原油月报：委内瑞拉局势持续升级，但预计影响有限

市场分析 价格价差：绝对价格方面，元旦期间，交易日不多且市场相对清淡，布伦特维持61美元/桶，WTI维持57美元/桶。月差方面，三大基准油月差近期变化不大，Brent与WTI近端月差依然维持在零值以上，主要支撑因素是OECD地区低库存，尤其是美国，Dubai月差相对更弱，但也在零值以上，未来只有通过Dubai月差转为Contango，拉高Brent-Dubai后才驱动更多原油留在西区，从而实现西区累库。 地区价差方面，Brent DubaiEFS近期有所反弹，最高反弹至1美元/桶，回落至0.8美元/桶，WTI-Brent近月价差收窄至3.7美元/桶，近期市场呈现西区强于东区，主要和炼厂从秋检中复产叠加CPC供应迟迟未能恢复。 实货贴水方面，北海实货贴水上周变化不大，BFOET贴水基本小幅走高或持稳，Johan Sverdup原油贴水维持在-0.8美元/桶，WTI西北欧到岸贴水维持在2美元/桶；西非方面，尼油与安哥拉油贴水基本稳定；地中海原油方面，乌拉尔原油贴水基本企稳，目前已经跌至29美元/桶，印度方面证实12月俄油进口下降了100万桶/日，Azeri与CPC原油贴水基本不变；中东方面，Murban原油相对坚挺外，其余油种贴水全线回落，Dubai月差结构转为微幅贴水结构；亚太方面，ESPO对Dubai原油贴水企稳在12美元/桶，部分买家开始恢复采购，萨哈林和Sokol原油贴水仍偏弱；北美方面，Cushing月差基本持稳，由于美国整体与库欣库存偏低，短期很难转为Contango，三角价差基本持稳，美湾酸油贴水与加拿大WCS贴水回落，美国船货油贴水持稳，出口需求尚可；拉美方面，巴西Tupi原油贴水近期明显反弹。从当前实货市场的现状上看，俄油贴水已经基本企稳，Dubai为主的中东原油显著回落。成品油裂解价差方面，柴油裂解前期大幅回落后已经企稳，汽油裂解维持高位，石脑油燃料油裂解价差变动不大。 库存：根据Kpler高频库存数据，全球海陆原油库存（不含中国不含美国SPR库存）上周环比下降至29.9亿桶，近期累库速度放缓，但绝对库存水平处于5年同期高位，中国陆上原油库存近期小幅再度增加至12.17亿桶（卫星浮顶罐不含地下SPR）。当前中国依然处于超买阶段，原油进口量高于炼厂加工量，近期虽然地炼开工回升，但主营开工率仍偏低。原油浮仓方面，近期海上在途原油库存略有下降至13亿桶，其中浮仓货量增加至1.28亿桶。近期海上船货下降主要是更多原油进入了中国陆上库存。 原油船期：全球原油发货量4420万桶/日，较前期峰值下降了约200万桶/日，但仍处于5年同期高位，中东发货量达到1874万桶/日，仍处于高位，尤其是科威特由于阿祖尔炼厂检修原油出口大幅增加，沙特原油出口维持在670万桶/日高位，伊拉克原油出口回升至360万桶/日，北部出口显著增加，反映在土耳其杰伊汉码头的船期上，阿联酋发货量增加至350万桶/日，科威特由于阿祖尔炼厂装置故障，原油出口反弹至200万桶/日。拉美发货量维持在630万桶/日，巴西发货近期维持在230万桶/日高位，圭亚那新FPSO黄尾项目投产发货量增加至90万桶/日，委内瑞拉发货量在70万桶/日，受地缘扰动不明显。西非发货量维持在320万桶/日、北非发货量在240万桶/日（含埃及过境发货）。北美方面，加拿大原油发货量回落至80万桶/日左右，美国发货反弹至390万桶/日，前苏联地区俄罗斯发货量发弹至380万桶/日，受港口遇袭影响，哈萨克斯坦发货量持续下降至110万桶/日为年底最低，阿塞拜疆原油发货量回升至55万桶/日，北海原油发货量维持在200万桶/日。 炼厂检修与利润：截至1月2日当周，全球炼油厂停产量降至370万桶/日，创下季节性低点，主要因俄罗斯炼厂持续 复产。多数地区停产水平在12月底触底后趋于稳定。展望未来，受新检修计划和意外中断影响，全球停产量预计将在截至1月9日当周回升至约440万桶/日，其中美国影响最为显著，东亚和中东地区次之。俄罗斯产能的进一步恢复将部分抵消此次增长。 截至1月2日当周，美国炼油厂停产量回升至约20万桶/日，较去年12月下旬低点有所反弹。德莱克大泉炼油厂的催化裂化装置检修，以及马拉松埃尔帕索炼油厂和埃克森美孚博蒙特炼油厂的短期事故，共同推动了停产量上升。迪尔帕克炼油厂在完成多单元检修后，仍处于检修后稳定阶段，生产正逐步恢复正常。马拉松石油设施持续进行复产工作，而PBF能源公司则在马丁内斯炼油厂推进恢复生产。展望未来，预计美国炼油厂停产量将进一步攀升，在截至1月9日当周达到约63万桶/日。 欧洲炼油厂停产量降至年内最低水平，因计划检修已结束。俄罗斯炼油厂停产事件持续引发关注，预计到1月2日，停产量将减少49万桶/日，降至60万桶/日。周三，乌克兰军队袭击了俄罗斯南部图阿普谢港的一家炼油厂以及克拉斯诺达尔边疆区塔曼半岛的一处石油终端。新沙赫京斯克炼油厂12月25日遭\"风暴阴影\"导弹袭击——该厂自8月无人机袭击后持续停产。锡兹兰炼油厂在12月5日遭遇袭击后，又于12月28日因无人机袭击停产。库伊比舍夫和新库伊比舍夫炼油厂在经历类似事件后正逐步重启。伏尔加格勒炼油厂已于11月下旬恢复生产。预计到1月9日，停产量将进一步减少30万桶/日。但若出现新的无人机袭击，停产总量可能再度增加。 截至1月2日当周，中东炼厂停产量维持在17万桶/日。截至1月2日当周，亚洲炼厂停工量因台湾和中国大陆持续检修而增加5万桶/日，达93万桶/日。截至1月2日当周，拉丁美洲炼油厂停产量维持在每日100万桶左右，预计在截至1月9日当周将保持类似水平。 