英科医疗（300677.SZ）手套行业回暖，龙头份额提升可期

公司研究·深度报告医药生物·医疗器械 投资评级：优于大市（维持） 证券分析师：凌珑021-60375401linglong@guosen.com.cnS0980525070003 证券分析师：张超0755-81982940zhangchao4@guosen.com.cnS0980522080001 证券分析师：彭思宇0755-81982723pengsiyu@guosen.com.cnS0980521060003 证券分析师：陈曦炳0755-81982939chenxibing@guosen.com.cnS0980521120001 报报告告摘摘要要 n英科医疗是全球一次性手套龙头企业，业务布局多元且全球化优势显著。公司1993年以贸易起家，2009年转型自主生产后快速扩张，核心产品丁腈与PVC手套贡献超90%营收，海外收入占比稳定在85%左右，产品远销150个国家和地区，服务客户超15000名。经过疫情及后疫情时代的格局洗牌，公司已成为全球一次性手套龙头，产能规模全球领先，2025年手套产能达990亿只，产能、营收、利润规模领先同行。 n一次性手套行业扰动出清，供需格局持续优化。一次性手套行业呈现“中国+东南亚”双生产中心格局，而欧美为核心消费市场，从细分市场看，丁腈手套增速领先于其他品类，渗透率有望持续提升。行业经历了2022-2023年的去库存和价格战后，落后产能逐步出清，中国厂商凭借产业链优势实现份额提升。2025年美国关税政策重塑全球贸易流，中国厂商转向非美市场，马来西亚厂商则填补了美国市场的空缺。随着下游经销商库存出清和供需关系重回平衡，丁腈手套价格有望进入温和上行通道。 n英科医疗核心竞争力源于多维度成本壁垒与全球化运营能力。通过自动化生产线、丁腈胶乳自供（控股/参股多家胶乳厂）及“清洁燃煤+新能源”组合能源，公司成本显著低于国内外同行。2025年起受美国关税政策影响，公司在国内生产的手套基本退出美国市场，但通过强大的全球渠道拓展能力，成功将产能转向非美市场，维持了满产满销的状态，有效对冲了美国市场的暂时缺失。同时积极推进全球化供应链布局，助力公司在行业波动中稳步提升全球市场份额。 n投资建议：一次性手套行业供需格局有望持续优化，叠加公司产能规模扩张与产线升级，成本控制与盈利能力有望进一步增强。公司作为龙头企业，凭借规模化生产优势、全产业链布局及全球化渠道网络，有望进一步提升全球市场份额。维持盈利预测，我们预计公司2025-2027年营收99.9/120.1/1 3 8 . 8亿 元 ， 同 比 增 速4 . 9 % / 2 0 . 2 % / 1 5 . 6 %， 归 母 净 利 润1 2 . 4 / 1 7 . 0 / 2 0 . 1亿 元 ， 同 比 增 速-15.3%/37.1%/18.1%。综合绝对估值与相对估值，公司价格区间为43.99-48.50元，对应市值区间为288-318亿元，较当前股价有12-23%溢价空间，维持“优于大市”评级。 n风险提示：地缘政治风险；原材料涨价风险；产能进度不及预期风险；汇率风险。 目目录录 英 科医 疗：全 球 一 次 性 手 套 龙 头 企 业 一 次 性 手 套 行 业 ： 扰 动 出 清 ， 价 格 企 稳 回 升 可 期02 公 司：成 本 优 势 构 筑 核 心 壁 垒 ， 全 球 化 布 局 持 续 推 进03 11..11发发展展历历程程：：从从手手套套贸贸易易商商到到全全球球一一次次性性手手套套龙龙头头企企业业 n手套贸易起家，转型自主生产，成为全球一次性手套龙头企业。公司成立于1993年，最初从事一次性手套等防护用品国际贸易。2009年在山东设立淄博英科，正式从一次性手套的纯贸易业务向上游延伸，开始进入一次性手套的生产制造领域，产品全部为一次性PVC手套。2012年在山东青州新设生产基地，正式进军一次性丁腈手套领域。