CXO跟踪报告：关注新分子的成长性与国内景气度修复的传导

关注新分子的成长性与国内景气度修复的传导 西南证券研究院2026年1月 分析师：杜向阳执业证号：S1250520030002电话：021-68416017邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：伍云逍执业证号：S1250525100003电话：021-68416017邮箱：wyxiao@swsc.com.cn swsc.com.cn 核心观点： 2024-2025板块走势复盘：2024年上半年，CXO板块在美国生物安全法案事件催化、各企业业绩增速预期调整等因素的影响下继续走低；2024年9月，国内股市出现政策驱动性牛市、地缘风险短期出清，CXO板块股价同步上涨；2025年3月，部分CXO头部上市公司订单数据超预期，二级市场估值注入；2025年4月，特朗普政府关税政策的频繁变化对股市带来了短期扰动；2025年二、三季度，随短期扰动出清、（国内市场）下游创新药结构性牛市、部分头部企业定期报告的兑现与预期上调，板块股价进一步上升。四季度，美国2026年国防授权法案与1260H清单不确定性升级，同时市场风格调整，部分企业股价下跌。年末，猴价变化+国内数据亮眼，部分内需票股价大幅抬升。 宏观维度：美联储降息周期下医药生物投融资环境有望持续改善，地缘不确定性逐步释放。1）货币政策:12月10日美国再次降息25基点后联邦基 金 利 率 目 标 区 间 为3.50%-3.75%，美 联 储 官 员 点 阵 图2026/2027/2028/远 期 预 测 中 值 分 别 为3.25%-3.50%/3.0%-3.25%/3.0%-3.25%/3.0%，与前次基本一致，总体上来看，降息周期下医药生物投融资环境向好，药企外包服务需求受益。2）地缘不确定性逐步释放：美国2026财年国防授权法案已颁布，随着SEC851所引用的1260H清单未来的更新与调整，头部CXO企业的地缘风险不确定性将进一步释放，从NDAASEC851目前的直接影响范围及实际影响落地周期来看，影响有限。 行业维度：国内需求加速修复，全球景气度回暖。CXO的需求来自于下游药企的研究活动及支撑其研究的资金。1）国内：2025年CDE新药IND承 办 数 量 稳步 提 高，Q1/Q2/Q3/Q4分 别 为395/410/526/509项。同时2025年 中 国医 疗 健康 领 域 投融 资 总 金额935.4亿 元（同 比+83.7%），投融资事件数626件（同比+26.7%），未来CXO国内市场需求有望修复。2）海外：2025年全球医疗健康行业投融资总金额5911.9亿元(同比-20.9%)；全年全球投融资事件2185件（同比-16.7%），同比降幅逐季度缩小，2025年季度/月度数据波动回暖。2025年北美及欧洲新开临床试验共4297项（不包含IV期），其中1801项为I期或早期探索性试验，2496项为II期-III期临床试验，达到2021年的历史高水平。 CXO板块持续关注： 1）全球市场多肽、偶联药物、寡核酸等新分子对R、D、M外包持续注入的增长动能；2）地缘风险不确定性出清后的反转与板块情绪面改善；3）国内市场景气度修复、创新药研发需求的传导（从临床前毒理安评等领域到临床CRO等细分板块）；4）AI赋能的药物研发。 相关标的：药明康德、康龙化成、凯莱英、药明生物、泰格医药、晶泰控股、英矽智能、昭衍新药、博腾股份等。 风险提示：创新药外包需求不及预期的风险、地缘与宏观风险等。 CXO跟踪报告 走势复盘 2024-2025板块走势复盘：2024年上半年，CXO板块在美国生物安全法案事件催化、各企业业绩增速预期调整等因素的影响下继续走低；2024年9月，国内股市出现政策驱动性牛市、地缘风险短期出清，CXO板块股价同步上涨；2025年3月，部分CXO头部上市公司订单数据超预期，二级市场估值注入；2025年4月，特朗普政府关税政策的频繁变化对股市带来了短期扰动；2025年二、三季度，随短期扰动出清、（国内市场）下游创新药结构性牛市、部分头部企业定期报告的兑现与预期上调，板块股价进一步上升。