信用债市场周度回顾 260201：信用债修复下半场：票息主导，攻守兼备

信用债修复下半场：票息主导，攻守兼备 信用债市场周度回顾260201 本报告导读： 本轮由配置盘主导的信用债修复或已进入后半场，随着后续修复斜率放缓，信用利差大概率重回窄幅震荡区间，策略建议回归票息核心。 王宇辰(分析师)010-83939801wangyuchen4@gtht.com登记编号S0880523020004 投资要点： 动量因子反转，重视估值防御2026.01.31地方债利差持续收窄，超长端收窄更为明显2026.01.28银行还“缺负债”吗：来自存单和票据的印证2026.01.27银行年初的“补仓”进行到哪一阶段了2026.01.26产业永续债品种利差还可挖掘2026.01.26 后续修复斜率放缓，信用利差大概率重回窄幅震荡区间，市场整体呈现“票息主导、波动收窄”的格局。往后看，除摊余成本法债基外，信用债其余新增配置力量相对有限，摊余债基开放仍是重要结构性变量。从摊余债基开放节奏来看，2月第一周将迎来5年期产品集中开放期，预计开放规模超200亿元，但从近两周机构净买入数据观察，基金已提前抢跑增配5年期信用债，后续增量资金对信用利差及期限利差的压缩空间或有限。短期利率震荡行情下，票息资产预计仍将维持稳定表现，信用利差重回震荡区间，向下突破需静待下一阶段市场催化因素出现。 投资策略上，建议回归票息核心，聚焦2-3年期限品种，在资质可控的前提下适度下沉挖掘超额收益，兼顾安全性与性价比；对于保险等年初具备超量配置需求的长期资金，可继续关注5年以上品种在市场波动中涌现的阶段配置机会。此外，万科境内债展期方案通过后，中高等级地产主体成交活跃度边际转暖，前期受舆情波及的2年内央国企地产债的估值修复机会值得关注。 信用债市场周度回顾：1）一级发行：净融资基本持平。上周主要信用债品种共发行2945亿元，到期1447.2亿元，净融资1497.8亿元，较前一周的净融资1493.4亿元基本持平。2）二级交易：成交收缩，利差表现分化。上周主要信用债品种共计成交8813.3亿元，较前一周9311.77亿元的成交减少498.47亿元。中票收益率震荡修复，3年期AAA中票收益率下行0.05BP至1.85%，3年期AA+中票收益率下行2.05BP至1.91%，3年期AA中票收益率下行4.05BP至2.04%。3）信用评级调整及违约跟踪。上周境内评级上调的发行人有7家， 为绍兴市上虞区水务集团有限公司、无锡华光环保能源集团股份有限公司、淮安市投资控股集团有限公司、吉利汽车控股有限公司、山东寿光金鑫投资发展控股集团有限公司、南京六合新城 建设(集团)有限公司和无锡市高新区创业投资控股集团有限公司。新增展期债券一只，为厦门禹洲鸿图地产开发有限公司发行的H20禹洲1。 风险提示：基本面超预期变化、货币政策不及预期、数据统计有遗漏或偏误等。 目录 1.本轮信用债修复还有多少空间？...........................................................32.信用债市场周度回顾............................................................................42.1.一级发行：净融资持平...................................................................42.2.二级交易：成交收缩，利差表现分化..............................................52.3.信用评级调整及违约跟踪................................................................73.风险提示..............................................................................................7 1.本轮信用债修复还有多少空间？ 近两周信用债市场延续配置盘主导的行情基调，但边际动能有所减弱，市场逐步从“持续修复”向“震荡收敛”过渡。月末一周信用债收益率整体震荡，配置需求支撑下信用债曲线呈现走平迹象，资质下沉逻辑从短端向3年期中久期品种延伸，中低等级品种成交活跃度边际提升。从机构行为表现来看，一级市场情绪未减，市场化项目普遍以低估值发行；二级现券买卖方面，虽然各类资管机构仍以净买入为主，但基金、保险、其他资管产品净买入规模较前一周有所收缩，理财侧重增配1年内短端品种，基金与保险的久期偏好有所回落；整体机构操作呈现鲜明的“两端发力”特征：一方面通过二永债捕捉短期交易机会，另一方面在信用利差持续压缩的背景下，在自身风险承受范围内持续下沉资质追求绝对收益。