投资策略专题：牛市颠簸期，“守正”投资为先

牛市颠簸期，“守正”投资为先 策略研究团队 ——投资策略专题 韦冀星（分析师）weijixing@kysec.cn证书编号：S0790524030002 牛市颠簸期，坚定牛市信心，降低斜率预期近期A股、美股、全球商品市场均经历了一定的波折。首先，我们强调：牛市 仍在，坚定牛市信心，降低斜率预期，而且要珍惜流动性冲击砸出的黄金坑。部分投资者在近期甚至担忧牛市已去，但我们坚信牛市驱动力仍未变化，且上证指数的MA60已运行至4000点附近，市场的下限在不断抬高；参考2015年1月底到春节前的走势——回撤到MA60附近后小碎步修复，我们对本轮行情的震荡下限仍然保持乐观态度。因此仍建议以证券化率达到1.1倍以上为信号。为什么重提“坚定牛市信心，降低斜率预期”？长周期来看，A股的年化收益率 其实相比全球多数典型市场并不落后；但因为我们经常看到，历史上容易出现A股的牛市斜率较高、同时伴随时长较短的情况，间接带来一些时间段持股感受糟糕的情况。所以很明显，压降牛市时期的斜率是一个有效的，让A股长期持股感受显著改善的思路。进一步的，我们建议大家关注中央汇金各类操作的最终“目的”而不是实现“手段”。 牛市颠簸期的“守正投资”——年报业绩预告的景气指引截至1.31，A股共2938家上市公司披露2025年年报业绩预告。从景气投资的视 角，我们主要围绕年报业绩预告的两个指引展开：（1）年报业绩预告的景气方向指引——从行业到个股。 相关研究报告 ①行业：我们以预盈、预增、且盈利增速环比上行（EPS>0、g＞0、△g>0）代 表盈利增长最强的公司。满足上述条件的公司数占比>20%的行业有6个：公用事业、有色金属、非银金融、汽车、美容护理、电子和机械设备。②个股：着重关注以下3类公司： 《业绩预告的2个指引：盈利高质量增 长 、 超 预 期—投 资 策 略 专 题 》-2026.2.6 1、盈利加速增长型（△g>0、EPS>0、g＞0）。典型公司包括：福田汽车、怡球 资源、中泰股份、深南电A、南网能源、天风证券和国联民生等。另2类是我们认为的业绩反转型—— 《机构关注度环比回升：计算机、环保、交通 运输—机构调研周跟踪》-2026.2.3 2、利润由负转正。典型公司包括：动力新科、深南电A和东安动力等。3、盈利增速由负转正。典型公司包括：拉卡拉、东安动力、华熙生物等。 （2）业绩超预期指引——净利润断层 《再提“坚定牛市信心，降低预期斜率”—投资策略周报》-2026.2.1 我们在报告《组合管理崛起：公募新时代的投资体系重构—“组合管理”系列报 告之一》中提出，当前，公募行业正迈入“组合管理觉醒”时代。因此，我们构建了“净利润断层”策略，旨在将业绩超预期组合转化为高效的投资组合工具。2025年以来，我们的净利润断层策略表现非常突出。截至2026年1月31日，有2个组合2025以来收益率超过了100%，分别是前三行业（129.9%）、3年绩优（100.2%）。据2025年年度业绩预告，我们给出超预期行业的指引，净利润断层股票数在各 自行业中的数量占比前五行业分别是：煤炭（占比：8.1%）、有色金属（5.1%）、通信（4.8%）、农林牧渔（4.8%）和传媒（3.9%）。 投资思路——重提“坚定牛市信心，降低斜率预期”A股当下处在牛市逻辑当中，我们建议投资者不要因为非常短期的波动和调整就 动摇对积极行情的信心。本轮牛市的核心驱动力没有显著收紧和转向前维持看多，仍建议以证券化率达到1.1倍以上为信号。结构上，当前全A尚处在相对安全的环境下，且证券化率指标角度来看仍有扩张空间，结合TMT板块的相对盈利优势，AI+的高beta现阶段依然有望获得支撑。行业配置建议：（1）科技内部的修复和高低切：军工、传媒（游戏）、AI应用、 港股互联网、电池、核心AI硬件；（2）PPI改善加广谱反内卷受益：有色、化工、光伏、钢铁、电力、机械、保险；（3）中长期底仓：黄金、优化的高股息。 风险提示：宏观政策超预期变动；地缘政治恶化风险；产业政策发生变化风险。 目录 1、牛市颠簸期，坚定牛市信心，降低斜率预期.........................................................................................................................32、牛市颠簸期的“守正投资”——年报业绩预告的景气指引.................................................................................................42.1、年报业绩预告的景气方向指引——从行业到个股......................................................................................................42.1.1、行业视角：关注盈利增长最强的行业...............................................................................................................42.1.2、个股视角：关注3类景气边际扩张公司...........................................................................................................52.2、业绩超预期指引——净利润断层.................................................................................................................