基本金属行业周报：非农就业不及预期叠加地缘冲突加剧，贵金属价格接近前高

评级及分析师信息 ►贵金属：非农就业不及预期叠加降息预期增强，黄金本周接近新高 本周COMEX黄金上涨4.07%至4,518.40美元/盎司，COMEX白银上涨10.41%至79.79美元/盎司。SHFE黄金上涨2.96%至1,006.48元/克，SHFE白银上涨9.70%至18,731.00元/千克。 本周金银比下跌5.75%至56.63。本周SPDR黄金ETF持仓 减 少18,386.61金 衡 盎 司 ，SLV白 银ETF持 仓 减 少4,361,720.50盎司。 周一，美国12月ISM制造业PMI 47.9，预期48.3，前值48.2。 周二，美国12月标普全球服务业PMI终值52.5，预期52.9，前值52.9。 周三，美国12月ADP就业人数4.1万人，预期4.7万人，前值-3.2万人。美国12月ISM非制造业PMI 54.4，预期52.3，前值52.6。美国10月工厂 订单月 率-1.3%，预期-1.2%，前值0.20%。美国11月JOLTs职位空缺714.6万人，预期760万人，前值767万人。美国12月全球供应链压力指数0.51，前值-0.16。 分析师：陈宇文邮箱：chenyw@hx168.com.cnSAC NO：S1120525070003 周四，美国12月挑战者企业裁员人数3.5553万人，前值7.1321万人。美国10月贸易帐-294亿美元，预期-589亿美元，前值由-528亿美元修正为-481亿美元。美国至1月3日当周初请失业金人数20.8万人，预期21万人，前值由19.9万人修正为20万人。美国至1月3日当周初请失业金人数20.8万人，预期21万人，前值由19.9万人修正为20万人。 1.《基本金属周报|地缘冲突加剧，长期不确定性支撑贵金属价格》2026.1.4 2.《基本金属周报|美国GDP结构性问题突出，降息预期难以回调，金银铜价格均创历史新高》2025.12.273.《基本金属周报|美国CPI数据低于市场预期，宽 松预期重燃，贵金属价格再度走强》2025.12.20 周五，美国12月纽约联储1年通胀预期3.4%，前值3.20%。美国12月季调后非农就业人口5万人，预期6万人，前值由6.4万人 修正为5.6万人。 美国12月失 业率4.4%，预期4.50%，前值由4.60%修正为4.5%。美国1月密歇根大学消费者信心指数初值54，预期53.5，前值52.9。美国1月一年期通胀率预期初值4.2%，预期4.1%，前值4.20%。本周，鸽派代表人物米兰释放明确信号，预计2026年美 联储或将累计降息150个基点。不过鉴于其鸽派立场的一致性，该表态对市场的边际影响相对有限，但年内降息预期的持续升温。另一方面，特朗普方面已敲定下一任美联储主席人选，贝森特则持续呼吁美联储加大降息力度，并预计特朗普将于本月正式公布这一人选。从市场影响来看，美联储主席人选的落定短期内或将对市场形成扰动，但从中长期维度而言，这一事件更多是对政策不确定性的消解，以及对美联储独立性的重新定价。 同时，彭博商品指数重置在即，贵金属短期波动率加大。1月9日至1月15日，彭博商品指数的年度权重重置将导致逾60亿美元的黄金期货和超过50亿美元的白银期货在为期五天的展期窗口内被卖出。黄金在指数中的权重将从20.4%降至14.9%，这主要是因为指数规则规定，为保持多元化，任何单一商品的权重上限为15%。德意志银行估计，与指数挂钩的抛售可能相当于约240万盎司黄金。白银也将面临类似的减持，其权重将从9.6%降至3.9%。道明证券高级商品策略师丹尼尔·加利(Daniel Ghali)对这一风险进行了量化。他估计，被动型基金必须抛售价值超过50亿美元的白银期货。这一交易量约 占 纽 约 商 品 交 易 所(Comex)白 银 市 场 未平 仓 合 约 总 量 的13%。 同时周五公布的数据显示，美国尽管失业率下修，但非农就业人数不及预期，难掩就业市场疲软。