信用债市场周观察：票息策略优于久期策略

票息策略优于久期策略 信用债市场周观察 齐晟执业证书编号：S0860521120001qisheng@orientsec.com.cn010-66210535杜林执业证书编号：S0860522080004dulin@orientsec.com.cn010-66210535王静颖执业证书编号：S0860523080003wangjingying@orientsec.com.cn021-63326320徐沛翔执业证书编号：S0860525070003xupeixiang@orientsec.com.cn021-63326320 研究结论 ⚫信用债策略：上周债市走势较为平淡，对周初通胀数据、三季度货政报告等均反应钝化，市场缺乏交易主线，信用债表现同样偏纠结，前期收益率下行趋势暂缓。向后看，对信用债而言，利多因素包括：（1）摊余成本法定开型债基迎来集中开放期，中长期高等级信用债配置力量或增强；（2）资金面总体平稳；（3）年底配置盘为明年构建票息底仓，增配节点逐渐到来。而利空因素包括：（1）收益率快速下行趋势暂缓，换手率持续下行，做多动力回落；（2）公募费率新规未落地，构成一定阻碍；（3）股市仍存在对债市形成扰动的可能。总体而言，信用债当前策略以挖掘票息为主，优于久期策略，主要挖掘方向包括中低资质城投，以及部分收益率曲线凸性较大的主体。 ⚫信用债周度回顾：发行量保持高位，但到期量大幅增加，净融资缩减。上周各等级、各期限信用债估值窄幅波动，仅低等级、长久期略有收窄，信用利差短期持平、中长期限被动走阔。各等级3Y-1Y、5Y-1Y期限利差均小幅收窄；AA-AAA级等级利差短端持平、中长端收窄。城投债信用利差方面，上周各省信用利差基本持平，各省份之间几乎无分化；上周各行业利差多数走阔1bp，房地产行业利差收窄2bp。二级成交方面，周换手率环比继续回落，下降0.18pct至1.69%。利差走阔居前的房企依次为时代控股、融侨、万科和禹州鸿图。 公募REITs续跌，配置窗口渐行渐近：公募REITs月报2025-11-12切券后利差压缩空间有限：固定收益市场周观察2025-11-12信用债ETF将持续吸引资金流入：信用债市场周观察2025-11-11 风险提示 政策变化超预期；货币政策变化超预期；经济基本面变化超预期；信用风险暴露超预期；数据统计可能存在遗误 目录 1信用债周观点：票息策略优于久期策略.......................................................4 2信用债周回顾：走势平淡，利差被动走阔....................................................4 2.1负面信息监测...............................................................................................................42.2一级发行：净融资缩减，AA+级融资成本压缩较多.......................................................52.3二级成交：估值窄幅波动，换手率进一步下行.............................................................6 风险提示........................................................................................................8 图表目录 图1：上周信用债估值窄幅波动，利差被动走阔...........................................................................4图2：债券违约与逾期..................................................................................................................4图3：主体评级或展望下调的企业................................................................................................4图4：债项评级调低的债券...........................................................................................................4图5：海外评级下调......................................................................................................................5图6：重大负面事件......................................................................................................................5图7：发行量保持高位，偿还量提升，净融资缩减.......................................................................5图8：发行成本环比继续收窄，AA+级收窄较多...........................................................................5图9：取消或推迟发行债券数量维持较低水平..............................................................................5图10：信用债估值窄幅波动，仅AA级5Y收窄3bp....................................................................6图11：中长期信用利差被动走阔..................................................................................................6图12：各等级3Y-1Y、5Y-1Y期限利差均小幅收窄......................................................................6图13：AA-AAA级等级利差短端持平、中长端收窄.....................................................................6图14：各省城投信用利差水平及变动情况...................................................................................7图15：各行业信用利差水平及变动情况.......................................................................................7图16：周换手率前十的债券列表..................................................................................................8图17：成交价差超过10%债券....................................................................................................8图18：城投和产业利差变化前五大主体（bp）............................................................................8 1信用债周观点：票息策略优于久期策略 上周债市走势较为平淡，对周初通胀数据、三季度货政报告等均反应钝化，市场缺乏交易主线，信用债表现同样偏纠结，前期收益率下行趋势暂缓。向后看，对信用债而言，利多因素包括：（1）摊余成本法定开型债基迎来集中开放期，中长期高等级信用债配置力量或增强；（2）资金面总体平稳；（3）年底配置盘为明年构建票息底仓，增配节点逐渐到来。而利空因素包括：（1）收益率快速下行趋势暂缓，换手率持续下行，做多动力回落；（2）公募费率新规未落地，构成一定阻碍；（3）股市仍存在对债市形成扰动的可能。总体而言，信用债当前策略以挖掘票息为主，优于久期策略，主要挖掘方向包括中低资质城投，以及部分收益率曲线凸性较大的主体。 数据来源：Wind，东方证券研究所 2信用债周回顾：走势平淡，利差被动走阔 2.1负面信息监测 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2.2一级发行：净融资缩减，AA+级融资成本压缩较多 发行量保持高位，但到期量大幅增加，净融资缩减。11月10日至11月16日信用债一级发行2699亿元，环比缩减7%；同时总偿还量增至2385亿元，最终净融入314亿元，净融资大幅缩减。 上周统计到2只取消/推迟发行信用债，规模合计19亿元，取消/推迟发行数量保持今年低位水平。 一级发行成本方面，上周发行成本环比继续小幅收窄，AA+级收窄较多。上周AAA、AA+级平均票息为2.10%、2.15%，环比分别上行1bp、下行11bp，新发AA/AA-级新债频率仍处于较低水平。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2.3二级成交：估值窄幅波动，换手率进一步下行 上周各等级、各期限信用债估值窄幅波动，仅低等级、长久期略有收窄，信用利差短期持平、中长期限被动走阔。上周债市震荡偏下行，信用债前期涨势暂缓，估值最终大致持平，基本在±1bp内波动，仅AA级5Y下行3bp幅度偏大。无风险利率平坦化下行，最终信用利差除短端持平外，中长端基本都被动走阔，3~5Y走阔幅度约在2bp左右。 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 各等级3Y-1Y、5Y-1Y期限利差均小幅收窄，AA级5Y-1Y利差压缩3bp幅度偏大，其余均收窄1bp左右；AA-AAA级等级利差短端持平、中长端收窄，3Y、5Y分别收窄2bp和3bp。 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 城投债信用利差方面，上周各省信用利差基本持平，各省份之间几乎无分化。 产业债信用利差方面，上周各行业利差多数走阔1bp，房地产行业利差收窄2bp。 数据来源：Wind，东方证券研究所 二级成交方面，周换手率环比继续回落，下降0.18pct至1.69%，换手率前十债券的发行人基本都为央国企。上周仅统计到1只折价超过10%成交的信用债，无房企债。 从单个主体估值变化看，利差收窄或走阔幅度居前的城投分布都较为散乱；产业方面，利差走阔幅度前五的主体均为房企，受行权等因素短期估值波动较大，走阔居前的房企依次为时代控股、融侨、万科和禹州鸿图。 风险提示 政策变化超预期：本文假设行业发展导向、信用债发行融资等方面的政策保持相对平稳，如政策出现超预期转向，将对市场行为产生巨大变化； 货币政策变化超预期：本文假设央行货币政策保持