国内观察：2026年1月PMI：春节及高基数影响下的回落

投资要点 ➢事件：1月31日，国家统计局公布1月官方PMI数据。1月，制造业PMI为49.3%，前值50.1%；非制造业PMI为49.4%，前值50.2%。 ➢核心观点：1月PMI的回落一方面受临近春节的影响，另一方面上个月的逆势走强形成了高基数，PMI本身是环比的概念，高基数亦形成扰动。行业上，高技术以及中游装备制造仍高于荣枯线，但下游消费品制造未能延续上个月的强势，以及建筑业、房地产的走弱，反映内需仍不强。政策端，第一批“两新”资金已下达，财政金融协同促内需一揽子政策已部署，继续关注投资端的边际变化、春节期间消费表现以及两会的增量部署。 ➢春节有影响，但并非唯一因素。1月制造业PMI环比-0.8pct，明显低于近5年同期均值的0.3pct。历年临近春节，由于工业生产活动放缓，均对制造业PMI造成影响，春节错位亦会放大波动。与2010年以后春节同样偏晚（除夕落在2月中下旬）的年份相比，今年1月PMI回落幅度依然偏大（均值-0.5pct）。 ➢环比高基数亦有影响。由于PMI本身即为环比的概念，上个月在多重因素的短期催化下，PMI出现了大幅超季节性的改善（50.1%，环比+0.9pct，近5年同期均值-0.3pct），形成较高的基数，亦对1月PMI形成了压力。 ➢供需同步回落。供给方面，生产指数回落（50.6%，-1.1pct），但仍在荣枯线上方；需求方面，新订单指数重新回落至荣枯线下方（49.2%，-1.6pct）。外需上，新出口订单指数也有所回落（47.8%，-1.2pct），表明出口动能相较上月也有所放缓。 ➢出厂价格回升至荣枯线以上，原材料价格大幅上升。1月，主要原材料购进价格指数（56.1%，+3.0pct）与出厂价格指数（50.6%，+1.7pct）同步回升，其中出厂价格是近20个月来首次升至临界点以上，这也预示PPI1月降幅可能继续收窄。 ➢高技术以及中游装备制造支撑。从大行业上来看，高技术制造业PMI（52.0%，-0.5pct）以及装备制造业PMI（50.1%，-0.3pct）较上月回落，但依然在荣枯线以上，也高于整体制造业PMI水平。上月回升幅度较大的消费品PMI（48.3%，-2.1pct）或受春节备货暂告段落而回落，下游制造的趋势性回升仍需时日。高耗能行业受春节影响的程度可能相对更高一些（47.9%，-1.0cpt）。 ➢非制造业PMI弱于季节性，波动加大。1月非制造业PMI环比-0.8pct，同样考虑到春节可比性，同时剔除2021年的异常值来看，非制造业PMI也弱于季节性（均值-0.3pct）。上个月的超预期回升贡献主要来自于建筑业，1月的回落主要也受建筑业拖累，反映出年末等多种因素叠加的短期因素导致波动加大。 ➢金融相关保持高景气度，房地产走低，总体信心仍强。1月服务业PMI49.5%，环比-0.2pct。金融相关的货币金融服务、资本市场服务、保险等商务活动指数高于65%，但房地产商务活动指数明显回落至40%以下，形成拖累。服务业预期指数继续高位上行，信心不弱。 ➢上个月的支撑因素在1月对建筑业形成拖累。1月建筑业PMI48.8%，环比-4.0pct，回吐上个月的涨幅。主要受1月气温降低、临近春节等影响，施工明显放缓，同时上个月是年末可能有抢工因素，形成了高基数，综合影响下建筑业PMI回落。 ➢风险提示：稳增长政策落地不及预期；房地产下行风险；美联储降息节奏不及预期。 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 一、评级说明 二、分析师声明： 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证以专业严谨的研究方法和分析逻辑，采用合法合规的数据信息，审慎提出研究结论，独立、客观地出具本报告。 本报告中准确反映了署名分析师的个人研究观点和结论，不受任何第三方的授意或影响，其薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 署名分析师本人及直系亲属与本报告中涉及的内容不存在任何利益关系。 三、免责声明： 本报告基于本公司研究所及研究人员认为合法合规的公开资料或实地调研的资料，但对这些信息的真实性、准确性和完整性不做任何保证。本报告仅反映研究人员个人出具本报告当时的分析和判断，并不代表东海证券股份有限公司，或任何其附属或联营公司的立场，本公司可能发表其他与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告可能因时间等因素的变化而变化从而导致与事实不完全一致，敬请关注本公司就同一主题所出具的相关后续研究报告及评论文章。在法律允许的情况下，本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告仅供“东海证券股份有限公司”客户、员工及经本公司许可的机构与个人阅读和参考。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何机构和个人的投资建议，任何形式的保证证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本公司客户如有任何疑问应当咨询独立财务顾问并独自进行投资判断。 本报告版权归“东海证券股份有限公司”所有，未经本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的翻版、复制、刊登、发表或者引用。 四、资质声明： 东海证券股份有限公司是经中国证监会核准的合法证券经营机构，已经具备证券投资咨询业务资格。我们欢迎社会监督并提醒广大投资者，参与证券相关活动应当审慎选择具有相当资质的证券经营机构，注意防范非法证券活动。 北京东海证券研究所 上海东海证券研究所 地址：上海市浦东新区东方路1928号东海证券大厦网址：Http://www.longone.com.cn座机：（8621）20333275手机：18221959689传真：（8621）50585608邮编：200125 地址：北京市西三环北路87号国际财经中心D座15F网址：Http://www.longone.com.cn座机：（8610）59707105手机：18221959689传真：（8610）59707100邮编：100089