严肃医疗强背景，医美筑新增长极

投资逻辑 降维布局医美赛道，构建新增长极。公司作为心血管器械龙头，凭借严肃医疗1背景优势切入医美市场，产品布局覆盖童颜针、水光针、PDRN及热玛吉，短期快速增厚利润。渠道端复用冠脉支架“农村包围城市”策略，快速渗透中小机构，目前大型连锁医美机构覆盖率已超80%，后续将进一步下沉至二三线城市。 童颜针使用心脏支架同源材料，通过低价策略快速打开市场。110mg规格定价与新氧奇迹童颜3.0持平，上市后销售迅速起量，8月初发货至10月底含税收入已达1亿元，公司认为未来有望进入行业品牌前三。 PDRN（三文鱼针）预计最早于2026年第一季度在国内获批上市，有望成为国产PDRN注射首证。产品将切入当前国内PDRN“有需求、有原料产能、但无合规注射产品”的蓝海市场。 传统业务企稳，创新药械形成接力。25H1医疗器械板块收入占比52.7%，药品占比33.2%。医疗器械板块中结构性心脏病业务成为核心增长动力，25H1收入+32.06%，神经调控等新领域管线布局完善；药品板块在仿制药集采后，通过结构优化与零售转型，毛利率回升至62.75%。公司持续向创新药械转型，控股子公司民为生物专注GLP-1多靶点药物研发，为长期增长奠定基础。 盈利预测、估值和评级 公司传统业务趋稳，医美、神经调控、创新药构筑新增长极。我们预测2025/2026/2027年公司实现营业收入64.57亿/77.92亿/92.43亿元，同比+5.79%/+20.68%/+18.62%，归母净利润10.48亿/12.85亿/15.31亿元，同比+324.34%/+22.64%/+19.13%，对应EPS为0.57元/0.70元/0.83元。基于公司在心血管器械领域的龙头地位，短期医美板块开拓新增长曲线、快速增厚利润，药品业务从仿制药向创新药具备长期增长空间，给予公司2026年30倍估值，对应目标价21元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 可转债到期风险；获证进度不达预期风险；医用高值耗材、药品带量采购风险；存货偏高风险；资产减值风险；行业竞争加剧风险。 内容目录 一、传统业务企稳，布局神经调控、创新药新增长极.................................................41.1医疗器械：心血管植入为核心，神经调控短期新增长极.......................................51.2药品：仿制药结构占比下降，未来增长转向医美（短期）/创新药（长期）.......................6二、降维布局医美新增长曲线，显著增厚利润.......................................................72.1童颜针：心脏支架同源材料高安全性，价格定位亲民.........................................92.2水光针：PDRN有望26Q1获国内首证.......................................................112.3射频：依托成熟射频技术平台，热玛吉已进入注册申报......................................13三、盈利预测与投资建议........................................................................14盈利预测..................................................................................14投资建议及估值............................................................................16四、风险提示..................................................................................16 图表目录 图表1：2023年后公司研发加码，研发费用率居行业前列............................................4图表2：2023年公司医疗器械板块收入压缩，2024年集采后药品板块收入、毛利率均大幅下滑............4图表3：CEO蒲忠杰为公司实际控制人，控股子公司心泰医疗、民为生物...............................5图表4：截至25H1冠脉植介入主要获批产品.......................................................5图表5：截至25H1结构性心脏病主要获批产品.....................................................5图表6：公司医疗器械收入规模位于行业头部（亿元）..............................................6图表7：集采后创新产品推动公司医疗器械毛利率提升..............................................6图表8：心血管植介入创新产品矩阵商业化进程....................................................6图表9：结构性心脏病在研管线..................................................................6图表10：2025年零售端收入结构优化，2025年上半年推动毛利率回升................................7图表11：创新药研发管线核心产品研发进度.......................................