节能业务周期向上，国网综能协同发展

节能业务周期向上，国网综能协同发展 投资要点 西 南证券研究院 分析师：巢语欢执业证号：S1250524090002电话：021-58351923邮箱：cyh@swsc.com.cn 国网控股上市企业，旗下唯一节能业务平台。公司是一家从事输、配、售电业务一体化经营的电力企业，供电区域主要集中于重庆市涪陵区行政区域；重庆川东电力集团为公司控股股东，持股占比41.65%，国网综能持有重庆川东电力100%股权，公司最终实际控制人为国务院国资委和国家电网，是国网旗下唯一配网节能平台。 节能业务市场空间广阔，新业务模式有望带动收入增长。公司通过2016年及2020年两次资产收购后，目前是国网管理范围内主要实施节能业务的经营主体，公司业务已覆盖全国20个省、市、自治区。公司的配网节能改造业务主要采用合同能源管理模式（EMC）。 2025年5月，公司公告了拟与安徽综能合作，通过联合投资、分工协作、优势互补方式，共同开展安徽项目。根据双方约定，公司作为安徽项目牵头方，负责统筹项目全过程工作，投资、收益占比将超过50%。我们认为，这将有力调动相关省公司的积极性，该模式有望在国网其他省公司进行推广，从而带来业务增量。 数据来源：聚源数据 国网综合能源业务协同发展，有望开拓新兴业务。公司重要高管人员来自国网综能集团各部门，为公司推动业务结构优化和长期高质量发展提供重要支撑。新型储能业务是国网综能集团下又一个重要业务板块。从国网角度看，相比其传统电网业务，以类似节能业务的市场化的经营机制去推动新型储能业务的发展是其最优选择。公司将积极探索储能业务与主营业务的协同效应和有机结合，以期实现更大的商业价值。 盈利预测与投资建议。公司为国网公司综合能源业务唯一上市公司，随着电网投资增长及各地方节能业务的发展，公司未来有望收入快速增长；另外节能业务以外，在新型储能，虚拟电厂等新兴领域展现出强劲的增长潜力，有望借助综能平台，获取更多业务订单。预计公司25-27年归母净利润分别为5.4亿元/6.1亿元/6.5亿元，对应EPS分别为0.35/0.40/0.42元。给予公司2026年35倍PE，对应目标价14.00元，给予“买入”评级。 相 关研究 风险提示：宏观经济大幅波动风险，行业竞争加剧风险，用电增速不及预期风险。 目录 1背靠国家电网，电网运营与配电网节能双轮驱动.............................................................................................................................1 1.1国网控股上市企业，旗下唯一节能业务平台..............................................................................................................................11.2深耕涪陵电力市场，布局全国节能业务.......................................................................................................................................11.3财务分析：短期业绩承压，新项目拓展是关键..........................................................................................................................2 2.1节能业务持续受益于配网投资增长................................................................................................................................................42.2节能业务周期向上，新业务模式提升客户积极性.....................................................................................................................5 3国网综合能源业务协同发展，有望开拓新兴业务.............................................................................................................................9 3.1电力改革持续推进，电网新产业务需求增加..............................................................................................................................93.2从政策转向市场化调节，新型储能业务或成为下一个增量.................................................................................................11 4.1盈利预测...............................................................................................................................................................................................124.2相对估值...............................................................................................................................................................................................13 图目录 图1：公司股权结构图....................................................................................................................................................................................1图2：公司配电网节能业务服务模式..........................................................................................................................................................2图3：公司电网运营业务服务模式..............................................................................................................................................................2图4：25年前三季度公司实现营业收入22.8亿元（同比-5.4%）.....................................................................................................3图5：25年前三季度公司实现归母净利润3.0亿元（同比-29.6%）.................................................................................................3图6：25年上半年公司节能服务收入达4.9亿元...................................................................................................................................3图7：25年上半年公司节能服务收入占比达34.8%...............................................................................................................................3图8：25年前三季度公司销售净利率达13.0%........................................................................................................................................4图9：2021-2025年前三季度公司费用端整体较为稳健........................................................................................................................4图10：国网、南网电网总投资情况（亿元）..........................................................................................................................................5图11：公司固定投资情况..............................................................................................................................................................................8图12：25年上半年公司节能服务收入达4.9亿元（同比-17.9%）...................................................................................................8图13：25年上半年公司节能服务毛利率达36.4%.................................................................................................................................8图14：25年上半年南网能源节能服务收入达13.7亿元（同比+17.0%）.....................................................................................9图15：25年上半年南网能源节能服务毛利率达36.0%........................................................................