食品饮料行业研究：金星啤酒招股说明书梳理，关注春节窗口动销催化

投资建议 白酒：周内贵州茅台发布《2026年贵州茅台酒市场化运营方案》，进一步明确了此前市场工作会议/经销商大会时对产品/渠道等维度的改革规划。重点包括构建“自售+经销+代售+寄售”营销体系，渠道端建立以市场需求为驱动的动态评估考核机制、优胜劣汰，构建“随行就市、相对平稳”的自营体系零售价格动态调整机制等。 我们认为，公司市场化改革节奏持续超预期，突破传统模式下出厂价、指导价等概念桎梏，让价格更真实反应供求关系，强化对C端的触及、对终端市场的掌控力，倒逼传统渠道自我改革、发挥更强品牌运营&消费培育的作用，以服务赚取合理利润。整体公司在体制机制层面大幅改革，“随行就市”属性进一步聚焦，这为公司中长期良性发展奠定更扎实基础。此外，构建以消费者为中心的发展范式，也能更好地体现品牌价值与意义。 i茅台自元旦上线1499元抢购2026年产普飞后，直至当前仍处于快速售罄状态、消费端抢购情绪火热。同时，2019~2024年产普飞已于1月15日上线、亦处于快速售罄状态；叠加近期飞天茅台批价超预期平稳，我们认为春节窗口飞天茅台动销或有超预期潜力，驱动因素包括i茅台渠道直营对假酒销售挤出效应、泛大众消费端的备货刺激等。 配置方向建议：1）品牌力突出、护城河深厚的高端酒（贵州茅台、五粮液），渠道势能仍处于上行期的山西汾酒，受益于大众需求强韧性&乡镇消费提质升级趋势的稳健区域龙头。2）顺周期潜在催化的弹性标的（如泛全国化名酒古井贡酒、泸州老窖），有新产品、新渠道、新范式催化的弹性酒企（如珍酒李渡、舍得酒业、酒鬼酒等）。 啤酒：周内河南金星啤酒向港交所递交上市申请，公司为啤酒行业内细分精酿啤酒赛道的头部企业、尤其是在风味精酿啤酒子赛道，其核心产品为金星毛尖、茉莉花茶中式精酿啤酒等产品。2025Q1-Q3公司实现营收11.10亿元，同比+191%；实现净利润3.05亿元，同比+1096%。啤酒的需求场景偏大众化、目前餐饮等现饮需求仍在稳步修复中，啤酒酒企也在加码非即饮渠道布局、发展软饮等多元化。考虑到啤酒酒企不错的业绩置信度与股息水平，建议持续关注。 休闲零食：春节备货开启，叠加下游渠道扩张、产品推新节奏加快，板块延续高景气。受益于26年春节错期，结合当前新渠道仍有铺货红利，预计26Q1板块业绩高增，尤其以洽洽、甘源等年货节属性较强、同期基数较低的公司利润弹性较大。短期建议关注零食春节备货行情及量贩零食龙头上市节奏，26年仍有门店扩张、店型调改带来的收入端高增潜力，同时规模效应带动净利率改善。持续推荐魔芋大单品主导的盐津铺子、卫龙美味，建议关注洽洽食品葵花籽成本改善&春节礼盒动销节奏。 软饮料：行业进入销售淡季，龙头12月逐步开启新财年，补库需求带动出货改善，但整体来看仍受竞争加剧影响，景气度略有承压。我们仍看好龙头企业平台化能力，关注东鹏饮料、农夫山泉回调机会，及百润股份新品动销表现。 调味品：餐饮需求略有改善，居民端需求平稳，行业景气度底部企稳。现阶段板块估值充分调整，市场充分关注个股内生变化，尤其对合作山姆等增量渠道、市场竞争态势缓和、成本下降超预期等利好较为敏感。基于行业beta偏弱视角，当前我们优先推荐个股逻辑，推荐具备出海红利叠加成本下行逻辑的安琪酵母，及兼具高分红和基本面改善的千禾味业、颐海国际。 风险提示 宏观经济恢复不及预期、区域市场竞争风险、食品安全问题风险。 内容目录 一、周专题：金星啤酒招股说明书梳理，关注春节窗口动销催化.......................................3二、行情回顾...................................................................................5三、食品饮料行业数据更新.......................................................................7四、公司&行业要闻及近期重要事项汇总............................................................8五、风险提示...................................................................................9 图表目录 图表1：金星啤酒分产品营收拆分（亿元）........................................................3图表2：金星啤酒分产品毛利率拆分..............................................................3图表3：金星啤酒分渠道营收拆分（亿元）........................................................3图表4：金星啤酒分区域分销商梳理拆分（个）....................................................3图表5：金星啤酒分销商分区域营收拆分（亿元）..................................................4图表6：金星啤酒毛利率、净利率情况梳理........................................................4图表7：周度行情..............................................................................5图表8：周度申万一级行业涨跌幅................................................................6图表9：周度食品饮料子板块涨跌幅..............