港股迎来戴维斯三击
2025年港股整体表现优于A股，主要指数普遍跑赢对应A股指数，仅恒⽣科技在下半年因美元⾛强和国内消费疲软⽽相对弱势。核⼼制约因素为美元流动性及内需消费景⽓度。展望2026年，随着美联储降息周期延续、美元指数趋势性⾛弱以及跨境资本回流，港股尤其是恒⽣科技将受益于估值扩张与盈利修复的“戴维斯双击”，叠加⼈⺠币汇率升值背景下港股⽆需换汇的成本优势，有望迎来“戴维斯三击”式⼤反攻。同时，中国实体部⻔现⾦流量表已开始修复，资产负债表预计在2026年中左右随QE类政策落地完成修复，推动内需消费回暖，⽀撑港股基本⾯反转。当前港股配置时点具备⾼性价⽐，尤其恒⽣科技处于极具吸引⼒的买⼊窗⼝。 港股整体表现与结构分化 2025年港股整体强于A股• 万德全A、恒⽣指数、恒⽣中资股均跑赢对应A股基准○港股通红利显著跑赢中证红利指数○仅恒⽣科技指数下半年跑输创业板指与科创50○ 恒⽣科技弱势原因分析• 对美元流动性⾼度敏感，2025年下半年美元阶段性⾛强压制估值○成分结构以传媒（过半）和商贸零售为主，消费属性强，受国内消费疲软拖累○美国政府关⻔等因素导致全球美元流动性偏紧，进⼀步约束估值○ 2026年港股反攻逻辑 美联储⼤概率持续降息，彭博⼀致预期显⽰2026年美国降息预期为全球最强○美债利率回落促使跨境资本流出美国，推动美元指数下⾏○美联储RMP扩表（类QE）或逐步升级为全⾯QE，加剧美元⾛弱趋势○ 恒⽣科技将迎来“戴维斯三击” 第⼀击：美元指数下⾏带来估值弹性扩张，历史数据显⽰该环境下恒科表现强劲○第⼆击：2026年中前后中国内需消费有望迎来“冰⽕转换”，盈利基本⾯修复○ 核⼼底层逻辑：中国资产负债表修复进程 ⼯业化成熟期下的康波周期判断 中国⾃2018年进⼊⼯业化成熟期（⼈均GDP突破1万美元），类似1978年⽇本○2019‒2021年为核⼼资产⽜市阶段，属本轮康波萧条期中的繁荣段落○ 2022‒2024年双表受损导致景⽓梗阻• 现⾦流量表受损：美联储激进加息引发跨境资本外流○资产负债表受损：房价下跌冲击居⺠与企业资产端○ 2025‒2026年双表修复进⾏时 现⾦流量表已启动修复：2025年9⽉美联储重启降息后，跨境资本加速回流并结汇○资产负债表预计2026年中修复：美联储可能启动QE，中国央⾏打开化债政策空间○双表修复完成后，中国将重回康波萧条期中的追赶国繁荣阶段，带动消费景⽓回升○
