新时期城市更新投融资模式研究

主要内容： 1、我国城市更新由地方实践先行，深圳、广州、上海等城市更新创新实践的排头兵较早地形成了各具自身特色的城市更新模式，并出台了各自的城市更新相关政策。自2021年城市更新上升为国家战略后，国家层面出台了一系列相关政策文件。2025年5月，中共中央办公厅、国务院办公厅发布《关于持续推进城市更新行动的意见》，成为新时期推动城市更新纲领性的文件。《意见》围绕促进城市结构优化、功能完善、文脉赓续、品质提升，打造宜居、韧性、智慧城市，部署了8个方面主要任务。 中证鹏元资信评估股份有限公司研究发展部吴志武wuzhw@cspengyuan.com 2、按项目性质，城市更新项目可分为公益性、准公益性和经营性项目三类，对不同的项目可由政府主导或市场主导或政府和市场合作共同开发。城市更新供地模式上，除公开市场招拍挂外，还有协议出让、定向招拍挂等形式，同时，实践中还出现了物业权利人与实施主体进行土地所有权转让、土地作价入股、土地租赁等创新模式。 3、根据实施主体的类型，城市更新投融资模式可以分为以下几种：政府投资，在政府主导城市更新的模式下，地方政府通过多种途径筹集资金来源实施城市更新项目，资金来源包括财政安排资金、地方政府债券、中央补助资金等。社会资本投资，在市场主导的城市更新模式下，社会资本通过自主投资、自负盈亏的方式实施城市更新项目。混合投资模式，该模式下城市更新项目资金的投资方不单是政府或其授权的地方国企，还有社会资本方，实施主体是由各资本合作方设立的项目公司，典型模式有PPP模式、投资人+EPC、城市更新基金等。物业权利人自主投资，作为城市更新项目的直接利益相关者，物业权利人拥有自主筹集资金推动项目实施的主动权。 一、城市更新相关政策概述 我国城市更新由地方实践先行，深圳、广州、上海等城市更新创新实践的排头兵较早地形成了各具自身特色的城市更新模式，并出台了各自的城市更新相关政策。2021年3月1日,《深圳经济特区城市更新条例》正式施行，是我国首个针对城市更新进行立法的城市；2021年8月25日，《上海市城市更新条例》正式发布，成为国内第二个城市更新正式立法的城市；2021年7月，广州发布了城市更新条例征求意见稿。 国家层面，2021年3月，城市更新首次写入政府工作报告，并将城市更新列入十四五规划文件中。由此，城市更新上升为国家战略。此前，住建部发布了《关于在城市更新改造中切实加强历史文化保护坚决制止破坏行为的通知》（2020年8月）等文件，对地方城市更新工作作出了一定的要求。同年11月，住建部发布《关于开展第一批城市更新试点工作的通知》，决定在北京市、南京市、重庆市渝中区等21个城市（区）开展第一批城市更新试点工作，试点目的主要是形成可复制、可推广的经验做法，引导各地互学互鉴，形成高质量可持续的城市更新。到2022年11月，住建部印发了第一批实施城市更新行动可复制经验做法的清单1，具体从建立城市更新统筹谋划机制，建立政府引导、市场运作、公众参与的可持续实施模式，创新与城市更新相配套的支持政策三方面提供了一些可复制的经验做法。 配套政策方面，2023年11月，自然资源部发布了《支持城市更新的规划与土地政策指引》，为地方因地制宜地探索和创新支持城市更新的规划方法和土地政策。2024年4月，财政部和住建部联合发布了《关于开展城市更新示范工作的通知》（财办建〔2024〕24号文），通过竞争性选拔，确定部分基础条件好、积极性高、特色突出的城市开展典型示范，扎实有序推进城市更新行动，中央财政将对示范城市给予定额补助。 2025年5月，中共中央办公厅、国务院办公厅发布《关于持续推进城市更新行动的意见》（以下简称《意见》），成为新时期推动城市更新纲领性的文件。《意见》围绕促进城市结构优化、功能完善、文脉赓续、品质提升，打造宜居、韧性、智慧城市，部署了8个方面主要任务，包括加强既有建筑改造利用，推进城镇老旧小区整治改造，开展完整社区建设，推进老旧街区、老旧厂区、城中村等更新改造，完善城市功能，加强城市基础设施建设改造，修复城市生态系统，保护传承城市历史文化。