四季度，美国2026年国防授权法案与1260H清单不确定性升级，同时市场风格调整，部分企业股价下跌。年末，猴价变化+国内数据亮眼，部分内需票股价大幅抬升。 CXO跟踪报告 宏观维度 降息周期下医药生物投融资环境、药企外包需求向好。美联储在2022年3月至2023年7月进行了总共11次、总计5.25个百分点的加息后联邦基金利率达到5.25%至5.5%，货币政策转向宽松，经过2024年-2025年数次降息后，12月10日联邦基金利率目标区间为3.50%-3.75%。美联储12月10日最新点阵图，美联储官员2025年联邦基金利率预测中值为3.50%-3.75%、2026年预测中值为3.25%-3.50%、2027年预测中值在3.0%-3.25%，2028年预测中值在3.0%-3.25%，远期目标中值3.0%。相较于前次6月点阵图，预期基本一致，整体上未来仍处于降息周期（或受未来失业率/通胀数据、中期选举影响），医药生物一级市场投融资环境或向好，biotech医疗外包服务需求有望改善。 CXO跟踪报告 宏观维度 随着2026年美国国防授权法案的颁布及1260H清单未来的更新与调整，地缘风险不确定性逐步释放。 根据美国2026财年《国防授权法案（NDAA）》，从法案SEC851的直接影响范围与影响周期来看，影响有限。关注三点： 1）中国CXO企业是否进入1260H清单？2）实际影响落地周期？3）美国医保是否受法案关联？ FY2026 NDAA SEC1261 CXO跟踪报告 c）生效时间： CXO跟踪报告 行业维度 因CXO的需求来自药企的研发活动/研发投入，因此行业层面整体的景气度一定程度上可由融资情况与研发情况反应。 全球医药生物企业研发投入稳步增长。2008年金融危机对全球医药研发造成较大冲击，研发投入增速降至1%；2011年开始增速逐步企稳回升，根据Evaluate Pharma统计，2021年全球医药研发投入同比增速接近14.6%。从绝对值来看，全球医药研发投入从2014年的1440亿美元增至2021年的2380亿美元，复合增长率为7.3%，预计2021-2028年全球医药研发仍将以2.6%的增速稳步增长。 我国医药生物企业研发费用持续增长。我国A股医药生物企业研发投入持续增长，2024年三百余家医药生物样本上市公司研发费用总额达852.4亿元，同比增长2.6%，2021年-2024年CAGR约12.6%。 CXO跟踪报告 行业维度 因CXO的需求来自药企的研发活动/研发投入，因此行业层面整体的景气度一定程度上可由融资情况与研发情况反应。 1）国内医疗健康投融资：Q1-Q2触底修复，Q3-Q4投增长提速 中国2025年医疗健康领域投融资金额、事件数均同比增长：2025年中国医疗健康领域投融资总金额935.4亿元（同比+83.7%），投融资事件数626件（同比+26.7%）。 中国2025年第四季度医疗健康投融资活动显著增强：2025年第四季度中国医疗健康领域投融资总金额366.0亿元（同比+141.3%；环比+56.6%）；第四季度中国投融资事件数177件（同比+37.2%；环比-1.1%）。 CXO跟踪报告 行业维度 因CXO的需求来自药企的研发活动/研发投入，因此行业层面整体的景气度一定程度上可由融资情况与研发情况反应。 1）国内医疗健康投融资：Q1-Q2触底修复，Q3-Q4增长提速 中国12月医疗健康领域单月月度投融资额同比和环比均保持高正增长：2025年12月单月中国医疗健康领域投融资总金额209.0亿元（同比+239.4%；环比＋123.2%）；12月单月中国投融资事件数82件（同比+95.2%；环比+49.1%）。 