食品饮料行业专题研究：一文拆解金星啤酒招股书-“金”酿升级，成长新“星”

“ 金 ” 酿 升 级 ， 成 长 新 “ 星 ”— —一 文 拆 解 金 星 啤 酒 招 股 书 分析师李梓语执业证书编号：S0680524120001邮箱：liziyu1@gszq.com 分析师黄越 执业证书编号：S0680525050002邮箱：huangyue1@gszq.com 打造极致专业与效率 1.公司介绍：中式精酿领军者，创新驱动价值增长 1.公司介绍：中式精酿领军者，创新驱动价值增长 ◼中式精酿领军品牌，受益精酿赛道扩容红利 •公司成立于1982年，历经四十余年发展，已成长为国内中式精酿领军品牌。产品组合多元化特征显著，品类覆盖拉格啤酒与小麦啤酒，具体包含纯生、原浆、白啤等系列；在中式精酿赛道，针对性推出茉莉花茶、金星毛尖等茶风味创新单品，形成差异化竞争优势。 •根据灼识咨询，截至2025Q1-3金星啤酒位列中国啤酒行业第八、本土第五大啤酒企业，并跻身中国精酿啤酒第三大企业及本土精酿啤酒第二大企业。按2022-2024年零售额CACR统计，公司是中国啤酒行业前十大企业中增长最快的企业，零售额CACR为23.7%。2024年公司实现营收7.3亿元，同比增长104.9%；实现归母净利润1.25亿元，同比飙升约928.0%，业绩增长势能强劲；25Q1-3营收同比大幅增长、归母净利润同比大幅增长，业绩成长进一步提速。 1.公司介绍：中式精酿领军者，创新驱动价值增长 ◼发展历程：长期探索独特发展模式，多元创新筹备上市•原始发展阶段（1982-1991年）：承包酒厂，产能扩建。1982年公司成立，原名郑州东风啤酒厂后更名为郑州金星啤酒厂，承包 经营扭亏，产能提至5万吨，并获省优等荣誉。•快速发展阶段（1992-1997年）：企业扩营，分厂管理。公司更名为河南金星啤酒厂，1993年与美国明尼苏达蓝马啤酒公司合资 成立河南蓝马啤酒有限公司，1995年组建河南金星啤酒集团有限公司，分厂扩至6个，产能达35万吨并配套原料等公司。•跨越式发展阶段（1998-2006年）：金星模式，战略扩张。更名为金星啤酒集团有限公司，以“金星模式”在多省市建16个分公司，产能提至150万吨，跻身中国啤酒行业四强。•品牌管理提升阶段（2007-2019年）：品牌整合，持续升级。聚焦内部管理与品牌整合，实施名牌战略，主产品30多个品种畅销20余省市及部分东南亚国家，获中国名牌、中国驰名商标等荣誉。•多元化发展/上市阶段（2020年至今）：多元发展，筹备上市。2020年完成郑州、甘肃新厂投产，开启多元化经营；2022年被集团确认为筹备上市元年；2025年向“全国影响力一流啤酒上市企业”目标迈进；2026年公司向港交所提交招股书。 1.公司介绍：中式精酿领军者，创新驱动价值增长 ◼股权结构：股权高度集中，家族控股稳定 •截至2026年1月13日，金星控股(由张铁山先生及张峰先生分别持有90.00%及10.00%的权益)持有公司74.56%的权益；张铁山先生作为实际控制人，直接持有公司9.94%的权益，通过金星控股间接持有67.10%，合计共有77.04%；张峰先生则直接持有公司8.95%的权益；张铁山先生、张峰先生、金星控股、万财合壹号、万财合管理、万财合贰号、万财合三号及万财合伍号合共持有公司100.00%权益。图：金星啤酒股权结构 1.公司介绍：中式精酿领军者，创新驱动价值增长 ◼公司治理：高管资历深厚，管理经验丰富 •公司由张铁山担任非执行董事、董事长，1966年从业，历任啤酒厂总经理等职，负责集团战略性建议，获国务院特殊津贴等荣誉。 •执行董事、总经理张峰，负责集团整体发展战略与全面管理，2004年加入金星，获“河南省优秀企业家”称号。•执行董事、执行副总监李鹏（兼职工代表董事），1996年加入金星，历任多岗位负责人，主抓集团重大运营决策与管理，具备“酿酒师”资质。