全球宽松周期后半程：温和修复、结构分化

2026年1月28日 全球宽松周期后半程：温和修复、结构分化 核心观点 核心观点核心观点“二次通胀”预期升温金价屡创新高⚫全球央行：2025年全球央行延续货币宽松，但主要央行节奏分化：美联储3次降息后转入观望，欧央行降息阶段性结束，日本央行维持渐进谨慎的小步加息。整体而言，利率端宽松的主要阶段已基本过去，2026年更可能以小步微调式宽松为主，或在风险冲击下应对式降息。尽管“价”的宽松边际减弱，但主要央行缩表趋于结束，“量”的边际宽松有望接力，流动性环境仍偏充裕，对风险资产估值形成支撑。 投资咨询业务资格沪证监许可【2015】84号 核心观点核心观点2024年4月8日“二次通胀”预期升温金价屡创新高⚫全球制造业：2025年全球制造业景气呈现温和修复，AI资本开支形成结构性增量，财政与货币政策提供周期性支撑，关税主要扰动修复节奏而非方向。对2026年全球制造业的基准判断是延续温和扩张，但上行斜率仍具不确定性。重点关注两点：一是AI资本开支增速是否短期见顶；二是终端需求复苏成色。风险方面，特朗普关税政策仍构成扰动，但更多体现为反复与落地节奏变化；在2025年已出现订单前置与供应链调整、且市场预期更充分的背景下，其对制造业景气的边际冲击预计弱于2025年。 李婷从业资格号：F0297587投资咨询号：Z0011509 核心观点核心观点⚫美国：2026年美国经济大概率延续“放缓但仍具韧性”的运行格局，GDP增速预计仍可维持在2%左右。就业降温背景下，居民消费动能趋弱，但关税推动贸易逆差阶段性收敛、AI投资延续以及降息对利率敏感行业的边际修复，对增长形成对冲。预计劳动力市场呈现“总量托底、结构分化”特征，通胀整体仍运行在温和下行通道。特朗普政策仍可能带来阶段性扰动，但在中期选举约束下，或对经济运行中枢的冲击有限。 黄蕾从业资格号：F0307990投资咨询号：Z0011692 “二次通胀”预期升温金价屡创新高高慧从业资格号：F03099478投资咨询号：Z0017785 核心观点核心观点核心观点2024年4月8日⚫中国：2025年经济运行呈现“节奏前高后低、总量尚有托举”的特征，前几年制约经济的“供需、量价、安全与风险资产”三重不平衡已阶段性缓解。2026年作为“十五五”开局之年，政策主线明确指向“扩内需、强科技、反内卷”，财政定调“更加积极”，货币定调“适度宽松”，政策重心由“逆周期托底”转向“结构优化与中长期动能培育”。同时，中美关系进入阶段性缓和期，外部扰动较2025年收敛，宏观能见度有所提升；但在地产与信用修复偏慢、消费动能不足、出口仍存不确定性的约束下，复苏斜率预计偏缓，2026年实际GDP增速或在4.8%左右。年内预期差可能体现在通胀回升的节奏与空间，以及地产价格修复路径上。 王工建从业资格号：F3084165投资咨询号：Z0016301 核心观点核心观点2024年4月8日⚫欧洲：2025年欧元区温和复苏，通胀回归目标，暂别货币宽松；2026年欧元区预计仍是“温和修复但斜率不高”的一年：在通胀回落至目标附近、工资与服务通胀缓慢降温的背景下，货币政策大概率维持接近中性、对增长形成弱支撑，同时欧元区“宽财政”更多转向兑现，主要源于德国的财政扩张以及RRF（欧盟复苏基金）资金的集中落地。基准情景下，预计2026年欧元区GDP同比增速在1.3%。 “二次通胀”预期升温金价屡创新高赵凯熙从业资格号：F03112296投资咨询号：Z0021040 核心观点核心观点⚫日本：2025年日本在内需支撑下温和复苏，尽管受到食品通胀扰动及央行加息影响，增长中枢仍有所上移，但外需表现偏弱。展望2026年，日本延续温和复苏，劳动力供给偏紧支撑工资上行，叠加财政补贴对冲生活成本，内需仍是增长核心。政策上，央行维持数据依赖的渐进加息，新政府财政侧重民生托底、战略投资与安全支出，在“纪律叙事”下政府融资压力仍存，“高市交易”可能延续——日元弱，日股涨，财政扩张推升国债期限溢价。基准情景下，预计2026年日本GDP同比增速为1.0%。 何天从业资格号：F03120615投资咨询号：Z0022965 核心观点2024年4月8日⚫风险因素：国际地缘局势恶化，全球贸易摩擦反复，美国经济降温超预期，国内经济复苏不及预期。 目录 一、全球货币宽松态势仍将延续，但幅度收敛................................................................6 （1）美联储：降息空间未尽、节奏放缓，流动性尚有托底.....................................8（2）美联储：即将迎来主席更替，围绕独立性的风险溢价有望被市场“显性化”9（3）日央行：2026年延续谨慎、小步的加息周期.................................................11（4）欧央行：降息周期结束，进入数据观望期.....................................................12 二、全球制造业在结构性增量与周期性支撑下，延续温和扩张.....................................13 1、2025年全球制造业温和向上、区域分化延续........................................................13 （1）AI资本开支的结构性拉动..............................................................................14（2）货币财政偏松的周期性支撑...........................................................................15（3）关税预期扰动节奏..........................................................................................16 三、主要经济体回顾与展望............................................................................................17 （1）2025年关税扰动下经济增长韧性仍存，中枢边际回落..................................18（2）2025年就业市场降温、弱而不衰、低招聘、低裁员、低供给.......................19（3）关税扰动通胀预期、住房通胀回落主导2025年通胀降温.............................21 2、中国.......................................................................................................................23 （1）2025年经济增速前高后低，三大不平衡在2025年均有显著缓解..................23（2）2026年走出通缩是共识，但预期差仍存........................................................26（3）2026年旧动能退潮下的地产：实物拖累收敛、价格未稳..............................27 3、欧洲.......................................................................................................................29 （1）2025年欧元区温和复苏，通胀回归目标，暂别货币宽松..............................29（2）2026年起欧元区“宽财政”更多转向兑现....................................................30 4、日本.......................................................................................................................32 （1）2025年内需支撑日本复苏，食品通胀扰动，日央行渐进加息.......................32（2）日本财政再扩张重启，“高市交易”延续.....................................................34 图表目录 图表1全球主要央行总资产规模及同比增速......................................................................6图表2全球央行净降息比例..................................................................................................6图表3全球主要央行政策利率..............................................................................................7图表4 2025年主要风险资产涨幅.........................................................................................7图表5芝商所FedWatch工具...............................................................................................8图表6美联储利率点阵图......................................................................................................8图表7美联储负债端主要构成..............................................................................................9图表8特朗普潜在美联储主席人选....................................................................................10图表9最高法就特朗普关税政策作出有利裁决的可能性................................................10图表10美联储主席任命周期、独立性风险的关键节点..................................................10图表11日本政策目标利率.................................................................................................11图表12日央行利率点阵图.................................................................................................11图表13欧央行ECB SPEAK NLP鹰鸽指数............................