地缘政治：马杜罗事件本身对原油的直接影响有限，中期影响偏利空：1、委内瑞拉原油出口体量较小，大致在70~80万桶/日，产量在100万桶/日，其中75%出口到茶壶炼厂，主要是马瑞重质原油，作为沥青生产原料，剩余25%出口到美国和古巴等地，马杜罗事件后预计美国出口将会增加，茶壶出口将会明显下降，但茶壶基于利润考虑不太可能采购合规油，可能更多转向燃料油或其他敏感油，对合规油的需求有限；2、影响委内原油出口主要是美国封锁，目前约2400万桶的原油转化为浮仓，如果美国封锁随着马杜罗被捕而解除，其出口将会恢复，但贸易流向面临重新定向，如果美国继续封锁，委内瑞拉未来可能面临上游减产；3、茶壶炼厂利益受损，美湾炼厂获得更多重质原油从而受益，二次装置如焦化装置开工率有望提升，从而提升柴油收率；4、由于马瑞原油品质较重，需要稀释剂如石脑油进行运输，美国重新掌控委内局势后，俄罗斯与伊朗的石脑油将难以进入委内瑞拉，导致委内瑞拉上游生产受阻；5、特朗普中期目标是推动美国石油公司重返委内瑞拉并大量投资修复其基础设施从而释放委内潜在巨大的储量，因此中期上看有利于委内的增产前景，但这一过程需要较长时间，且美国需要解除委内瑞拉的原油制裁与禁运，届时委内瑞拉原油将从制裁油转变为合规油，从而对油价产生冲击。综合来看，短期委内石油生产与出口受到一定扰动，但中期随着美国石油公司介入上游石油生产，其巨大的生产潜力将会得到释放。 整体预判：委内制裁油的属性决定了其对油价影响有限，同时对美出口稳定甚至还有可能进一步增加，我们不认为委内局势会对油价产生显著的上行风险，更多是短期扰动，当前的Dubai月差走软不容忽视，说明俄油可能已经找到了新的合规方式，市场需求已经难以吸纳更多的合规原油。 策略 油价短期震荡偏强（地缘影响），中期空头配置 风险 上行风险：主要产油国突发断供、极端地缘政治事件下行风险：欧佩克大幅增产，宏观黑天鹅事件 图表 图1：原油期货价格走势............................................................................................................................................................4图2：原油期货与国内成品油价格走势对比............................................................................................................................4图3：原油期货与美债收益率走势对比....................................................................................................................................4图4：原油期货与铜价走势对比................................................................................................................................................4图5：原油基金净多持仓............................................................................................................................................................5图6：西北欧原油库存................................................................................................................................................................5图7：新加坡成品油库存............................................................................................................................................................5图8：全球原油浮式库存............................................................................................................................................................5图9：美国商业原油库存............................................................................................................................................................5图10：中国炼厂利润..................................................................................................................................................................5表1：产业机构套保建议............................................................................................................................................................4 资料来源：Bloomberg，华泰期货研究院 资料来源：Bloomberg，华泰期货研究院 资