2026年市场展望：跨域均衡布局
宏观经济分析 放缓中见韧性，AI与减息成关键支撑 2026年全球经济将延续自2022年以来的放缓态势，尤其在美国关税于8月7日后力度较此前明显加大的情况下更为显著。美国经济自2025年第四季开始出现较明显的下行，并将延续至2026年上半年，消费的负面影响将逐步浮现，企业投资亦会放慢；不过，AI带动的生产力提升在一定程度上可为美国经济提供支撑，预计2026年经济增长达2.2%。 欧元区将维持温和增长，德国在财政扩张下经济改善将尤为明显；日本经济由内需推动的力量增强，财政刺激亦成为额外助力；中国则在2025年于贸易保护主义环境下显示一定韧性。随着美国通胀预期风险逐步回落及劳动市场风险上升，联储局已于2025年9月开始减息，2025年累计减息75个基点。预料2026年仍会再减息50至75个基点。 AI降本增效，推动盈利增长 美股方面，AI提升生产力、降低成本，使企业利润保持稳健的趋势仍可持续，预计2026年标普500盈利按年增长13.55%；惟因风险溢价可能上升，估值难再进一步扩张，年底目标价看7,650点。走势上，第一季或仍反映风险下行，第二季有望企稳回升，并于第四季、特别是期中选举前后，出现较明显升幅。板块配置方面，AI主题仍看好核心科技、半导体、受惠用电需求增加的公用事业、因先进制造投资升温而受惠的机械设备，以及工业REITs。非AI板块则看好军费占比提升下的航天与国防、因关税而受惠的制药股，以及受惠于投行业务活跃的资本市场类别。 优先选择国债及高投资评级企业债 债券配置方面，美国经济转弱及联储局减息将带动美国国债利率回落，预期10年期美债孳息率于第二季回落至3.5%-3.7%。建议2026年上半年可配置美国国债或较高评级的投资级企业债，下半年则可随政策利率及经济见底，逐步转向非投资级企业债。 中国宏观经济 去年美国和多国达成贸易协议，和中国也停战一年，全球贸易风险回落，市场未有大幅上调全球的经济增长。市场预期中国经济今年跟随外围转弱，2026全年中国GDP实质增长略为放缓至4.6%。潜在上调GDP增长的原因包括：一)贸易政策可见性提升，预计厂商把握窗口对外出口，同时减少生产线对外转移；二)「国潮」将降低对进口消费品的需求，加强本土供应链。潜在下调GDP的原因包括：一)中央推动消费力度减弱，补贴金额显著缩减；二)中美贸易战重启，贸易风险降低出口；三)能源价格急升，增加进口及生产成本。 核心通胀温和上升，消费成增长引擎 去年中国核心通胀广泛企稳甚至出现上行趋势，按年升幅升至12月的1.2%，通缩问题在去年第4季起逐渐改善，整体通胀12月份按年升0.8%。然而，目前越贴近原材料生产(上游)通缩压力仍存，生产者价格(PPI)12月份按年跌1.9％，而且已处于负值接近3年，原材料及矿业的价格下行压力更显著。上游成本下降但下游价格上升，有助转化成企业利润空间，过去PPI和CPI差距有利工业利润温和增长，预期差距将继续成为企业利润来源之一。 内需为中国经济增长的核心引擎，消费持续贡献GDP增长超过50%。现时食品、能源等必需品价格维持通缩范围，2025年股市上涨带动财富增长，预期今年居民将所得投放在消费中。「消费品以旧换新」政策推动零售销售增长，政策取得成果但效力已过，2025年下半年零售销售增长率放缓。现时中国经济并非过热，通胀增长温和，中央政府仍有空间刺激经济。而且，内需是「十五五」及中央经济会议对于今年的规划发展重点，预计今年中央将推出支持消费政策，考虑到去年已扩展补贴范围，今年商品类别仅小幅增加(例如是涵盖体育及文娱用品)，补贴金额同样有望小幅提升。 金融市场风险偏好提升 现时国内资金更愿意投资在风险资产之中，M1增速加快，M1和M2同步增速但差距收窄，市场倾向保持流动性，为资本市场提供了潜在增量资金。同时，中国10年期政府债孳息率从低位回升，显示资金离开相对保守的定息资产。