随着信用利差重新压至历史低位，部分机构开始兑现止盈，配置性价比逐步减弱。 展望2月，本轮由配置盘主导的信用债修复或已进入后半场，随着后续修复斜率放缓，信用利差大概率重回窄幅震荡区间，市场整体呈现“票息主导、波动收窄”的格局。往后看，除摊余成本法债基外，信用债其余新增配置力量相对有限，摊余债基开放仍是重要结构性变量。从摊余债基开放节奏来看，2月第一周将迎来5年期产品集中开放期，预计开放规模超200亿元，但从近两周机构净买入数据观察，基金已提前抢跑增配5年期信用债，后续增量资金对信用利差及期限利差的压缩空间或有限。短期利率震荡行情下，票息资产预计仍将维持稳定表现，信用利差重回震荡区间，向下突破需静待下一阶段市场催化因素出现。 投资策略上，建议回归票息核心，聚焦2-3年期限品种，在资质可控（优先选择区域经济实力较强、现金流覆盖充足、评级稳定的主体）的前提下适度下沉挖掘超额收益，兼顾安全性与性价比；对于保险等年初具备超量配置需求的长期资金，可继续关注5年以上品种在市场波动中涌现的阶段配置机会。此外，万科境内债展期方案通过后，中高等级地产主体成交活跃度边际转暖，前期受舆情波及的2年内央国企地产债的估值修复机会值得关注。 表1：信用债品种利率水平与利差所处分位数（截至1月30日） 2.信用债市场周度回顾 2.1.一级发行：净融资持平 根据Wind统计，上周（2026年1月26日-1月30日）短融发行1200亿元，到期570.2亿元，中票发行834亿元，到期519.4亿元；企业债到期68.1亿元；公司债发行911亿元，到期289.6亿元。上周主要信用债品种共发行2945亿元，到期1447.2亿元，净融资1497.8亿元，较前一周（1月19日-1月23日）的净融资1493.4亿元基本持平。 从主要发行品种来看，上周共发行短融超短融95只，中期票据92只，公司债发行155只，企业债发行0只，发行数量较前一周有所减少。 从发行人资质来看，AAA等级发行人占比最大，为45.91%。从行业来看，建筑类发行人占比最大，为27.78%，其次是综合类发行人，占比为21.35%。 注：数据截至2026年1月30日，且不考虑提前偿还资料来源：Wind，国泰海通证券研究 2.2.二级交易：成交收缩，利差表现分化 上周（2026年1月26日-1月30日）主要信用债品种（企业债，公司债，中票，短融）共计成交8813.3亿元，较前一周（1月19日-1月23日）9311.77亿元的成交减少498.47亿元。中票收益率震荡修复，与1月23日相比，1月30日3年期AAA中票收益率下行0.05BP至1.85%，3年期AA+中票收益率下行2.05BP至1.91%，3年期AA中票收益率下行4.05BP至2.04%。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 中票与国开债利差表现分化。3年期中票利差分位数分别从4.1%、2.2%、0.6%、2.7%、14.4%分化至6.2%、4.6%、1.5%、1.4%、9.8%。3-1Y期限利差多数下行，3年期与1年期利差分位数分别从51.5%、47.5%、42.3%、49.6%、56.4%下行至41.6%、42.4%、37.3%、36.2%、34.6%。等级利差同样多数下行，AAA-与AAA+利差分位数在1年、3年、5年、7年与10年分别由上期的6.9%、1.3%、12.0%、32.6%、28.5%下行至1.0%、1.1%、5.4%、23.5%、27.6%。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究，截至1月30日 2.3.信用评级调整及违约跟踪 上周（2026年1月26日-1月30日）境内评级上调的发行人有7家，为绍兴市上虞区水务集团有限公司、无锡华光环保能源集团股份有限公司、淮安市投资控股集团有限公司、吉利汽车控股有限公司、山东寿光金鑫投资发展控股集团有限公司、南京六合新城建设(集团)有限公司和无锡市高新区创业投资控股集团有限公司，其中绍兴市上虞区水务集团有限公司、淮安市投资控股集团有限公司、南京六合新城建设(集团)有限公司为城投平台。无境内评级下调的发行人。 上周（2026年1月26日-1月30日）无新增违约债券，新增展期债券一只，为厦门禹洲鸿图地产开发有限公司发行的H20禹洲1。 3.风险提示 基本面超预期变化、货币政策不及预期、数据统计有遗漏或偏误等。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告