9月物价数据点评：高基数影响下的小幅回落

固定收益点评报告 证券研究报告2023年10月13日 高基数影响下的小幅回落 9月物价数据点评 核心结论 分析师 摘要内容 杜渐S080052304000118511764250dujian@xbmail.com.cn崔正阳S080052307000118810138242cuizhengyang@xbmail.com.cn 10月13日，国家统计局公布9月物价指数数据。CPI同比持平，前值涨0.1%，预期涨0.2%；环比涨0.2%，前值涨0.3%。PPI同比降2.5%，前值降3.0%；环比涨0.4%，前值涨0.2%。 本期物价数据核心关注点包括： 1、CPI同比增速小幅回落。8月CPI实现由负转正，9月再度回落至增速持平，主因在于高基数效应下食品烟酒分项拖累。拆解来看，翘尾因素影响CPI下降0.2个百分点，新涨价因素今年3月以来首次回正至0.2%。 相关研究 山东：多空因素碰撞下的城投债研判思路—城投多空论系列之十2023-10-11制造业PMI重回景气区间，警惕债市反转—9月PMI数据点评2023-09-30山东：新旧动能转换背景下的区域基本面—城投多空论系列之九2023-09-29从核心主体估值弹性看投资机会—债券波动性研究指南2023-09-28五大要点解读货币政策例会—货币政策委员会2023年第三季度例会点评2023-09-27 2、核心CPI同比涨0.8%，与前值持平，环比涨0.1%，食品与能源拖累仍在。 3、猪肉价格拖累加剧。9月猪肉价格同比下降22.0%，影响CPI下降约0.37个百分点（8月影响CPI下降约0.28个百分点），对CPI拖累加剧，主因在于出栏加快而需求回升偏慢，导致猪价旺季不旺，9月猪肉平均批发价较上月下行0.44%（上年同期为上涨5.97%）。 4、原油价格走高行情持续演绎。需求预期回升叠加原油减产，9月布伦特原油价格延续走高，超越上年同期的同时剪刀差不断走阔。国内成品油价格自6月中旬以来连续6次调升，9月21日调整后汽油、柴油最高零售价分别较上年同期高300元/吨、290元/吨，支撑交通和通信分项持续边际改善。 5、PPI延续修复。PPI同比降幅连续三个月收窄，环比改善幅度增大。生产资料、生活资料价格走势分化，上游生产端同比降幅收窄而环比增速加快，下游生活端价格同比降幅走阔，折射当前上游热、下游冷的行业分化格局。 6、环比改善行业数量显著增加。在33个大类行业中，9月仅有8个行业价格指数环比仍为负值，数量较上月减少6个，且降幅均较上月出现收窄或持平，行业整体改善趋势明显。 债市策略总结： 产业链角度来看，上游生产行业价格修复强于下游需求，且下游需求存在一定分化现象，可选消费需求强于必选消费，指向内需复苏的斜率仍相对有限。但中秋假日错位等季节性因素亦构成额外扰动，而物价数据又是经济的滞后变量，小幅不及预期的物价数据或并非意味经济修复出现波折。总体来看，9月基本符合预期的物价数据对债券市场的影响或相对有限。 风险提示：国际大宗商品价格波动程度或超预期；国内经济修复进程或不及预期。 1|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 内容目录 一、高基数影响下，CPI同比持平.........................................................................................31.1食品项持续拖累，能源项稳步改善..............................................................................31.2高基数影响下，猪肉价格拖累CPI程度加剧...............................................................41.3原油价格稳步走高，已阶段性超越去年同期................................................................5二、PPI持续修复，行业边际改善节奏加速...........................................................................52.1生产资料、生活资料价格走势出现分歧.......................................................................62.2行业边际改善趋势明显................................................................................................7三、债市影响相对有限...........................................................................................................7四、风险提示.........................................................................................................................8 图表目录 