................7图表12：医美企业净利率远高于严肃医疗企业，集采后药企加速布局医美赛道增厚利润..................8图表13：医美注射类产品核心成分对比...........................................................8图表14：公司医美类产品管线进展...............................................................8图表15：聚乳酸可分解为二氧化碳和水，随呼吸和体液排出体外.....................................9图表16：童颜针赛道已进入红海竞争.............................................................9图表17：悦雅颜系列产品共三种规格，功能分别为专注填充和改善肤质..............................10图表18：中高交联度玻尿酸具备填充塑性效果，低交联度玻尿酸主要用于改善肤质.....................11图表19：PDRN分解产物通过激活A2A受体/补救途径两条路径发挥作用，兼具修复与促进再生...........12图表20：全球PDRN应用领域规模分布...........................................................12 图表21：按销售区域划分PDRN市占率...........................................................12图表22：PDRN国内在研公司进程................................................................12图表23：热玛吉效果呈现渐进式，单次可持续一年................................................13图表24：热玛吉已迭代至第五代................................................................13图表25：热玛吉等深层抗衰设备在抗衰资深群体中渗透率较高......................................14图表26：分板块盈利预测......................................................................14图表27：费用预测............................................................................15图表28：可比公司估值比较....................................................................16 一、传统业务企稳，布局神经调控、创新药新增长极 公司是我国最早从事心脏植介入医疗器械研发与制造的企业之一，长期致力于提供覆盖心血管疾病全生命周期的整体解决方案，目前已形成医疗器械、药品、医疗服务及健康管理三大业务板块。医疗器械板块以心血管植介入产品为核心，涵盖冠脉支架、药物涂层球囊、切割球囊、血管通路类耗材、封堵器及起搏器等。药品板块聚焦心血管领域，已构建涵盖原料药与制剂的平台化布局。 2023年以来，公司医疗器械板块收入受体外诊断业务急剧收缩及行业集采政策影响，短期业绩承压。2025年核心业务趋于稳定，同时布局医美、创新药等新增长极。近两年板块收入的波动主要源于体外诊断业务的结构性调整：2023年医疗器械板块收入下滑主要因体外诊断业务收入同比骤降77.79%（上年同期高基数源于新冠相关检测产品销售）。若剔除该业务，板块营业收入实际同比增长6.70%；2024年医疗器械板块收入减少3.48亿元，其中体外诊断业务收入下降即贡献3.5亿元。2024年药品板块受氯吡格雷集采影响收入同比下降42.25%，2023、2024年归母净利润分别同比下滑42.88%、80.37%。公司积极推进业务调整与战略拓展应对行业变革，短期通过切入医美注射市场，快速补充现金流、增厚利润；中长期则通过控股子公司民为生物，持续布局GLP-1类创新药研发，培育新增长动力。2023年后公司在研发上持续加码，25H1研发费用率12%，位于行业前列。目前公司核心业务已逐步趋稳，心血管器械业务保持市场领先地位，药品业务运行渐回平稳。2025年上半年，医疗器械与药品板块收入同比分别增长1.3%、下降1.52%，波动显著收窄。截至25Q3，公司经营性现金净流量已回升至10.13亿元，整体运营质量持续改善。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 公 司 股 权结 构 稳 定 ，董 事 长 蒲 忠 杰 为 实 际 控 制 人。蒲 忠 杰 先 生 、WP MEDICALTECHNOLOGIES,INC、北京厚德义民投资管理有限公司、宁波厚德义民投资管理有限公司存在一致行动关系，截至2026年1月6日蒲忠杰先生及其一致行动合计持股24.72%。旗下子公司包括心泰医疗、民为生物。公司持有民为生物54.24%股权，持有心泰医疗79.94%股权。心泰医疗整体发展较为平稳，25H1资产总计22.79亿元，营业收入3.25亿元，同比增长32.36%；净利润达1.82亿元，同比增长29.81%。 来源：Wind，国金证券研究所 1.1医疗器械：心血管植入为核心，神经调控短期新增长极 公司医疗器械板块2025年上半年占总收入比重为52.7%，主要涵盖心血管植介入、体外诊断及外科麻醉三大业务，其中心血管植介入为核心业务。2025年上半年，心血管植介入业务实现营业收入123,859.80万元，同比增长7.57%，占医