短期调整，2月仍积极

——策略周观点 证券研究报告 策略研究 2026年2月1日 核心结论：2025年12月中旬春季行情启动以来，市场经历了两个阶段变化，2025年12月17日-2026年1月12日，机构冲量ETF叠加杠杆资金快速流入，上证指数加速上涨，伴随着换手率急速增长。2026年1月13日-2026年1月30日，政策引导降温下，宽基ETF大规模流出，上证指数震荡，换手率高位回落。我们认为市场短期调整的内在原因在于，一是每一轮牛市都会有多次换手率比较接近的高点，换手率急速增长后，市场容易出现震荡或休整。二是有色金属为代表的部分板块成交占比达到高位后内在调整压力加大。近期机构对贵金属交易限制增加，凯文·沃什被提名为新一任美联储主席，海外流动性摇摆带来大宗商品价格波动，都增加了板块波动的压力。但我们认为目前春季行情尚未面临政策转向、流动性实质性收紧、海外黑天鹅冲击或基本面大幅走弱等破坏逻辑的利空，短期调整消化后，2月有望继续春季行情下半场。后续增量资金层面潜在的利多还有险资增配权益资产、定存集中到期重配、公募新发回暖、私募补仓、外资回流等等。宏观层面可能的增量利多可以关注1月的信贷数据和通胀数据。风格上来看，2月通常是小盘成长占优，重主题、轻行业的时间段，高弹性成长主题在赚钱效应阶段性休整后仍可能有表现。另外，我们仍然建议关注产业层面中期逻辑较强的方向，短期经过估值消化调整之后，中期持续性可能强。 李畅策略分析师执业编号：S1500523070001邮箱：lichang@cindasc.com 徐国铨策略研究助理邮箱：xuguoquan@cindasc.com ➢（1）调整的内在原因1：换手率冲高后的震荡消化。每一轮牛市都会有多次换手率比较接近的高点，换手率急速增长后，市场容易出现震荡或休整。比如2024年10月初换手率达到4.3%的高点，2025年8月底换手率达到3.4%的高点，之后都出现了月度的市场震荡。2015年牛市后期两次换手率高点过后市场震荡的时间最短1周，最长1个月。2026年1月14日全A换手率达到高点后市场开始震荡，从时间上看2月可能看到结束震荡重新上行。 ➢（2）调整的内在原因2：有色金属成交占比达到高位。2025年12月中旬春季行情启动以来，仅有色金属持续领涨。截至2026年1月29日，有色金属成交额占比快速提升到13%，处于过去5年最高分位。即使牛市还没结束，部分赛道加速涨1个月可能也会休整。而近期机构对贵金属交易限制增加，凯文·沃什被提名为新一任美联储主席，海外流动性摇摆带来大宗商品市场波动，都增加了板块波动的压力。 ➢（3）2月有望继续春季行情下半场。从日历效应来看，2月通常是春季行情中胜率最好的月份。增量资金层面潜在的利多还有险资增配权益资产、定存集中到期重配、公募新发回暖、私募补仓、外资回流等等。宏观层面可能的增量利多可以关注1月的信贷数据和通胀数据，这两个数据比较容易在年初出现季节性高点，有利于稳住经济预期。因此2月仍然建议积极参与。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 ➢风险因素：房地产超预期下行，美股剧烈波动，历史规律可能会失效。 目录 一、策略观点：短期调整，2月仍积极.............................................4二、本周市场变化...............................................................8风险因素......................................................................11 表目录 表1：配置建议表....................................................................................................................7 图目录 图1：2015牛市后期两次换手率高点过后市场震荡（单位：点，%）.....................................4图2：本轮牛市中前两次换手率达到高点后出现了月度的市场震荡（单位：点，%）..............4图3：截至2026年1月29日有色金属成交额占比提升到13%（单位：%）.............................5图4：1月新增人民币贷款往往会出现全年高点（单位：亿元）.............................................5图5：截至1月30日，一级行业2025年年报业绩预告归母净利润增速中位数（单位：%）...5图6：如果有盈利全面改善和资金流入共振，可能拉长牛市的时间（单位：点数）................6图7：A股主要指数周涨跌幅（单位：%）.............................................................................8图8：申万一级行业周涨跌幅（单位：%）............................................................................8图9：申万风格指数周/月涨跌幅（单位：%）........................................................................8图10：概念类指数周涨跌幅（单位：%）..............................................................................8图11：全球市场重要指数周涨跌幅（单位：%）....................................