然而，即使国债收益率从历史低位回升近30基点，潜在回报仍然有限，现时10年期债息为1.86%，而1年期及3个月期的定期存款分别约为1.5%和1.1%，长期而言属于偏低水平。中国目前以宽松政策为主轴，短期内低风险定息资产回报难以大幅提升，中国储蓄率在全球之中偏高，预计将促使资金寻找较高的回报。 具体行业方面，银行和保险业展现出筑底回升的迹象，银行业的净息差(NIM)按年率已触底反弹，不良贷款率亦有所回落。银行贷款正从房地产开发领域，明显转向工业发展，以支持实体经济升级。六大国有银行的盈利增长受惠于服务费收入的推动，整体基本面趋于稳健。保险业方面，内地主要寿险公司的新业务价值自2022年起，已连续两年反弹，我们认为这确认触底回升。 反内卷面对更大挑战 中国在2012至2016年间，PPI维持负值，当时政府提出「供给侧」改革，化解过剩产能及提高价格。现时PPI已维持弱势接近3年，因此「产能过剩」及「反内卷」政策持续是市场焦点。 由于反内卷涉及整合企业和低效公司退场，和2015年相比，现时中央政府要化解「产能过剩」问题将面对更大挑战性：一)现时PPI通缩问题涉及更多中下游的私人企业，而2015年PPI通缩主要集中在上游(原材料)国有企业，中央对下游企业的影响力不及上游国企般直接；二)现时中国劳动力市场较疲弱，失业率较当时高出约一个百份点，「稳就业」重要性大幅提高，中央需要在「稳就业」和「反内卷」之间取得平衡。 除了可能冲击就业之外，反内卷以及提升出厂价格对企业利润构成压力，中央推行反内卷更需要在各方面取舍，我们预期本轮行业整合所需时间较长，对于利润及经济的压力可控。 新质生产力 展望2026年，中国宏观投资的核心叙事将确立于『新质生产力』对房地产与旧基建的替代效应，使其正式成为驱动经济增长与吸引流动性的新动力。 在具体路径上，数字基础设施将构筑新经济的物理底座，这不仅支撑AI算法的迭代，更将为具身智能的爆发提供关键算力；我们预期，人形机器人产业将于2026年迎来量产与商业化落地的『iPhone时刻』。与此同时，以生物制药与创新药为核心的产业集群，将构成国产技术『出海』的重要引擎。值得注意的是，上述投资逻辑均需迭加供应链安全的过滤器。在逆全球化博弈加剧的背景下，我们认为唯有掌握核心技术主权、能实现『自主可控』的行业龙头，方能在结构性行情中享有最高的安全边际与估值溢价。 恒指2026展望 2026年恒指目标价30,000点 历史数据显示，中港股市和美元走势成负相关，我们预期联储局减息，将推动美元偏弱及资金流入非美股市，有利中港股市走势。另外，中港股市和环球其他成熟市场的回报相关性较低，这有助分散组合风险。 我们预计，2026年初市场可能持续2025年第四季的市场盘整趋势而转向价值投资；相反，我们预计一旦市场稳定、信心恢复，加上两会可能推出政策支持，市场将转向风险偏好型投资。因此，我们预期恒生指数将呈现看涨态势，基于预期市盈率上修至13.5倍的和8%的盈利增长率，将恒生指数2026年底的目标价设定为30,000点，这意味着截至2026年1月9日的收盘价，该指数有14%的上涨空间。我们预期整体营收将年增6.4%，约我们预测的中国GDP增长率4.6%的 1.4倍。我们认为，人工智能/科技进步、反内卷改革和消费支出将继续推动中国经济的关键发展，这些因素将有助于支撑整体营收增长。此外，在政府反内卷改革的推动下，生产者物价指数(PPI)可望进一步向好，我们预测利润率将逐步恢复，净利润将年增约8%。 台湾市场 AI供应链保持高速增长 相较于2000年科网泡沫期间近五年的大牛市，本轮由AI推动的升势至今仅约三年，显示现阶段仍属中段行情，2026年有望延续多头格局。虽然AI投资热潮看似迅猛，但回顾过去百年几次重大技术革命-如铁路、汽车、电力及信息科技-其资本开支高峰占GDP比重可高达2%至3%；目前生成式AI相关投资占比仅约0.8%，反映增长周期仍处于较早阶段。尽管AI概念股估值偏高，但在强劲基本面支持下，台湾AI供应链的PEG普遍仍低于一倍。 