趋势长期将延续，重点关注已出海管线的临床进展与数据兑现的核心催化。我们认为，创新药出海趋势长期将延续，主要由于中国创新药的全球竞争优势，包括1）更高的早期研发效率以及研发水平的快速跟进，2）更快的临床招募速度以及更低的临床成本，3）更丰富的研发人才供给以及更低的人才成本。在2025年创新药BD出海授权交易爆发式增长的基础上，2026年初已经有多个BD落地，体现了中国创新药出海授权交易较高的景气度。值得注意的是，这些分子大多处于临床2~3期的阶段，已具备了中国早期临床数据的验证。我们认为，中国企业对于临床前分子的转让或将谨慎，未来中国出海分子将大多在具备中国早期临床试验数据的基础上达成，以获得更高的交易价值。我们重点关注全球药企在IO 2.0赛道的推进，例如PD(L)1/VEGF赛道，对应的中国药企包括三生制药（1530 HK）、康方生物（9926 HK）、荣昌生物（9995 HK）。推荐买入三生制药（1530 HK）、固生堂（2273 HK）、药明合联（2268HK）、中国生物制药（1177 HK）。 资本品：今年以来工程机械和重卡板块进入价值重估的时刻。工程机械方面，在全球金属价格上升的有利背景下，矿山资本开支的潜在上升将会拉动矿山设备的需求，将继续利好持续渗透海外矿山设备的中联重科（1157HK/ 000157 CH，买入）、三一重工（6031 HK/600031 CH，买入）和三一国际（631 HK，买入）等头部制造商。重卡方面，一月份重卡批发量在 低基数下同比上升39%。而在AI对电力设备需求大幅提升的拉动下，AIDC备用电源预计将继续供不应求，看好潍柴动力（2338 HK/000338 CH，买入）。此外，我们看好恒立液压（601100 CH，买入）海外产能落地带动增长以及人形机器人关键零部件滚珠丝杠的潜力。 电解铝：我们最新的全球电解铝供需分析显示，2026年电解铝供应紧缺将持续，主要由于：（1）中国电解铝产能利用率已近饱和（2025年12月达到4500万吨产能上限的~99%）；（2）海外（中国以外地区）新增产能有限。我们预测2026年电解铝价格将同比上涨15%。尽管我们预计2027年海外产能扩张加快，但铝价或仍将维持高位，主要由于总体供应紧缺仍将持续（尽管缺口将有所收窄）。我们看好创新实业（2788 HK，买入）（核心逻辑：沙特产能扩张；现有成本优势得益于绿色电力陆续投运将进一步扩大），同时继续看好中国宏桥（1378 HK，买入）受惠铝价进一步上升。 保险：12月产寿险保费增速边际改善，2026年行业负债端增长趋势可期。4Q25人身险和财产险保费增速回落，但12月单月边际显著改善。我们维持对2026年行业新单保费规模增长的正面预期。金融监管总局公布12月保险业保费数据，1-12月人身险保费规模达46,491亿元，同比增长9.1%；其中12月单月保费规模为2,286亿元，同比增长6.3%，增速环比上月改善6.9个百分点，主要受寿险12月保费回归双位数增长的带动；4Q25人身险保费同比增长0.3%。12月寿险单月保费同比增长10.1%，环比上月提升12.4个百分点；健康险和意外险保费小幅下滑/持平，同比-3.6%/+0.4%。1-12月万能险和投连险保费受益于资本市场回暖同比增长3.8%/ 16.4%至6,009/195亿元，增速环比上月+1.3pct/-0.3pct；其中，12月万能险/投连险保费同比增长24.7%/9.4%,增速环比+16.8pct/-1.5pct。展望2026年，伴随资本市场延续回暖，预计保险行业的顺周期特性将进一步显现，资负共振驱动板块估值持续回升。 财险方面，1-12月财险业保费规模达14,703亿元，同比增长2