CXO跟踪报告 行业维度 因CXO的需求来自药企的研发活动/研发投入，因此行业层面整体的景气度一定程度上可由融资情况与研发情况反应。 2）全球医疗健康投融资：2025全年与2023年、2022年基本持平 全球2025年全年医疗健康行业投融资：2025年全球医疗健康行业投融资总金额5911.9亿元(同比-20.9%)；全年全球投融资事件2185件（同比-16.7%）。 全球2025年第四季度医疗健康行业投融总额同比回升：2025年第四季度全球疗健康行业投融资总金额1503.6亿元（同比+22.6%；环比-19.8%），第四季度全球投融资事件数569件（同比-2.2%；环比+7.2%）。 CXO跟踪报告 行业维度 因CXO的需求来自药企的研发活动/研发投入，因此行业层面整体的景气度一定程度上可由融资情况与研发情况反应。 2）全球医疗健康投融资：2025全年与2023年、2022年基本持平 全球2025年12月单月全球医疗健康行业投融资总金额491.9亿元（同比+12.0%%;环比+14.2%）；12月单月全球投融资事件数214件（同比+7.5%；环比+28.9%）。 CXO跟踪报告 行业维度 因CXO的需求来自药企的研发活动/研发投入，因此行业层面整体的景气度一定程度上可由融资情况与研发情况反应。 3）国内研发：CDE创新药IND、NDA数量提高；BD出海节奏加速 2025年，CDE创新药化学药品、生物制品、中药IND承办数量合计达1840项，同比+15.0%；NDA承办数量合计达265项，同比+8.6%。 CXO跟踪报告 行业维度 因CXO的需求来自药企的研发活动/研发投入，因此行业层面整体的景气度一定程度上可由融资情况与研发情况反应。 3）国内研发：CDE创新药IND、NDA数量提高；BD出海节奏加速 25Q1/Q2/Q3/Q4分别为395/410/526/509项。新药NDA数量增加滞后于IND，同样呈现确定的快速增长态势。分类型来看，受抗体药物、ADC等类型新药的拉动，自2023年起，生物制品IND数量已超过化学药。生物制品NDA数量逐步接近化学药。 CXO跟踪报告 行业维度 因CXO的需求来自药企的研发活动/研发投入，因此行业层面整体的景气度一定程度上可由融资情况与研发情况反应。 4）海外研发：研发活跃，新分子新设临床数量逐年增加 从海外新开设临床试验数量来看，2025年北美及欧洲新开临床试验共4297项（不包含IV期），其中1801项为I期或早期探索性试验，2496项为II期-III期临床试验，达到2021年的历史最高水平。 CXO跟踪报告 行业维度 因CXO的需求来自药企的研发活动/研发投入，因此行业层面整体的景气度一定程度上可由融资情况与研发情况反应。 4）海外研发：研发活跃，新分子新设临床数量逐年增加 细分领域新开设临床试验数量逐年快速增长，其中GLP-1R靶点新药北美及欧洲II-IV期新开临床试验数量由2019年的36项增至2025年的114项；抗体偶联药物北美及欧洲II-IV期新开临床试验数量由2019年的27项增至2025年的92项。 CXO跟踪报告 2025年板块前三季度业绩回顾 2025年三季度CXO板块延续增长态势。CXO板块共选取19家样本公司，2025年前三季度实现收入695.7亿元（+13.0%）；实现归母净利润165.4亿元（+60.0%）；实现扣非净利润总额128.6亿元（+33.5%）。分季度看，板块25Q1实现收入211.7亿元（+12.3%）；实现归母净利润48.4亿元（+77.4%）；实现扣非归母净利润33.2亿元（+20.4%）。板块25Q2实现收入236.8亿元（+15.3%）；实现归母净利润64.7亿元（+56.2%）； 实 现 扣 非 归 母 净 利 润45.4亿 元（+26.9%）。板 块25Q3实 现 收 入247.2亿 元（+11.4%）； 实 现 归母 净 利 润52.3亿 元（+51.0%）；实现扣非归