................................9图12：重要商品指数周涨跌幅（单位：%）...........................................................................9图13：2026年全球大类资产收益率（单位：%）..................................................................9图14：港股通累计净买入（单位：亿元）..............................................................................9图15：融资余额（单位：亿元）............................................................................................9图16：新发行基金份额（单位：亿份，点）........................................................................10图17：基金仓位估算（单位：点，%）................................................................................10图18：银行间拆借利率和公开市场操作（单位：%）..........................................................10图19：央行公开市场和国库定存净投放（单位：亿元）......................................................10图20：长期国债利率走势（单位：%）................................................................................10图21：各类债券与同期限债券利差（单位：%）.................................................................10 一、策略观点：短期调整，2月仍积极 2025年12月中旬春季行情启动以来，市场经历了两个阶段变化，2025年12月17日-2026年1月12日，机构冲量ETF叠加杠杆资金快速流入，上证指数加速上涨，伴随着换手率急速增长。2026年1月13日-2026年1月30日，政策引导降温下，宽基ETF大规模流出，上证指数震荡，换手率高位回落。我们认为市场短期调整的内在原因在于，一是每一轮牛市都会有多次换手率比较接近的高点，换手率急速增长后，市场容易出现震荡或休整。二是有色金属为代表的部分板块成交占比达到高位后内在调整压力加大。近期机构对贵金属交易限制增加，凯文·沃什被提名为新一任美联储主席，海外流动性摇摆带来大宗商品价格波动，都增加了板块波动的压力。但我们认为目前春季行情尚未面临政策转向、流动性实质性收紧、海外黑天鹅冲击或基本面大幅走弱等破坏逻辑的利空，短期调整消化后，2月有望继续春季行情下半场。后续增量资金层面潜在的利多还有险资增配权益资产、定存集中到期重配、公募新发回暖、私募补仓、外资回流等等。宏观层面可能的增量利多可以关注1月的信贷数据和通胀数据。风格上来看，2月通常是小盘成长占优，重主题、轻行业的时间段，军工、AI应用等高弹性成长主题在赚钱效应阶段性休整后仍可能有表现。另外，我们仍然建议关注产业层面中期逻辑较强的方向，短期经过估值消化调整之后，中期持续性可能强。 （1）调整的内在原因1：换手率冲高后的震荡消化。2025年12月中旬春季行情启动以来，市场经历了两个阶段变化，第一阶段是2025年12月17日-2026年1月12日，海外流动性扰动落地，市场风险偏好回升，资金层面先有配置型资金年底ETF冲量，杠杆资金快速流入形成共振，商业航天、AI应用等主题催化密集。期间上证指数快速上涨8.9个百分点，同时换手率急速增长。第二阶段是2026年1月13日-2026年1月30日，政策层面开始出现引导慢牛的信号，杠杆资金流入斜率放缓，宽基ETF开始大规模流出。期间上证指数下跌1.14个百分点，换手率在2026年1月14日达到3.8%的高点后开始回落。每一轮牛市都会有多次换手率比较接近的高点，换手率急速增长后，市场容易出现震荡或休整。比如2024年10月初换手率达到4.3%的高点，2025年8月底换手率达到3.4%的高点，之后都出现了月度的市场震荡。2015年牛市后期两次换手率高点过后市场震荡的时间最短1周，最长1个月。2026年1月14日全A换手率达到高点后市场开始震荡，从时间上来说2月存在市场结束震荡重新上行的可能。 资料来源：万得，信达证券研发中心 资料来源：万得，信达证券研发中心 （2）调整的内在原因2：有色金属成交占比达到高位。2025年12月中旬春季行情启动以来，军工、传媒、计算机、机械设备等科技成长板块在第一阶段表现较强，第二阶段表现偏弱。仅有色金属在贵金属价格上行和全球产能格局偏强的背景下，是为数不多持续领涨的行业，成为资金和主题博弈最为集中的板块之一。截至2026年1月29日，有色金属在全行业中的成交额占比快速提升到13%，处于过去5年最高分位水平。即使 牛市还没结束，部分赛道加速涨1个月可能也会休整。而近期机构对贵金属交易限制增加，凯文·沃什被提名为新一任美联储主席，海外流动性摇摆带来大宗商品市场波动，都增加了板块波动的压力。 资料来源:iFinD，信达证券研发中心 （3）2月有望继续春季行情下半场。从日历效应来看，2月通常是春季行情中胜率最好的月份。1月底业绩预告披露完毕后，市场又即将进入一段业绩空窗期，春节前流动性通常也比较充裕，使得市场再次开