债市可以继续看涨吗
glmszqdatemark2026年02月08日 债市观点及组合策略推荐 10年国债在1.28日下行至接近1.8%后，开始于低位震荡，近日10年证金和超长国债逐步下行补涨。建议投资者关注3个问题： 1.补涨行情幅度有多大？从30-10Y利差来看，目前活跃券利差大致在42-43BP左右，考虑利差上行逻辑（供给担忧和名义增速回升）并未证伪，因此预计利差在40BP以下的下行难度会增加，在10年国债利率维持1.8%左右波动的情况下，预计30年利率可能下行到2.2%左右，但因为30年老券和50年国债利率更高，它们的下行空间会更大。 分析师徐亮执业证书：S0590525110037邮箱：xliang@glms.com.cn 从10年国开-国债利差来看，目前活跃券利差在16BP左右，考虑国债空间较小后，投资者最终会将目光投向有资本利得预期的证金债，在这种情况下预计两者利差有望向10BP左右压缩。如果市场后续对于国开债的需求增加，10年国开利率可能向1.9%靠拢。 相关研究 1．海外宏观利率攻略系列：美联储利率走廊制度演变回顾-2026/02/042．流动性跟踪与地方债策略专题：2月政府债供给节奏前置-2026/02/033．信用债周策略20260203：地产债情绪修复到哪里?-2026/02/034．债券策略周报20260202：2月债券投资策略-2026/02/025．海外利率周报20260202：沃什获提名，美债呈现陡峭化交易-2026/02/02 2.10年国债还有下行空间吗？从近期10年国债运行来看，1.8%附近的突破阻力较强，需要较强的利多刺激才能有效下行至1.8%以下，从可能性来看，需要关注央行是否有降息预期，或者信贷及经济的压力使得风险资产明显调整。另外，考虑当前资金水平宽松、机构配置意愿较强，债市短期利空因素不多，预计在出现新的影响因素前，10年国债利率可能会在低位震荡。 3.二永债还有空间吗？跟随资金宽松和债市情绪升温，二永债利率再度出现下行。考虑二永债与国债的信用利差和与资金的套息利差均较低，10年二级资本债与30年地方债利差也出现倒挂，因此当前二永债的超额收益不强，绝对收益也有限。后续如果国开表现较好，可能会带动二永债跟随。 债券择券思路及个券关注 整体从30年个券选择上，如果考虑赔率价值，建议关注50年个券25T3；如果考虑短期交易价值，建议关注25T2，25T6，其中25T2相对较优。如果组合超长债仓位不重，即使25T3也能满足组合交易需求，那么可以重点关注该券的小幅度交易价值。 综合来说，有五种择券思路：1.如果想参与高频交易，可以关注TL和利率稍高的次活跃券25T2；2.赔率角度，超长债可以关注25T3；3.长端国开关注250215和250220。如果250220-250215利差压缩至2BP以内，可以侧重250215；如果利差走扩至4BP以上，可以侧重250220；4.中端国开关注240208，250203，210215，220205；5.中端国债关注250003，250018。 国债期货方面 随着2603合约逐步临近交割，国债期货换月移仓正在逐步开展，目前2603和2606合约定价基本合理，从流动性角度，建议投资者可以考虑在春节前换月到2606换月。另外，考虑到TL2606合约基差有收敛空间，可以在关注30年现券补涨时，重点关注TL2606合约的机会，也可以关注30-10Y曲线变平机会。 风险提示：政府债发行节奏加快，经济增长预期显著变化，货币政策的不确定性，流动性风险，利率波动风险，测算风险。 目录 1债市策略总结...........................................................................................................................................................3 2.1债市周度回顾......................................................................................................................................................................................52.2机构持债成本跟踪.............................................................................................................................................................................62.3国债期货多空比..................................................................................................................................................................................62.4利率预测模型对债市稍乐观.............................................................................................................................................................72.5大类资产比较来看，债券估值不贵................................................................................................................................................7 1债市策略总结 1.