•执行董事、首席财务官罗勤，1993年加入，长期负责财务及资本市场管理，具备中级会计职称。•联席公司秘书王文攀、梁皑欣，负责公司治理合规与投资者关系维护，前者有丰富董办经验，后者具备14年香港上市企业管治经验。•整体来看，公司高管团队深耕啤酒行业多年，管理经验深厚，支撑集团业务稳定运营。 2.财务表现：营收增长显著提速，利润规模大幅跃升 ◼营收增长显著提速，利润规模大幅跃升 •营业收入方面，受益于产品矩阵扩容与线下渠道深化布局，2023-2024年金星啤酒收入从3.56亿元提升至7.30亿元，其中2024年在新品类啤酒放量、餐饮等渠道渗透加强的驱动下，营收同比增速大幅提升至104.87%，2025Q1-3同比+191.16%至11.10亿元。 •归母净利润方面，公司2023-2024年归母净利润从0.12亿元快速增长至1.25亿元，期间同比增幅超9倍，利润实现爆发式增长。2025Q1-3公司归母净利润同比增长1095.84%至3.05亿元，业绩成长动能持续强化。 资料来源：公司招股说明书，国盛证券研究所 2.财务表现：营收增长显著提速，利润规模大幅跃升 ◼净利率大幅攀升，费用率持续优化 •2024年公司毛利率达37.8%，同比提升10.5pct；净利率呈快速攀升态势，盈利增长动能强劲。2024年公司净利率达17.2%，较上年大幅提升13.8个百分点，实现盈利能力的跨越式突破。 •销售费用率降至8.9%，同比-3.3pct，管理费用率随规模效应同步下行，从2023年的7.38%降至2024年的4.24%。•销售成本结构中，原材料及包材物料成本是绝对核心，2024年占销售成本66.7%。销售及分销开支结构中，员工薪酬是核心项，占比达59.3%，其次是市场及推广费用，占30.1%。 资料来源：公司招股说明书，国盛证券研究所 3.业务表现：打造精品佳酿名片，产品矩阵开拓创新 ◼产品：聚焦精酿赛道，打造“1+1+N”中式产品矩阵 •公司立足中式精酿啤酒、1981原浆啤酒、新一代啤酒、纯生啤酒四大品类，分别在茶元素精酿、经典拉格、大众平价啤酒等赛道构建差异化优势；同时布局白啤、鲜啤、果饮等其他品类，延展产品矩阵，覆盖多元消费场景。 •中式精酿啤酒：主打“茶元素+啤酒”，联合信阳毛尖供应商优化酿造参数，推出毛尖、茉莉花茶等口味，是核心增长引擎。 •1981原浆啤酒：经典拉格风格，麦香纯净、苦香均衡，品质稳定。 •新一代啤酒：面向新饮酒群体，优质原料加持，高性价比，适配大众消费场景。 •纯生：无巴氏杀菌的拉格，采用全麦芽低温发酵与微孔过滤工艺，酒体浅金、泡沫细腻，口感清爽顺滑 •其他啤酒：含德式白啤、河南限定鲜啤及菠萝啤、小橙橙双口味果饮，白啤酒体朦胧香气丰富，鲜啤袋装锁鲜5天最佳赏味期，果饮风味清爽补充非啤需求图：公司产品矩阵 3.业务表现：打造精品佳酿名片，产品矩阵开拓创新 ◼产品：聚焦精酿赛道，打造“1+1+N”中式产品矩阵 •中式精酿大单品打造，固有品类增长承压。金星啤酒品类分化格局鲜明，中式精酿堪称增长黑马。受益于品类拓展精准布局，2024年中式精酿营收3.77亿元，2025Q1-3冲至8.67亿元，同比+2331.97%，目前已占公司营收比重78.1%，爆发式增速尽显新兴消费风口优势。 •传统品类则表现疲软，1982原浆2025Q1-3营收1.28亿元，同比-19.02%；新一代营收0.57亿元，同比-44.74%；纯生同比-18.79%；其他啤酒收缩幅度较大，同比-65.96%。整体来看，中式精酿的异军突起是品类红利的体现，而传统品类压力的增加也为后续发展指明了创新方向。 资料来源：公司招股说明书，国盛证券研究所 3.业务表现：打造精品佳酿名片，产品矩阵开拓创新 ◼渠道：线下分销为主，全渠道稳步增长 •以线下分销为主力，同时布局线上直销等渠道。分销渠道在24年贡献收益占比为89.4%，2025Q1-3为94.8%，其中线下分销是核心子渠道，2025Q1-3占比78.1%，相比之下全渠道占比为16.7%。