疫情期间，公司产能规模快速扩张，市场份额大幅提升，资本快速累积，进入全球第一梯队。公司积极推进产能升级及供应链全球化布局，成本优势显著，是全球一次性手套领军企业。 11..22产产品品：：布布局局防防护护类类和和康康复复类类，，一一次次性性手手套套为为核核心心产产品品 n布局防护类和康复类产品，一次性手套为核心产品。公司产品布局覆盖个人防护类、康复护理类、其他产品三大板块。个人防护类主要包括多种材质的一次性手套（丁腈、PVC手套）和其他防护类产品（口罩、隔离服等），其中核心产品为丁腈手套和PVC手套；康复护理类涵盖手动/电动轮椅、室内外短途代步车及折叠助行器，满足不同出行辅助需求；其他产品包括各类冷热敷包、高抑菌率免洗手凝胶消毒液和一次性PE创口贴，覆盖日常护理与应急防护场景。 11..33业业务务结结构构：：一一次次性性手手套套是是核核心心收收入入来来源源 n一次性手套是核心收入来源。分业务看，个人防护类是核心收入来源，2025年上半年收入44.94亿元，占比91.47%，该板块以一次性手套（丁腈、PVC）为主。康复护理及其他收入占比不到10%。 资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理 11..33业业务务结结构构：：海海外外收收入入为为主主 n海外收入为主，国内业务快速增长。分地区看，公司以海外收入为主，海外业务收入占比常年稳定在85%左右；国内业务收入占比总体呈上升趋势，从2018年的4%上升至2024年的15%。受美国关税影响，公司积极拓展国内和非美地区市场，2025年上半年海外非美市场销售收入同比增长约45%，国内市场销售收入同比增长约35%。 资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理 11..44股股权权结结构构：：公公司司董董事事长长为为实实际际控控股股人人 n公司股权结构清晰，架构完整。公司实控人为刘方毅先生，控制公司35.39%的股份，对公司有较强控制权，其余股东为大型机构投资者。公司旗下拥有多家子公司，分管个人防护、康复护理、海外业务以及上游原材料等。 11..55管管理理团团队队：：产产业业背背景景深深厚厚，，经经验验丰丰富富 n管理团队产业背景深厚，经验丰富。公司创始人及董事长刘方毅先生90年代在美国留学期间创办BASIC公司，从事一次性手套等防护用品国际贸易，对北美市场和FDA规则的认知深厚，持续引领公司业务增长，目前是英科医疗和英科再生两家上市公司的实控人。公司管理团队成员大多具备10年以上从业经历，拥有丰富管理、生产、营销及国际业务经验。 11..66股股权权激激励励充充分分合合理理，，彰彰显显经经营营信信心心 n股权激励充分合理，彰显经营信心。2025年5月，公司推出股权激励计划，拟首次授予的激励对象总人数为1102人，激励授予的限制性股票数额为1359万股，占据公司总股本的2.1%。激励目标值为2026/2027/2028/2029年营业收入达到112.6/122.8/132.8/142.8亿元（CAGR 8.2%），净利润达到16.8/18.8/22.8/26.8亿元（CAGR 16.8%）；触发值为2026/2027/2028/2029年营业收入达到90.08/98.24/106.24/114.24亿元（CAGR 8.2%），净利润达到13.44/15.04/18.24/21.44亿元（CAGR 16.8%）。充分合理的股权激励彰显了公司对未来发展的信心，有利于充分调动公司员工的积极性，使得各方共同关注公司的长远发展。 目目录录 英 科 医 疗 ： 全 球 一 次 性 手 套 龙 头 企 业01一 次 性 手 套 行 业 ： 扰 动 出 清 ， 价 格 企 稳 回 升 可 期02公 司 ：成 本 优 势 构 筑 核 心 壁 垒， 全 球 化 布 局 持 续 推 进03财 务 分 析 、 盈 利 预 测04估 值 、 投 资 建 议 及 风 险 提 示05 22..11一一次次性性手手套套分分类类 n一次性手套按材质分为乳胶手套、丁腈手套、PVC手套和PE手套。