《意见》积极推动投融资模式创新，强化城市更新资金保障。主要是加大中央预算内投资等支持力度，通过超长期特别国债对符合条件的项目给予支持。扩大地方政府专项债投向领域和用作项目资本金范围，加大对城市更新相关项目的支持。鼓励各类金融机构在依法合规、风险可控、商业可持续的前提下积极参与城市更新，强化信贷支持。完善市场化投融资模式，吸引社会资本参与城市更新，推动符合条件的项目发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）、资产证券化产品、公司信用类债券等。 二、存量时代的城市更新特征 1、城市更新发展概况 广义来看，国内城市更新大致分为以下几个阶段：建国之后的旧城改造利用（1949年-1978年）、改革开放之后的恢复城市规划（1978年-1990年）、20世纪90年代后的房地产大规模开发、近年来以存量更新 为主导的新阶段。近年来，随着我国城镇化率不断跃上新水平（2024年我国城镇化率已达到67%），城市发展开始进入转型阶段，城市主要发展方式从“增量扩张”转变为“存量优化”，城市更新也迎来了以存量更新为主导的新发展时期。 “留改拆”是城市更新三种主要的开发形态，据此可以形成多种开发模式，主要可以分为拆除重建类、综合整治类和有机更新类。拆除重建的最大特点是原土地和建筑的权属和用途会发生巨大的变化，而综合整治类基本不会拆除房屋，以保留原房屋建筑为主，主要提升房屋功能、配套设施和周边环境，如给水燃气管道、小区环境等。相比于大拆大建，有机更新重在保留城市文化肌理，并在此前提下迭代更新居住环境以及周边产业，既坚持特色又焕新城市活力，提升城市功能，挖掘旅游价值。城市更新上升为国家战略后，也意味着我国城市更新已进入注重高质量发展，减少拆除重建，进行可持续发展的新阶段。 城市更新项目按性质可分为公益性项目、准公益性项目和经营性项目。公益性项目像教育、医疗卫生、环境保护与环境污染治理等，这些项目为社会提供服务只收取少量的费用或不收取费用，这类项目一般由政府主导、政府投资。准公益性项目一般具有很强的正外部性，也具有一定收益，但收益不能覆盖投资成本，需政府提供补贴，这类项目可由政府与社会资本共同实施，共担风险。经营性项目是能够产生稳定现金流入的项目，收益能够自主平衡，比如房地产开发项目等，这类项目由市场主导开发，更有效率。 城市更新不仅涉及建筑物的拆除与重建，还包括对土地资源的重新配置和高效利用。从供地模式来看，实施主体获得土地除了公开市场招拍挂外，还有协议出让、定向招拍挂等形式，同时，实践中还出现了物业权利人与实施主体进行土地所有权转让、土地作价入股、土地租赁等创新模式。 2、新时期城市更新的特点 一是，优化存量，反对大拆大建。存量提质时期的城市更新讲究对存量空间的精耕细作，讲究有机更新和微改造，这与过往城市更新摊大饼式的地产开发有着本质的区别。《意见》提出要告别大拆大建，且强调“能不拆就不拆”。例如，不随意拆除具有保护价值的老建筑、古民居，禁止拆真建假；即便是C、D级危房，也非一拆了之，而是采用加固、改建、重建等多种方式；严禁以危险住房名义违法违规拆除改造历史文化街区、传统村落、文物、历史建筑；即便有的城中村要拆，但前提条件是群众改造意愿强烈、资金能平衡、征收补偿方案成熟。 二是，彰显以人为本的发展理念。新时期城市更新坚持以人为本、民生为先，无论是完善城市功能、打造宜居家园，还是留存城市记忆、赓续历史文脉，本质上是为城市居民创造更加安全舒适的居住条件、更加方便高效的公共服务和更加优美宜人的城市环境。 三是，政府主导色彩将更浓。在20世纪90年代后的房地产大规模开发时期，市场主导是城市开发和更新的主要模式，但新时期城市更新政府主导色彩将会更浓。