线上直销作为补充，2025Q1-3占比为4.1%。2024年8月，公司创新性采用线上直播首发模式推出核心新品毛尖精酿茶啤。上线仅一周，该产品即在抖音实现日销登顶平台啤酒品类榜首，后续快速渗透京东、天猫等主流电商平台。线上收入方面，公司直销渠道收入呈现显著波动增长态势，2024年收入达0.689亿元，较2023年的0.03亿元同比大幅增长2172.17%，2025Q1-3收入为0.46亿元。 •分区域来看，公司分销商地域分布以华中为核心主导，2025年9月该区域分销商达1389家、占比61.5%；同时正加速向全国渗透，华东与其他区域的分销商占比各达11.0%，西北、华北也分别占8.5%与7.9%，目前已覆盖全国多省份。单体规模上，2023-2024年五大区域的单体规模整体上升，其中华北单体规模增长最多为216.69万元/个。 资料来源：公司招股说明书，国盛证券研究所 3.业务表现：打造精品佳酿名片，产品矩阵开拓创新 ◼品牌营销：意见领袖+场景营销，聚焦区域消费群体 •金星啤酒在营销层面多维发力，成效显著。在线上运营方面，长期通过聘请关键意见领袖及主播、策划线上内容强化品牌社交属性；2024年8月于抖音推出“金星毛尖”，上线一月日均订单超10000单，自营店登顶抖音“品牌啤酒人气榜”榜首，同时围绕消费场景与季节性主题，在抖音、小红书搭配互动机制提升用户参与度。 •在全渠道品牌曝光方面，整合传统媒体、电商、直播等渠道，叠加高曝光广告载体扩大声量，并参展行业展会深化互动。 •在线下渠道拓展方面，金星啤酒参加2025年河南省“吃货节”，闪耀“赛会节”展现“美豫名品”风采；公司也拓展零食量贩店合作，触达更广泛潜在消费群体。 资料来源：中国工业新闻网，国盛证券研究所 资料来源：中国工业新闻网，国盛证券研究所 3.业务表现：打造精品佳酿名片，产品矩阵开拓创新 ◼产能：利用率随运营调整，产能扩张稳步推进 •目前集团年啤酒生产能力达200万吨，这一产能位居河南之冠；目前已在豫、黔、滇、川、陕、甘、晋、粤等9个省份建立了16个啤酒生产基地。•产能利用率方面，现有工厂中，郑州厂2023-2025Q1-3产能利用率因产品调整、生产中式精酿而提升；安阳厂先因产品调整降利用率，后因2024Q4季节性半停产回升；南阳、周口厂先因产品调整降利用率，后分别靠承接郑州厂产品、投产新设备（中式精酿）回升。•在未来产能规划方面，公司以生产基地为核心推进产能扩张，郑州工厂聚焦精酿啤酒，部分瓶装产线拟调配至省内其他工厂；西安工厂推进建设，目标新增50千吨产能，计划2026年底前投产。 3.业务表现：打造精品佳酿名片，产品矩阵开拓创新 ◼客户整体分散，供应商集中度稳步下行 •2024年金星啤酒前五大客户收入占比同比-4.4pct至6.50%，主因公司持续拓展多元客户群体，减少对头部客户的依赖，2024年原有核心大客户合作占比普遍收缩，其中最大客户收入占比同比-1.1pct至1.70%；25Q1-3虽最大客户收入占比略有回升至2.40%，但前五大客户收入占比进一步降至6.20%。公司供应商集中度呈持续下降态势，供应链布局不断优化，一定程度有利于为原材料稳定供给及上游议价能力提供支撑。从数据来看，2023年公司前五大供应商采购额占比为37.8%，2024年占比同比下降4.4pct至33.4%，2025Q1-3进一步回落至31.7%，整体下行趋势明确。 资料来源：公司招股说明书，国盛证券研究所 3.业务表现：打造精品佳酿名片，产品矩阵开拓创新 ◼原材料及包材成本占比大，供应链稳定分散风险 •金星啤酒的原材料分为核心原材料与包装材料两类，核心原材料主要是大麦麦芽、小麦麦芽、酒花、大米，特色产品还会添加茶叶及NFC果汁；包装材料则包含玻璃瓶、铝制罐身、马口铁、纸箱等组件及材料。2024年原材料及包装材料成本占比达到66.7%，其余成本包括占比10.2%的税金及附加费用、占比5.7%的运费等；2023