不锈钢：二月检修减产频出，成本支撑重心上移：镍：节前资金离场冲击，中线矛盾仍在印尼

镍：节前资金离场冲击，中线矛盾仍在印尼 不锈钢：二月检修减产频出，成本支撑重心上移 张再宇投资咨询从业资格号：Z0021479zhangzaiyu@gtht.com 基本面重点事件： 1）配额事件：印尼仍在审批，窗口期的不确定性依然较大。印尼表示镍矿配额目标或削减至2.5-2.6亿吨镍矿配额，目前仍在陆续审批过程，部分企业拿到配额，但已拿到的配额量暂时低于往年。从产业的想法来看，若矿端采取激进的“一刀切”方式，易于激化与下游外资冶炼企业的矛盾，鉴于往年印尼仍有调整空间，产业对于印尼政策仍有观望情绪。就资金想法而言，主要站在长线周期的角度，因为印尼防止过剩和挺价的心态是明确的，前期低价矿吸引冶炼的红利周期结束，在冶炼端产能过剩后，政策面则有望出现周期性转向，叠加近期各类资源利用规范事件的扰动，进一步增强了信心。同时，如果1-12月目标配额落地，那么矿端紧缺可能倒逼冶炼端减产，从而将过剩预期扭转为紧缺，并对存量的高库存形成冲击。因此，高价与累库并存的局面，实则是二级和产业双方在印尼政策预期上形成分歧，两种资金在盘面形成对垒博弈。短线主要是有色宏观情绪阶段性转淡，节前部分投机属性资金离场，但是印尼政策的博弈并未结束。 2）伴生矿物事件：印尼希望将镍矿中的伴生矿物，如钴，纳入计价和征税体系。镍矿中的钴含量一般略低于0.1%，将钴元素纳入计价和征税，或抬升冶炼端的购矿成本，具体要关注后续印尼的计价公式情况。若按照镍的计价模式大致估算的话，火法和湿法成本的直接成本或抬升约5%-10%。不过，若钴计价后矿端成本抬升可以转嫁给下游钴产品，则对镍湿法成本影响有限。 3）冲突事件：SMM报道印尼林业工作组披露了多家企业违规占用林地，面临的潜在罚款约80.2万亿印尼盾，部分受影响的矿山正与政府部门进行积极协商以解决这些处罚。点评：若对违规占用林地追溯，罚款落地或有可能间接转嫁至矿端挺价，从而对冶炼成本形成抬升，因此，具体罚款谈判进程值得关注。同时，近期关于IMIP园区港口仓储物流存在垄断行为，园区正在积极协商，暂未形成较大影响，但这也表明监管较往年更加严格，增加市场对印尼资源供应的担忧。 4）其他事件：根据彭博社报道，在2026年年初，淡水河谷表示暂停其镍矿开采业务，据SMM了解，此次审批影响波马拉和巴霍多皮的镍矿项目，而1月15日公司表示已获得2026年的部分采矿配额批准，且所有运营活动均已恢复正常。点评：通过此事件推测，印尼可能会对头部企业及湿法项目更加青睐。 行情观点： 沪镍：节前资金离场冲击，中线矛盾仍在印尼。宏观面海外科技公司财报现实未及预期，叠加市场对新任美联储主席理解偏鹰，美元反弹及贵金属回调，也带动有色金属的宏观情绪降温，在经历过急涨急跌 之后，市场风险偏好或有所降低，本轮沪镍市场沉淀资金从60亿元上浮至接近140亿元，边际离场撤资20-30亿元，距离春节假期剩余一周，仍需关注资金离场带来的风险。就基本面而言，镍现实并不强，高库存且边际累库，叠加利润修复后供应弹性的增加，基于现实压力的背负，产业端偏向逢高卖出保值锁住利润。但是，盘面主要以交易印尼镍矿政策预期为主，基本面主要限制弹性。镍矿现实面矛盾确实有增加，2月1.6%品位镍矿含基价和溢价上行7美金至61美金/湿吨，或传导火法成本上移5000多元/金吨。在预期面，春节假期到3月是印尼镍矿配额政策的重要窗口期，需随时警惕投机资金对镍的关注，近期涉及各类违规查处、罚款和山体滑坡等事件频出，相关资源监管方面有趋严的预期，低价矿吸引冶炼投资的“红利”周期结束，政策周期性转变的叙事仍在。目前印尼仍在陆续审批过程，部分企业拿到配额，但已拿量暂时低于往年，若截至3月审批量不及预期，不排除节后二次升波的可能。 不锈钢：二月检修减产频出，成本支撑重心上移。不锈钢整体方向亦跟随沪镍以及其他有色金属，宏观确定方向，对于不锈钢而言，印尼配额、伴生品计价和开采违规罚款等消息亦增加了不确定性，若配额政策落地，镍过剩矛盾可能扭转为紧缺，对镍铁形成支撑，钴计价则可能会对镍铁成本抬升5%左右，传导至不锈钢成本抬升3%。目前，由于镍价相对估值较高，传导镍铁转向冰镍增加，镍铁原料出现减产，叠加期现资金的套利带动镍铁上修，并传导至不锈钢成本上行，预计即期交仓盈亏线修复至1.37万元/吨，成本逻辑对不锈钢的支撑重心已经上移。同时，镍铁端的成本亦在上移，2月1.6%品位镍矿含基价和溢价上行7美金至61美金/湿吨，或传导镍铁成本上移50多元/镍。