我们预测AI供应链在2026年的整体盈余有望增长21%，延续2024年及2025年分别达35%与43%的高增速。AI股对台股整体盈余的贡献度已突破六成，随着AI军备竞赛持续推进，台股2026年盈余增速预料将由2025年的14%扩大至20%。虽然AI基建仍由大型云端服务商主导，但新创企业及主权AI的积极投入，使订单结构更趋多元及稳定。 然而，纵使AI浪潮有望支撑2026年牛市延续，市场波动亦同步升温，主因包括：(1)累积升幅大、估值逼近上限；(2)美国期中选举带来政策及政治不确定性；(3)联储局减息节奏存变数。预料台股或再现「微笑曲线」走势：第一季延续升势；第二至第三季出现健康调整；第四季行情再度回暖。 展望2026年，投资焦点将围绕两大主轴。其一，AI供应链规格升级有望带动产业迈入新一轮增长周期，受惠板块包括晶圆代工、GPU与ASIC、高阶封装（CoWoS）、测试接口、内存、ODM、散热、CCL、ABF、PCB、交换器及电源等关键零组件，反映AI运算需求持续扩张及GPU平台升级动能强劲。其二，多元主题及防御性配置亦不容忽视，包括折迭iPhone与智能穿戴装置带动的消费电子创新，以及具备刚性内需与稳定高息特色的目标，为投资组合提供兼具增长与收益的平衡策略。整体而言，2026年的投资部署宜同时兼顾高增长动能及抗波动能力，以应对市场可能出现的起伏。 新加坡市场 2026年将有多重利好因素 2025年前三季新加坡整体经济表现优于预期。这主要是由于美国调整了其互惠关税政策，并与主要贸易伙伴达成协议，从而缓解了全球贸易紧张局势。制造业、批发贸易以及金融保险业仍然是新加坡经济的增长支柱，各领域均录得可观增长。特别值得一提的是，在电子、交通工程及生物医药制造集群的推动下，制造业增长尤为强劲。全年展望保持乐观，预计这股增长势头将持续至年底。 展望未来，2026年的全球经济前景显示，包括中国和欧元区在内的新加坡大多数主要贸易伙伴的GDP增长将放缓。这主要是受到美国关税的影响，进而抑制了对东南亚出口产品的需求；不过，受惠于人工智能的投资，美国的经济增长预计将保持韧性。因此，新加坡的外向型行业(特别是制造业和贸易相关服务)预计扩张速度将比2025年缓慢。虽然电子及 相关行业将受益于AI需求，但部分精密工程和生物医药的国内产量可能会放缓。此外，建筑业预计将会增长，但面向消费者的行业则可能持续低迷。然而，相对较低的利率和持续的政府支持将缓冲经济放缓的影响，且资本市场仍将受益于上行重估的催化剂。 经济概况 GDP：2025年第三季，新加坡GDP按年增长4.2%，超越2.9%的初步预估值并优于市场预期，延续了第二季4.7%的增长势头。按季经季节性调整后，GDP增长2.4%，高于前一季的1.7%。强劲的表现主要由制造业推动，该行业扩张5.0%，受惠于全球对AI相关半导体、服务器以及高价值生物医药产品需求的激增。批发贸易增长3.9%，得益于机械、设备和供应品中电子相关贸易量的强劲表现。金融与保险业增长4.6%，主要受惠于银行活动增强、净费用和佣金收入增加，以及区域内支付交易量上升的提振。相较之下，建筑业增长3.6%，较之前的6.2%有所放缓；同时，部分贸易相关服务的增长动能也较早期因关税不确定性所驱动的提前出货现象有所减弱。尽管如此，信息通信和专业服务等外向型服务业，仍持续受惠于全球AI驱动的投资及更强劲的区域贸易流。新加坡贸工部(MTI)已将2025年的增长预测，从先前的1.5%至2.5%区间，上调至4%左右，理由是全球经济状况的韧性超出预期。中国和越南的出口增长保持强劲，且该地区的AI相关半导体出口在2025年第三季表现突出。贸工部同时预测，由于美国关税的影响将在今年变得更加显著，2026年的GDP增长预计为1%至3%。 CPI：10月份，新加坡核心通胀按年急升至1.2%，高于9月份的0.4%，创下2025年至今的最高读数。新加坡金融管理局(MAS)与贸工部将此增长归因于医疗保险、