债市观点及组合策略推荐 随着近期长端证金和超长国债利率开始下行，投资者在后续还有多少下行空间这个问题上较为纠结，我们对此展开分析。 10年国债在1.28日下行至接近1.8%后，开始于低位震荡，近日10年证金和超长国债逐步下行补涨。建议投资者关注3个问题： 1.补涨行情幅度有多大？从30-10Y利差来看，目前活跃券利差大致在42-43BP左右，考虑利差上行逻辑（供给担忧和名义增速回升）并未证伪，因此预计利差在40BP以下的下行难度会增加，在10年国债利率维持1.8%左右波动的情况下，预计30年利率可能下行到2.2%左右，但因为30年老券和50年国债利率更高，它们的下行空间会更大。 从10年国开-国债利差来看，目前活跃券利差在16BP左右，考虑国债空间较小后，投资者最终会将目光投向有资本利得预期的证金债，在这种情况下预计两者利差有望向10BP左右压缩。如果市场后续对于国开债的需求增加，10年国开利率可能向1.9%靠拢。 2.10年国债还有下行空间吗？从近期10年国债运行来看，1.8%附近的突破阻力较强，需要较强的利多刺激才能有效下行至1.8%以下，从可能性来看，需要关注央行是否有降息预期，或者信贷及经济的压力使得风险资产明显调整。另外，考虑当前资金水平宽松、机构配置意愿较强，债市短期利空因素不多，预计在出现新的影响因素前，10年国债利率可能会在低位震荡。 3.二永债还有空间吗？跟随资金宽松和债市情绪升温，二永债利率再度出现下行。考虑二永债与国债的信用利差和与资金的套息利差均较低，10年二级资本债与30年地方债利差也出现倒挂，因此当前二永债的超额收益不强，绝对收益也有限。后续如果国开表现较好，可能会带动二永债跟随。 2.债券择券思路及个券关注 择券思路上，从曲线静态及持有性价比来看，国债关注10Y；国开关注5Y，7Y，9-10Y；农发关注8Y；口行关注6Y，8-9Y；二级资本债关注6Y，7-9Y，5Y以内关注3-5Y；中票关注7Y。（10Y及以内选择） 10年国开方面，目前250220-250215利差在3BP左右，当前新券250220已经切换至主力券，两者利差处于合理水平。考虑到10年国开老券和非国开债与250215利差较低，因此当前10年证金建议继续重点关注250215和250220。如果250220-250215利差压缩至2BP以内，可以侧重250215；如果利差走扩至4BP以上，可以侧重250220。 10年国债方面，目前来看，新券250022成为主力券的概率偏低，其与250016 的利差水平也压缩回0BP左右。个券上依然关注主力券250016，如果250022利率明显高于250016再建议关注其价值。另外考虑10年国债利率水平较低，本身赔率不如其它长债，因此当前不建议重点关注10年国债。 30年国债方面，首先从30-10Y利差来看，目前主力券利差压缩至42-43BP左右，从利差运行逻辑来看，考虑超长债供给担忧和名义增速预期回升影响，该利差从逻辑角度容易出现上行，如果债市行情较好，30-10Y利差上行会趋缓甚至小幅下行；而如果债市行情一般，该利差再度上行概率也较高。因此当前更建议关注超长国债的短期交易价值，待后续利差出现下行逻辑后，再重点关注超长国债的持有价值。 另外，从超长债个券对比来看，当前30年新老券利差依然较阔，以25T5-25T6利差为例，该利差在考虑增值税影响下处于11-14BP左右（3-4%增值税利差6-8BP+目前5-6BP利差），去年3月和9月均出现过30年新老券利差走扩至10BP以上的情况，后续新老券利差在市场平稳后也顺利压缩。预计本次较高的新老券利差最终也会顺利压缩，考虑25T6成为主力券的时间可能较长，这一利差压缩节奏预计稍慢一些。同时考虑50年国债利率明显高于30年老券，建议重点关注50年国债的赔率价值。另外，近期30年国债新券260002表现较强，市场“打新”热度较高，但该券成为主力券的可能性不大，后续建议谨慎。 整体从30年个券选择上，如果考虑赔率价值，建议关注50年个券25T3；如果考虑短期交易价值，建议关注25T2，25T6，其中25T2相对较优。如果组合超长债仓位不重，即使25T3也能满足组合交易需求，那么可以重点关注该券的小幅度交易价值。 综合来说，有五种择券思路：1.如果想参与高频交易，可以关注TL和利率稍高的次活跃券25T2；2.赔率角度，超长债可以关注25T3；3.长端国开关注250215和250220。如果250220-250215利差压缩至2BP以内，可以侧重250215；如果利差走扩至4BP以上，可以侧重250220；4.中端国开关注240208，250203，210215，220205；5.中端国债关注250003，250018。 浮息债方面，如果基于国开-国债利差压缩逻辑，可以关注2-3Y浮息证金债的价值，例如250214，260214，25进出清发007，其净值稳定增长，当前建议适当关注。 3.国债期货 过去一周，TS和TL合约表现强于现券，TF和T合约与现券表现基本相当。随着2603合约逐步临近交割，国债期货换月移仓正在逐步开展，目前2603和2606合约定价基本合理，从流动性角度，建议投资者可以考虑在春节前换月到2606换月。另外，考虑到TL2606合约基差有收敛空间，可以在关注30年现券补涨时，重点关注TL2606合约的机会，也可以关注30-10Y曲线变平机会。 2债市行情及指标跟踪分析 2.1债市周度回顾 过去一周，债市整体偏强震荡，前期滞涨的超长国债和长端证金债补涨。具体来看：1.市场对债券的配置意愿依然较强；2.隔夜资金利率下行进一步放大投资者对债市的乐观预期；3.权益调整后波动加大，债市受资产轮动的压制减弱；4.1月PMI数据