在不锈钢供需环节，或存在一定的原料问题，以及春节淡季检修影响，不锈钢2月排产降幅超过往年，排产降低至258万吨，累计同比/环比+4%/-25%，其中300系125万吨，累计同比/环比-1%/-31%。不过，下游传统制造业投资增速偏低，地产后周期消费仍显疲软，消费端的驱动也不足，2月春节淡季呈现供需双弱，仍有一定的季节性累库预期，走出方向性的突破需要关注印尼配额政策的动态情况。 库存跟踪： 1）精炼镍：2月6日中国社会库存增加1191吨至70429吨，其中仓单库存增加4398吨至51274吨；现货库存减少3207吨至15285吨；保税区库存持平至3870吨。LME镍库存减少1002吨至285282吨。 2）新能源：2月6日SMM硫酸镍上游、下游、一体化产线库存天数月环比持平至5、9、7天；2月6日前驱体库存月环比变化+0.2至13.3天，三元材料库存月环比变化+0.3至7.2天。 3）镍铁-不锈钢：2月5日SMM镍铁全产业链库存月环比-11%至11.9万金属吨。1月SMM不锈钢厂库150万吨，月同/环比+4%/+1%；2月5日，不锈钢社会库存964960吨，周环比增1.29%。其中，冷轧不锈钢库存607856吨，周环比增3.83%。热轧不锈钢库存357104吨，周环比减2.75%。 市场消息： 1）印度尼西亚政府已通过OSS平台暂停发放新的冶炼许可证。这项限制措施特别针对计划生产Nickelmatte、混合氢氧化物沉淀物（“MHP”）、铁镍（“FeNi”）和镍生铁（“NPI”）的项目——这些产品统称为“受限制产品”。 2）新华社12月12日从商务部获悉，商务部、海关总署日前印发公告，决定对部分钢铁产品实施出口许可证管理。公告自2026年1月1日起执行。 3）根据钢联，印尼镍矿商协会(APNI)透露，能源和矿产资源部（ESDM）将于2026年初修订镍矿商品的基准价格公式，修订要点之一是政府将开始将镍的伴生矿钴视为独立商品并征收特许权使用费。 4）市场公开消息称，印尼政府计划将2026年镍矿石产量目标从3.79亿吨大幅下调至2.5亿吨。 5）SMM报道印尼林业工作组披露了多家企业违规占用林地，面临的潜在罚款约80.2万亿印尼盾，部分受影响的矿山正与政府部门进行积极协商以解决这些处罚，最终的罚款金额可能会低于最初估算的80.2万亿印尼盾。 6）根据钢联，2026年1月8日中午，印尼能矿部长Bahlil Lahadalia对于2026年印尼镍矿生产配额（RKAB）的问题，他表示：将会根据行业需求进行调整。2026年1月14日,“我们将根据冶炼厂的生产能力调整镍产量。产量可能在2.5亿至2.6亿吨左右，”特里·维纳诺周三在能源和矿产资源部接受采访时表示。 7）据Mysteel调研了解，1月17日印尼KPPU对IMIP园区进行工作访问，1月19日KPPU报告表明该园区港口仓储物流存在垄断行为。截止23日园区船舶运输顺利，到港离港的镍及不锈钢产品的船只均未受到影响。KPPU认为该园区港口服务和管理应该开放，园区正在与KPPU协商。 8）根据51不锈钢综合媒体2026年1月23日消息，一艘载有约5万吨镍矿的新加坡籍散货船“DEVONBAY”轮，在由菲律宾驶往中国广东阳江途中，于黄岩岛西北约55海里处遭遇险情，船体严重倾斜进水后沉没。 9）根据钢联资讯，印尼能源和矿产资源部（ESDM）证实，已开始批准2026年矿业工作计划和预算（RKAB）。除了PT Vale Indonesia Tbk.(INCO)的RKAB之外，能源和矿产资源部还公布了属于Antam的几项采矿RKAB。 10）根据钢联，总部位于瑞士的索尔威投资集团称，该公司计划在几个月内重启其在危地马拉的镍矿业务，原因是镍价大幅反弹以及美国取消了对其当地设施的限制。危地马拉综合体包括：PRONICO公司，年产能为25000吨镍铁合金；CGN，一座年产镍矿220万吨的矿山。CGN矿的预计重启时间大约在2026年4月至5月，与PRONICO镍铁厂的重启时间一致。 11）根据51不锈钢，外媒2026年2月4日称，印尼投资部/投资协调委员会（BKPM）在2月3日向国会第十二委员会举行的听证会上披露，中国金属巨头青山控股集团旗下印尼青山不锈钢有限公司（ITSS）从未提交投资活动报告（LKPM），导致其实际投资金额未被政府登记在册。 (正文) 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司可不发出特别通知。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发