图1：CPI同比及环比走势......................................................................................................3图2：核心CPI同比及环比走势..............................................................................................3图3：CPI新涨价及翘尾因素分解...........................................................................................3图4：2023年7-9月CPI八大分项同比增速（%）................................................................4图5：2023年7-9月CPI八大分项环比增速（%）................................................................4图6：2022及2023年同期猪肉平均批发价对比（元/公斤）.................................................4图7：2022及2023年同期布伦特原油期货结算价对比（美元/桶）.......................................5图8：国内成品油价格.............................................................................................................5图9：PPI同比降幅延续收窄...................................................................................................6图10：PPI翘尾因素与新涨价因素拆解..................................................................................6图11：PPI生产资料与生活资料当月同比...............................................................................6图12：7-9月各细分行业PPI环比变化（%）........................................................................7 一、高基数影响下，CPI同比持平 9月，CPI同比持平，预期涨0.2%，前值涨0.1%；CPI环比上涨0.2%，较2019-2022年9月环比均值低0.15个百分点，连续三个月保持环比修复态势。 剔除食品和能源后，9月核心CPI同比增长0.8%，与前值持平，环比增长0.1%，食品、能源仍构成拖累。 资料来源：Wind，西部证券研发中心 资料来源：Wind，西部证券研发中心 拆解来看，翘尾因素影响CPI同比-0.2个百分点，构成CPI同比增速较上月放缓的主要原因。新涨价因素影响CPI同比0.2个百分点，自今年4月新涨价因素转负后首次回正，折射出国内消费逐步复苏对物价水平的正向拉动作用。 资料来源：Wind，西部证券研发中心 1.1食品项持续拖累，能源项稳步改善 食品项下行幅度加剧，能源项边际改善。同比方面，CPI八大分项中食品烟酒、交通 通信仍构成主要拖累。食品烟酒同比下降1.5%，降幅较前值走阔1个百分点，影响CPI下降约0.44个百分点，交通通信在国际油价持续走高驱动下降幅进一步收窄至1.3%，对CPI负面影响有所减弱。其他六大分项同比增速与前值变化不大，衣着、居住、生活用品及服务、教育文化和娱乐、医疗保健、其他用品和服务分别录得1.1%、0.2%、-0.4%、2.5%、1.3%和3.9%。环比方面，排除上年同期基数影响，食品烟酒保持边际修复态势，环比上涨0.4%与前值持平，交通通信环比增速虽较前值有所降低但仍保持正增长，录得0.1%。 资料来源：Wind，西部证券研发中心 资料来源：Wind，西部证券研发中心 1.2高基数影响下，猪肉价格拖累CPI程度加剧 猪肉价格上行乏力，基数影响下拖累加剧。9月猪肉价格下降22.0%，影响CPI下降约0.37个百分点（上月影响CPI下降约0.28个百分点），构成9月CPI同比增速较前值降低0.1个百分点的主要原因。暑期过后本应进入猪肉消费旺季，2022年9月猪肉平均批发价格稳步上行，月均价格中枢较8月抬升5.97%，构成同期较高基数。但本年猪肉价格自7月下旬开启一波涨价趋势后，于8月中旬进入平淡期，猪肉价格在22元/公斤水平上窄幅波动，导致本年9月猪肉价格均值较8月环比下行0.44%。究其原因，一方面，养殖企业出栏压力较大，存在一定降价走量意向，猪肉供给持续释放，另一方面，今年中秋假日较上年形成错位，节假日后置构成需求释放节奏偏慢，叠加餐饮业备货需求不及预期，构成猪肉供大于求的供需格局，对猪肉价格上行形成实质制约。 资料来源：Wind，西部证券研发中心 除猪肉外，伴随新一轮蔬菜水果上市供应，其他食品项价格多出现季节性回落，鲜菜价格下降6.4%，影响CPI下降约0.14个百分点；鲜果价格下降0.3%，影响CPI下降约0.01个百分点；水产品价格下降1.5%，影响CPI下降约0.03个百分点；蛋价及粮食价格分别同比上升0.7%、0.7%，合计带动CPI上涨约0.02个百分点。 1.3原油价格稳步走高，已阶段性超越去年同期 需求复苏叠加原油减产，国际油价走高行情仍在演绎。9月，交通通信分项下交通工具用燃料同比下降1.1%，降幅较上月收窄3.4个百分点，环比上涨2.3%，连续三个月环比上行。全球经济企稳预期抬升引致原油需求回暖，叠加沙特等主要原油生产国减产效应持续发酵，国际油价稳步攀升，9月中旬布伦特原油期货结算价已超过上年同期，并呈现剪刀差走阔迹象。国内成品油价格持续调整，自6月中旬以来已连续6次调升，9月21日调整后汽油、柴油最高零售价达10514元/吨、9454元/吨，较上年同期高300元/吨、290元/吨。 资料来源：Wind，西部证券研发