其中乳胶手套、丁腈手套、PVC手套都可以用于医疗场景，但丁腈手套抗穿刺、防渗透、低致敏性的特性，远超PVC和乳胶手套。根据品质等级和用途，又可分为医疗级和非医疗级手套，医疗级手套在针孔率、拉伸强度等核心指标上要求更为严格，需满足目标市场的医疗认证。 22..22需需求求端端：：一一次次性性手手套套行行业业增增长长稳稳健健，，丁丁腈腈手手套套渗渗透透率率持持续续提提升升 n全球一次性手套需求在疫情后恢复稳态增长。2019年之前，全球一次性手套平稳增长。2020-2021年，疫情驱动防护需求暴增，同时供应链紧张推高手套价格，量价齐升带动规模爆发。2022年手套采购需求回落，行业进入“去库存、去产能”阶段，长期看，行业有望回归稳态增长。 n丁腈手套渗透率持续提升，增速快于其他细分。天然橡胶乳胶因其舒适和灵活性高，多年来一直是医疗和工业领域的主要选择，然而，对乳胶过敏的担忧以及丁腈手套性能的提升，许多行业都选择了丁腈手套。丁腈手套市场占比从2017年的31.6%稳步上升至2022年的35.6%，预计到2025年将进一步提升至37.1%，市场增速显著高于其他细分品类。 资料来源：头豹产业研究院，国信证券经济研究所整理 资料来源：头豹产业研究院，国信证券经济研究所整理 22..22需需求求端端：：消消费费量量集集中中在在欧欧美美等等发发达达地地区区 n一次性手套消费量集中在欧美等发达地区，发展中国家渗透率仍有较大提升空间。2019年，欧美地区占据了全球一次性手套销售额的66%，是一次性手套的核心消费市场。当前，国内人均手套消耗量仅为9只，远低于全球平均水平。美国每年人均手套消费量300只，约是中国的33倍。随着经济发展、人口不断增长以及对卫生重要性的认识日益增强，发展中国家的人均消费量提升将直接带动全球市场的增长，是未来重要的增量市场。 资料来源：FROST & Sullivan，国信证券经济研究所整理 资料来源：前瞻产业研究院，国信证券经济研究所整理 22..22需需求求端端：：应应用用场场景景主主要要为为医医疗疗领领域域，，非非医医疗疗领领域域逐逐步步拓拓展展 n一次性手套应用场景主要为医疗领域。从应用场景看，医用类手套的销售量占比高达70%，非医用场景占比不足30%。医用手套主要以乳胶手套、PVC手套和丁腈手套为主。 n非医疗领域市场前景广阔。非医用场景涵盖日常生活、餐饮服务、食品加工以及电子工业生产等更多细分场景，工业领域的丁腈手套具有的较强耐油性可隔离多种化学试剂以及油脂混合物；民用领域的丁腈手套与PVC手套相比弹性更高，可灵活完成多种食品加工任务。随着中国居民医疗保健消费能力的提升、卫生防护意识的增强，有多种应用场景的非医用级手套也将迎来发展机会。 资料来源：头豹研究院，国信证券经济研究所整理 22..33供供给给端端：：一一次次性性手手套套产产能能集集中中在在中中国国及及东东南南亚亚 n一次性手套产能集中在中国及东南亚国家。东南亚（马来西亚、泰国等）长期以来依托橡胶原产地优势，是全球最大的一次性乳胶手套和丁腈手套生产基地。中国主要以PVC手套为主，90年代即引入PVC手套生产技术，已成为全球PVC手套最大生产国，同时近年来丁腈手套产能也大幅增加。全球行业主要头部公司包括马来西亚的Top Glove（顶级手套）、Hartalega（贺特佳）、Kossan（高产柅品）、Supermax（速伯玛）、泰国的诗董（Sri Trang）和中国的英科医疗、中红医疗、蓝帆医疗等。 22..33供供给给端端：：疫疫情情驱驱动动的的产产能能爆爆发发与与格格局局洗洗牌牌 n疫情期间产能爆发，全球一次性手套产能中心向中国转移。疫情前，全球一次性手套产能主要