此外，通胀预期的提升利好金价上涨。多重因素下，本周黄金价格波动加大，但总体上涨。 12月降息落地，美联储准备再次通过购买短期美国国债来扩大其资产负债表，宏观环境持续宽松。同时美国多位人士呼吁尽快降息并在2026年降息100bp以上。美国GDP结构性问题突出，降息预期难以回调。下任美联储主席都主张将利率降至比现在低的水平。地缘冲突持续，委内瑞拉地区局势紧张，俄乌地区仍未达成一致，格陵兰岛问题持续发酵。全球范围内“去美元化”趋势的加速，共同推动了央行和投资者持续购金。长期看，全球货币与债务担忧，使得黄金受益于债务和货币宽松的交易方向，美国债务总额已突破38.5万亿美元，“大而美”法案的通过预计提高美国3.4万亿美元财政赤字，美国联邦政府在2025财年的预算赤字为1.8万亿美元，尽管关税收入大幅增长，但与2024财年总体相比变化不大。全球多国财政赤字处于高位，降息趋势下国债利率上涨，体现对债务规模的担忧，看好未来黄金价格。受益于金价上涨，黄金资源股盈利预期增强，目前黄金股估值处于较低水平，关注黄金股配置机会。受益标的：【赤峰黄金】、【山金国际】、【中金黄金】、【山东黄金】、【西部黄金】、【晓程科技】、【株冶集团】、【灵宝黄金】、【中国黄金国际】。 白银宏观逻辑与黄金类似。ETF资金强劲流入，持续推动白银的火爆上涨。白银被列入美国“关键矿产”清单，引发了资金的关注和囤积效应；全球现货库存紧张，甚至一度出现交割困难，这些都从交易层面助推了价格的快速拉升。市场对后续关税审查更紧张，同样的逻辑又在亚洲重演：国内库存一路掉到2016年以来新低，叠加出口放量，沪银和海外银价再次出现结构性价差，推升多地银价连环走高。尽管需求有所回落，但供应端缺口依然突出，基本面支撑银价，预计未来几年，供需缺口将持续扩大。宽松周期下工业复苏需求使得白银弹性高于黄金，有望在宽松环境及工业需求提振背景下实现上涨，白银价格弹性更大，看好未来白银价格。白银受益标的：【盛达资源】、【兴业银锡】。 ►基本金属：降息预期增强，金属价格受益本周LME市场，铜较上周上涨4.05%至12,965.50美元/ 吨，铝较上周上涨4.24%至3,149.00美元/吨，锌较上周上涨0.70%至3,149.00美元/吨，铅较上周上涨2.63%至2,046.50美 元/吨。 本周SHFE市场，铜较上周上涨3.23%至101,410.00元/吨，铝较上周上涨6.13%至24,330.00元/吨，锌较上周上涨2.99%至23,970.00元/吨，铅较上周维持17,355.00元/吨。 铜：宏观支撑叠加海外矿山扰动，铜价保持向上态势 宏观层面，鸽派代表人物米兰释放明确信号，预计2026年美联储或将累计降息150个基点。不过鉴于其鸽派立场的一致性，该表态对市场的边际影响相对有限，但年内降息预期的持续升温。另一方面，特朗普方面已敲定下一任美联储主席人选，贝森特则持续呼吁美联储加大降息力度，并预计特朗普将于本月正式公布这一人选。 供应方面，海外矿山运营风险持续升温，嘉能可、英美资源等多家头部矿企相继下调年内铜精矿产量预期，矿端仍存干扰，双方谈判无果，智利Mantoverde铜矿罢工将持续。 需求方面，新能源领域需求持续坚挺形成支撑，而传统消费板块受铜价高位与年底季节性因素影响，需求表现偏弱。标普预计，数据中心对铜的年需求量，预计将从2025年的大约110万吨，增长到2040年的大约250万吨。而从总体上看，预计全球对铜的年需求量，将从去年的2800万吨增加至2040年的4200万吨。标普指出，如果铜供应未能实现“有意义的扩张”，到2040年，全球铜供应的缺口预计将扩大到1000万吨，这相当于当前全球需求的将近三分之一。 库 存 方 面 ， 本 周 上 期 所 库 存 较 上 周增 加35,201吨 或24.22%至18.05万吨。LME库存较上周减少6,350吨或4.37%至13.90万吨。