................62.2.1、2025年以来，净利润断层策略显著跑赢大盘指数..........................................................................................72.2.2、业绩超预期前5行业：煤炭、有色金属、通信、农林牧渔、传媒...............................................................73、投资思路——重提“坚定牛市信心，降低斜率预期”.........................................................................................................84、风险提示....................................................................................................................................................................................8 图表目录 图1：长周期来看，A股的年化收益率其实相比全球多数典型市场并不落后........................................................................3图2：2025年年报业绩预告：已披露的所有公司（截至2026年2月1日）.........................................................................5图3：盈利加速增长型（△g>0、EPS>0、g＞0）......................................................................................................................6图4：景气反转之一——盈利由负转正.......................................................................................................................................6图5：景气反转之二——盈利增速由负转正................................................................................................................................6图6：2025年以来，组合较宽基指数取得显著超额...................................................................................................................7图7：2026年以来，组合依旧能取得显著超额...........................................................................................................................7 1、牛市颠簸期，坚定牛市信心，降低斜率预期 最近两周，A股、美股、全球商品市场均经历了一定的波动放大，风险偏好呈现一定的颠簸。首先，我们强调：牛市仍在，坚定牛市信心，降低斜率预期，而且要珍惜流动性冲击砸出的黄金坑。许多投资者在近期甚至担忧牛市已去，但我们坚信牛市驱动力仍未变化，且上证指数的MA60已运行至4000点附近，市场的下限在不断抬高；参考2015年1月底到春节前的走势——回撤到MA60附近后小碎步修复，我们对本轮行情的震荡下限仍然保持乐观态度。因此仍建议以证券化率达到1.1倍以上为信号，继续坚定牛市信心。 为什么重提“坚定牛市信心，降低斜率预期”？长周期来看，A股的年化收益率其实相比全球多数典型市场并不落后；但因为我们经常看到，历史上容易出现A股的牛市斜率较高、同时伴随时长较短的情况，间接带来一些时间段持股感受糟糕的情况。所以很明显，压降牛市时期的斜率是一个有效的，让A股长期持股感受显著改善的思路。 有投资者担心这样的操作思路会不会赶走一些灵活（投机）资金，我们认为：一小部分较为灵活和投机的资金并不算特别重要，最重要的是中长期资金。因此，我们建议大家关注中央汇金各类操作的最终“目的”而不是实现“手段”，因为这些手段不仅限于大家熟知的“子弹”。 数据来源：Wind、开源证券研究所（数据统计区间为2000.1.1-2025-12.31） 2、牛市颠簸期的“守正投资”——年报业绩预告的景气指引 我们在1.16发布的深度专题报告《景气投资方法论》当中支出，景气投资不仅要关注盈利增速G，还需要关注盈利增速的边际变化，也就是△g。 更具体的来说，从财报数据对投资的指引来看，总共有5个指标与股价呈现显著的正相关，按照有效性强弱排序是：△利润增速>△收入增速>△ROE>收入增速>盈利增速。 在专题报告当中我们还提到，从统计学角度来看，G和△g并不冲突：一个是一阶导，一个是二阶导。站在2026年开年处，我们建议投资者跟着财报的指引，定位2类品种： （1）积极配置的品种：从盈利增速的“山峰理论”出发，景气投资最佳的投资品种正是在左山峰的山坡上的品种，即“盈利增速在持续改善，且绝对盈利增速也处于相对较高位置”的品种。 （2）需要开始回避的品种：经历了2025年下半年开始的牛市，部分成长型品种已经是处在股价和估值的双高位。2026年