一方面，城市更新进入存量提质阶段，对利益相关者的协调处理将更复杂，需要政府扮演更加重要的角色；同时，由于是存量优化，城市更新项目资金平 衡的难度更大，部分项目投资回报周期长、回报率低对社会资本的吸引力下降，比如老旧小区改造、城市生态修复、城市基础设施改造、历史文化传承等项目，而较多的项目需要财政安排资金，在此背景下，需要政府对项目的更深介入。 四是，发展空间十分广阔。尽管城市更新已步入存量优化新时期，但发展空间十分广阔。据统计，近两年全国城市更新8项主要任务，每年投资项目数量稳定在6万个左右，完成投资额2.5万亿元以上。据业内测算，“十五五”期间城市更新市场总容量约20万亿元。其中老旧小区改造需投资8万亿元以上；城中村及危旧房改造总投资约2.5万亿元；地下管网升级投资约4万亿元，智慧管网改造占比将提升至30%；历史文脉保护投资约2万亿元。由此可见，充分发挥城市更新的带动作用，有利于带动消费和投资，扩大内需。 三、新时期城市更新投融资模式分析 1、投融资模式分析 政府投资：政府主导城市更新的模式下，地方政府通过多种途径筹集资金来源实施城市更新项目。资金来源包括财政安排资金、地方政府债券、中央补助资金等，其中，地方政府债券中一般债券主要用于无收益的基础设施建设项目，专项债券用于有收益的公益性项目，还可以用作项目资本金；中央补助资金，比如根据财办建〔2024〕24号文，中央财政对示范城市给予定额补助。由于政府不能直接参与城市更新项目的建设，一般委托或授权给地方国企，比如城投企业来开展。而随着地方国企参与城市更新项目，资金来源也变得更为广阔，地方国企可以利用自有资金、银行贷款、债券等渠道进行融资。 社会资本投资：在市场主导的城市更新模式下，以“政府引导、市场主导”为基本原则，社会资本以自行投资、自负盈亏的方式实施城市更新项目。该模式下，城市更新项目一般经营属性较强，收益上能够自求平衡，政府规划也相对较为明确。项目实施主体一般通过收购股权或资产等方式取得需更新的标的，然后以物业权利人的名义进行自改，改造完成后获得商品房出售收入或物业运营收入。从融资渠道来看，自有资金、银行贷款等是最主要的方式，但银行贷款存在一定的合规风险，比如不能为需缴纳的土地出让金提供贷款等，同时，还可通过发行债券等方式，形成“股权+债权”组合融资，降低单一渠道风险。 混合投资模式：该模式下，城市更新项目资金的投资方不单是政府或其授权的地方国企，还有社会资本方，实施主体是由各资本合作方设立的项目公司，典型模式有公私合作（PPP）模式、投资人+EPC、城市更新基金、地方政府+房地产企业+产权人模式等。公私合作（PPP）模式中，政府以土地出让、税收优惠等政策吸引企业投入建设，企业则通过运营公共服务设施、商业开发获取收益。例如，深圳某城中村改造项目采用“PPP+片区统筹”模式，由民营企业负责整体规划与基础设施升级，同时开发商业综合体，政府通过监管保障公共利益，实现资金高效配置与风险共担。投资人+EPC模式是在地方政府的授权下，由地方国企比如城投企业作为城市更新项目的业主方，通过对外公开招投标确定合作方，地方国企与合作方按照约定股 权比例成立项目公司，签订开发投资协议，以项目公司作为城市更新项目的投融资建设管理实施方。投资项目的资本金来源于股东出资，项目其他资金通过市场化融资获得。城市更新基金从发起人角度有两种：一种是政府主导的城市更新基金，一般由财政部门负责实施，当地国企负责具体代行出资人职责；另一种是市场化企业主导的城市更新基金。政府主导的城市更新基金由政府支持、国企牵头、联合社会资本设立，投资者多为国央企、保险等机构，一般采用母子基金架构，子基金主要针对城市更新的各个阶段或子项目。市场化主导的城市更新基金偏市场化运作，更多属于社会资本投资模式。 物业权利人自主投资。作为城市更新项目的直接利益相关者，物业权利人拥有自主筹集资金推动项目实施的主动权。政策上对物业权利人自主投资城市更新项目持鼓励态度，比如《意见》中明确“鼓励产权所有人自主更新，支持企业盘活闲置低效存量资产”，物业权利人自主投资、自主更新，有利于满足其自身合理诉求。资金来源方面，物业权利人一般是以