花旗东方电缆603606SS目标价81块钱我们的观点我们与宁

我们与宁波东方电缆的投资者关系经理进行了电话会议。主要观点如下：(i)公司预计将在2026-27 财年交付其截至2025年底超过200亿元人民币的订单积压，其中包括大量高压海底电缆订单有望在2026财年完成交付；(ii)管理层预计中国海上风电装机容量在2026财年将达到10-12GW，根据风电行业目标，未来几年可能达到每年15GW；(iii)公司在2025年获得 花旗东方电缆(603606.SS)目标价81块钱我们的观点 我们与宁波东方电缆的投资者关系经理进行了电话会议。主要观点如下：(i)公司预计将在2026-27 财年交付其截至2025年底超过200亿元人民币的订单积压，其中包括大量高压海底电缆订单有望在2026财年完成交付；(ii)管理层预计中国海上风电装机容量在2026财年将达到10-12GW，根据风电行业目标，未来几年可能达到每年15GW；(iii)公司在2025年获得了超过20亿元人民币的海外订单，并看到欧洲市场存在潜在需求，因当地有大量海上风电项目正在推进中；(iv)其海底电缆销售的毛利率持续维持在30-40%，其中500kV产品超过40%，且铜价风险已基本通过套期保值覆盖。我们重申对宁波东方电缆的买入评级，预期2026财年将受益于中国和欧洲海上风电发展的加速，获得更多海底电缆交付及新订单。其2026财年21.4倍的市盈率相较于历史平均29.3倍具有吸引力。 积压订单主要在2026-27财年交付——截至2025年10月，宁波东方电缆手握195亿元人民币订单，并于2025年12月新增31亿元人民币订单，其中海底电缆和高压陆地电缆订单合计达138亿元人民币。管理层预计，基于各项目的进展情况，公司大部分积压订单将在2026-27财年完成交付。重点包括青州5号和7号、范仕1号和2号海上风电项目，以及三山岛输电项目，这些项目预计在2026财年完工，部分海底电缆交付已于2025年开始。公司在上述项目中的总订单额为58.85亿元人民币，其中50亿元用于500kV交流或±500kV高压直流产品。公司海底电缆销售的平均毛利率为30-40%，500kV产品超过40%。 “十五五”期间中国海上风电装机量将进一步增长——管理层预计2026财年中国海上风电装机量将达到10-12GW，高于我们此前对2025年约6GW的预测。他预计2026财年中国海上风电机组招标量将超过10GW，其中包括若干深海项目，高于2025年的8.5GW。海底电缆招标通常在风机招标之后启动。展望未来，根据2025年10月发布的《查找图书》，中国风电行业目标是在2026-30财年期间，年均新增海上风电装机不低于15GW。 来自欧洲和亚洲市场的机遇——宁波东方电缆在2025年获得了超过20亿元人民币的新海外订单。近期，英国差价合约（CfD）第七轮分配向计划于2028-31财年完成的海上风电项目授予了创纪录的8.4GW装机容量。在这些项目的主要开发商中，SSE是宁波东方电缆的长期客户，已有三次交付记录，而RWE已认证公司为合格供应商。此外，丹麦、荷兰和土耳其也有待建项目。欧洲开发商通常会在海上风电项目完工前1.5至2年锁定海底电缆供应。关于英国的Mona和Morgan海上风电项目，Mona项目将继续为公司带来约20亿元人民币的潜在订单，而Morgan项目因投资者退出已被暂停。公司将亚欧地区的岛屿间电力连接项目视为海底电缆新的需求驱动力。2025年，公司已从东南亚获得一笔价值19亿元人民币的特高压海底电缆订单。 高产能利用率——宁波东方电缆海底电缆的年产量（按标准铜价计算）超过100亿元人民币，陆地电缆为50-60亿元人民币。随着山东生产基地在2027年底前建成投产，公司总产量有望再增加30亿元人民币。自2025年以来，公司的海底电缆产能一直处于满负荷运行状态。 铜价风险基本对冲——公司针对项目制订单（包括海底电缆、高压陆地电缆和脐带缆）的铜价敞口实现了100%的套期保值。中低压陆地电缆的套保比例也超过80%，有效抵消了近期铜价上涨的影响。公司通常保持一个月的铜库存。 估值 我们对宁波东方电缆的目标股价为81.0元人民币，基于DCF估值模型得出。我们采用DCF方法测算公司的合理价值区间，因为我们认为作为领先的海底电缆制造商，公司不存在重大长期经营问题，具备持续运营能力。我们认为DCF法最能反映公司长期投资回报潜力。我们的DCF假设包括：1）加权平均资本成本（WACC）为7.7%；2）根据彭博数据，权益贝塔系数为0.7；3）无风险利率为1.9%；4）市场风险溢价为10.4%；5）资产负债率为30%；6）有效税率为12.2%，永续增长率设定为5.0%。在目标价下，公司2026财年市盈率为29.6倍，市净率为5.9倍。 风险提示