................................................6图表10：申万食品饮料指数行情.................................................................6图表11：周度食品饮料板块个股涨跌幅TOP10......................................................6图表12：非标茅台批价走势（元/瓶）............................................................7图表13：白酒月度产量（万千升）及同比（%）....................................................7图表14：高端酒批价走势（元/瓶）..............................................................7图表15：国内主产区生鲜乳平均价（元/公斤）....................................................8图表16：中国奶粉月度进口量及同比（万吨，%）..................................................8图表17：啤酒月度产量（万千升）及同比（%）....................................................8图表18：啤酒进口数量（万千升）与均价（美元/千升）............................................8图表19：近期上市公司重要事项.................................................................9 一、周专题：金星啤酒招股说明书梳理，关注春节窗口动销催化 酒类板块 周内河南金星啤酒向港交所递交上市申请，公司为啤酒行业内细分精酿啤酒赛道的头部企业、尤其是在风味精酿啤酒子赛道，其核心产品为金星毛尖、茉莉花茶中式精酿啤酒等产品。2025Q1-Q3公司实现营收11.10亿元，同比+191%；实现净利润3.05亿元，同比+1096%。 分产品拆分：2025Q1-Q3中式精酿啤酒、1982原浆啤酒、新一代啤酒、纯生、其他啤酒、其他业务分别实现营收8.67、1.28、0.57、0.34、0.13、0.12亿元，营收占比分别为78.1%、11.5%、5.1%、3.0%、1.2%、1.1%，毛利率分别为52.0%、33.1%、22.6%、26.8%、35.4%、12.4%。 其中，中式精酿啤酒爆发式增长是营收增长的主要来源，反观其他啤酒产品类目期内营收均录得同比下滑。前者主要得益于茶啤赛道自2024年以来爆发式景气攀升，主要驱动力是茶啤独特风味&国潮属性，2024年时茶啤主要以毛尖、茉莉花茶口味为主，后衍化出冰糖葫芦等泛风味化精酿啤酒产品。 来源：金星啤酒招股说明书，国金证券研究所 来源：金星啤酒招股说明书，国金证券研究所 分渠道拆分：2025Q1-Q3啤酒业务中全渠道分销、线下分销、直销分别实现营收1.85、8.67、0.46亿元，营收占比分别为16.7%、78.1%、4.1%，毛利率分别为48.4%、47.0%、48.6%，整体而言公司渠道模式仍以传统分销为主。 2025Q3末公司分销商数量为2257个，期内新增862个、推出1091个，较2025年初净减少229个。其中，分区域拆分分销商梳理：2025Q3末华中、华东、华北、西北、其他区域分销商数量分别为1389、248、179、192、249个，较2025年初分别-381、+104、+59、-117、+106个。 来源：金星啤酒招股说明书，国金证券研究所 来源：金星啤酒招股说明书，国金证券研究所 分区域拆分分销商营收结构：2025Q1-Q3华中、华东、华北、西北、其他区域分销商分别实现营收5.10、1.26、1.01、0.75、0.55亿元，占比分别为58.8%、14.5%、11.7%、8.6%、6.4%，以河南为主的华中区域虽然仍是营收贡献的核心，但是泛全国化外拓进程下华中区域占比已有所回落。 从盈利能力来看，公司2024年净利率达17.2%、已达行业领先水平；2025Q1-Q3净利率达27.5%，考虑开支&以股份为基础的付款后、经调整净利率达28.5%。 来源：金星啤酒招股说明书，国金证券研究所 来源：金星啤酒招股说明书，国金证券研究所 整体而言，目前我们仍维持啤酒行业景气度底部企稳的判断，内部细分赛道伴随消费端多元化趋势呈现结构景气态势。我们预计2026年啤酒行业整体成本端会相对平稳，短期铝罐涨价已经落地、其余成本端会对铝材涨价有所对冲；中期餐饮修复赋予行业量价潜在弹性。考虑到啤酒行业偏稳健的市场竞争格局、相对不错的业绩置信度及股息水平，建议持续关注。 对于白酒板块而言，周内贵州茅台发布《2026年贵州茅台酒市场化运营方案》，进一步明确了此前市场工作会议/经销商大会时对产品/渠道等维度的改革规划。重点包括构建“自售+经销+代售+寄售”营销体系，渠道端建立以市场需求为驱动的动态评估考核机制、优胜劣汰，构建“随行就市、相对平稳”的自营体系零售价格动态调整机制等。 我们认为：公司市场化改革节奏持续超预期，突破传统模式下出厂价、指导价等概念桎梏，让价格更真实反应供求关系，强化对C端的触及、对终端市场的掌控力，倒逼传统渠道自我改革、发挥更强品牌运营&消费培育的作用，以服务赚取合理利润。整体公司在体制机制层面大幅改革，“随行就市”属性进一步聚焦，这为公司中长期良性发展奠定更扎实基础。此外，构建以消费者为中心的发展范式，也能更好地体现品牌价值与意义。 同期，贵州茅台自营店周内开启与原有企业团购客户2026年销售合同签订，销售品项包含飞天500mI