COMEX库存较上周增加18,158吨或3.63%至51.80万吨。 12月降息落地，降息预期下看好铜价。中长期看，铜作为能源转型关键金属，在“十五五”规划政策导向下具备战略配置价值。供给端，全球主要矿山今年事故频发，预计2025Q4供给端减少20万吨产量，单季度铜产量减少约3%-4%，供给层面依旧偏紧。宏观层面，美联储年内降息概率仍存，长期看宏观环境支撑铜价，预计美元未来将会继续贬值，看好铜价。此外强势的供需基本面支撑铜价，中国宏观政策端或将持续发力，电力基建、新能源汽车、家电消费等领域的刺激手段或将进一步扩大。受益标的：【紫金矿业】、【洛阳钼业】、【金诚信】、【江西铜业】、【西部矿业】、【北方铜业】、【铜陵有色】、【云南铜业】。 铝：铜铝比处于高位，“补涨”交易下铝价创近年新高 宏观方面，鸽派代表人物米兰释放明确信号，预计2026年美联储或将累计降息150个基点。不过鉴于其鸽派立场的一致性，该表态对市场的边际影响相对有限，但年内降息预期的持续升温。另一方面，特朗普方面已敲定下一任美联储主席人选，贝森特则持续呼吁美联储加大降息力度，并预计特朗普将于本月正式公布这一人选。美联储降息预期下美元走弱，伦铝率先突破带动沪铝。铜铝比价处历史高位，触发资金对铝的“补涨”交易，叠加国内宽松预期，情绪与资金共振。 供应方面，本周电解铝行业产能运行良好，产能运行率延续在96%以上。国内及印尼新投电解铝项目继续爬产，日均产量继续提升；另外内蒙古新建电解铝项目宣布于12月20日通电成功，未来短期内，电解铝日均产量预计继续增长。 需求方面，高价抑制下游提货需求，叠加中原地区下游加工厂受到环保限产影响，开工率下滑，其中华中区域出现阶段性减停产情况，华东、华南等地开工同样有所降温；分规模来看，头部规模加工厂开工保持稳健，中小厂受成本高企及订单疲软的双重压力，开工延续收缩态势。需求端同步走弱，下游接货意愿降温，订单量亦呈现小幅收缩。 原料端，整体来看，氧化铝市场供应过剩格局未改，现货价格跌势延续。行业利润持续收缩，高成本生产企业持续承压。供应端，尽管国内运行产能整体维持高位，但受焙烧负荷下调、产线检修、国产矿供应不足等因素影响，部分企业开工率出现回落。 库 存 方 面 ， 本 周 上 期 所 库 存 较 上 周增 加14,010吨 或10.79%至14.38万吨。LME库存较上周减少11,425吨或2.24%至49.78万吨。 12月降息落地，降息背景下看好铝价。在过去的十年内，铜铝比的正常波动始终维持在3.3到3.7之间，现在的比例已达4.4，铜铝比已然失调，看好铝价补涨。国内电解铝供给刚性，供应端趋紧，AI领域的爆发式增长占据电力优先级。供应端扰动还待落地，South32旗下铝冶炼厂面临关停风险，全球产能收缩与贸易流向转移形成叠加效应。氧化铝供应相对宽松，氧化铝运行产能近8850万吨/年，利润向电解铝端转移。政策端持续推出利好，需求端新能源汽车、电力等领域需求持续保持，地产行业或将企稳，看好2025年铝价。受益标的：【中国铝 业】 、【中 国宏桥 】、【 宏创 控股】 、【天 山铝业】、【云铝股份】、【中孚实业】、【神火股份】、【南山铝业】。 锌：锌矿供应紧张，宏观利好支撑锌价 美元指数震荡上行，叠加市场对近期宏观扰动因素的消化进程加快，价格重心承压下移。国内终端消费表现持续疲软，对锌价缺乏有效支撑。供应端压力持续凸显，锌矿供应紧张格局未改。国内锌矿复产迟缓，冬储货源短缺叠加锌精矿加工费续跌，已跌破成本线；进口锌精矿因内外比价走差导致亏损扩大，进口量下滑，炼厂采购国产矿竞争加剧。需求端进入季节性淡季，下游以逢低按需采购为主。 库存方面，本周上期所库存较上周增加4,059吨或5.82%至7.39万吨。LME库存较上周增加1,125吨或1.06%至10.75万吨。 铅：采购按需主导，库存存在上行空间 假期结束后，铅产业链上下游企业逐步恢复常态化交易节奏，下游企业陆续复工复产，采购行为回归按需主导。节日期间，下游铅蓄电池企