严肃医疗强背景，医美筑新增长极

一、传统业务企稳，布局神经调控、创新药新增长极

• 公司传统业务包括医疗器械和药品板块，2023年受体外诊断业务调整和集采政策影响，业绩承压。2025年上半年企稳，医疗器械板块收入同比增长1.3%，药品板块收入同比下降1.52%。
• 医疗器械板块以心血管植入为核心，2025年上半年收入同比增长7.57%，主要增长动力来自冠脉植介入业务（同比增长3.60%）和结构性心脏病业务（同比增长32.06%）。公司通过产品创新和管线迭代构建了有效的风险缓冲机制，预计未来几年将有多个产品获批上市。
• 药品板块2024年受集采影响收入大幅下滑，2025年上半年趋于平稳，毛利率回升至62.75%。公司通过结构优化和零售转型提升盈利能力，并将重心转向创新药及皮肤科注射类产品研发。

二、降维布局医美新增长曲线，显著增厚利润

• 医美行业盈利能力远高于严肃医疗领域，药企积极布局医美赛道以增厚利润。公司凭借严肃医疗背景和技术优势，进入医美领域具备显著竞争力。
• 公司医美管线主要布局童颜针、水光针、PDRN和热玛吉，并计划研发肉毒素产品。
• 童颜针：采用心脏支架同源材料PLLA，安全性高，定价亲民，上市后销售迅速起量，8月初至10月底含税收入已达1亿元。公司认为未来有望进入行业品牌前三。
• 水光针：公司已获批两款水光针产品，形成差异化布局。PDRN预计最早于2026年第一季度在国内获批上市，有望成为国产PDRN注射首证，切入国内蓝海市场。
• 射频：公司热玛吉设备已进入注册申报阶段，依托成熟射频技术平台，有望快速切入中小型医美机构市场。

三、盈利预测与投资建议

• 预测公司2025-2027年营业收入分别为64.57亿、77.92亿、92.43亿元，同比+5.79%、+20.68%、+18.62%；归母净利润分别为10.48亿、12.85亿、15.31亿元，同比+324.34%、+22.64%、+19.13%。
• 给予公司2026年30倍估值，对应目标价21元，首次覆盖给予“增持”评级。

四、风险提示

• 可转债到期风险、获证进度不及预期风险、医用高值耗材、药品带量采购风险、存货偏高风险、资产减值风险、行业竞争加剧风险。