炼化行业深度报告20250104

发⾔⼈ 1 00:00:00 该政策啊，这这个我们后续再去做详细的⼀些分析。呃，如果不考虑整个短期的⼀个地缘政治，从本⾝⼀个原油供需上的⼀个情况上来看啊，就是我们觉得今年整体是应该是处于⼀个前低后⾼的这么⼀个状况。在当前60美⾦左右的⼀个位置，也基本上达到了⼀个原油历史的⼀个价格的底部啊，其实整个油价再往下的⼀个空间其实不⼤啊，然后在当前的⼀底部，整个油价下⾯对于整个炼化的⼀个⾏业来说。它的⼀个成本是相当来说，相对来说是⽐较舒服的，在这个位置整个成本端压⼒不⼤，啊，然后整个下游的⼀个化⼯品传导的⼀个⼒度也⽐较强。所以说整个成本端对于整个炼化也相对相对来说是⽐较舒服。 发⾔⼈ 1 00:00:45 啊，然后从供给端来看，其实这两年整个炼化的供给端有⽐较⼤的⼀个变化，啊，⼀个就是先说海外端，对，海外的话是⽐较明显的啊，包括整个欧洲，包括⽇韩都有⼀个持续退出的⼀个过程，呃，整个呃欧。欧洲那边受呃受到整个俄罗斯这边的⼀个油价以及天然⽓的⼀个影响，啊，整个成本端和盈利端其实影响是⽐较⼤的。啊，所以说各位领导也可以看到这两年整个海外的⼀个欧洲地链，啊，欧洲链⼚其实出清的是⽐较明显，啊，然后包括今年开始，啊，⽇韩的⼀些链⼚也有⼀个退出的这么⼀个情况。所以说海外的⼀个供给端⽀撑⼒度是很强的，呃，国内就是在整个反内卷的⼀个情况下，啊，包括之前的⼀些地链，因为⽤的⼀些制裁油，啊，导致有⼀些他们本⾝的利润和整个竞争是属于不合理竞争嘛。啊，那从后续的来看，如果这块呃预期稍微缓和，加上近期整个地链的开⼯率其实也就在五成左右。后续整个反内卷的⼀个趋势加强，国内的地链的⼀个产能退出的⼀个确定性也⽐较强啊，所以说呃从整个供给端，国内来，国内外都是属于⼀个持续向好的这么⼀个过程啊，只是说海外的⼀个供给端退。出的⼀个⼒度，或者说退出的趋势会⽐国内更强⼀点。 发⾔⼈ 1 00:02:04 啊，然后再从需求端来看的话，各位领导可以看到，其实整个包括 EIA 啊这些，整个对未来油价、原油炼化的这块的⼀个预期，其实已经有开始明显的⼀个转变。之前⼤部分呃这些机构都是认为整个原油的⼀个需求应该是今年⻅顶，啊，然后25年⻅顶完之后，啊，从后⾯来看都是有⼀个油价持续需求回落的这么⼀个过程。但是虽然说这两年整个新新能源把它的⼀个呃汽柴油这边的⼀些需求 替代了很多啊，但是整个下游的⼯品端其实整体这块的⼀个需求增速是很好的啊，所以说各位领导可以看到。其实 EIA 它的⼀个观点已经早就有⼀个很明显的⼀个转向啊，从今年⻅顶，预期到如果不再进⼀步加码整个双碳的⼀个政策的⼀个背景下啊，可能后续要等到50年呃3呃要等到呃50年⻅底啊，然后。如果按照呃整个后续的⼀个政策持续推进的话，那可能就是30年⻅顶啊，所以说还是会有⼀个稳定的⼀个需求增⻓的⼀个预期。啊，所以说其实化⼯品这边的⼀个预期的⼀个增⻓的⼀个确定性啊是要⽐之前更加确定的。所以说这⼏个⽅⾯啊，⼀个是成本，⼀个是供给，另外⼀个是需求，啊，从整个炼化的⼀个⻆度来看，都是基本上是属于触底了这么⼀个这么⼀个情况啊，后续供给端肯定是随着时间越来越好。 发⾔⼈ 1 00:03:30 需求端呢就整个维持⼀个稳定底部慢，缓慢向上的这么⼀个过程，成本端⼜是属于⼀个特别舒适的⼀个区间。所以说我们觉得整个炼化，整个这块的⾏业也是属于⼀个呃景⽓触底的这么⼀个时刻啊，也是进⼊底部啊，各位领导可以多多关注这块的⼀个投资机会。 发⾔⼈ 1 00:03:49 这是⼤概的⼀个整体的逻辑啊，然后我跟各位领导具体讲解⼀下啊我们他对他的⼀些具体的⼀些看法，啊，其实复盘整个炼化公司。是他们以前的⼀个涨幅来看的话，其实⼤多数啊整个股价的⼀个波动更多是归因于包括像油价啊，包括对整个炼化产品的供需啊，就我们开头讲的三三⼤点要素。然后另外⼀个就是整个这这些企业的⼀个资本开⽀带来的⼀个成⻓性与分红。啊，所以说主要的还是从这⼏个⽅⾯来。呃，那从整个油价这边来看的话，其实整个炼化企业他们最舒适的油价其实就是在40到80美⾦的⼀个区间啊，特别是油价从在⼀个底部向上的⼀个过程中啊，这个时候其实⼤多数油价是因为整个需求端带来的。那整个炼化⾏业呢，它作为整个化⼯产业链的⼀个偏中上游的⼀个环节啊，整个下游的需求带来的就是炼化这边价差的⼀个⾛扩啊，所以说虽然说在整个每⼀轮周期可能炼化不是最先体现的啊，但是整个随着下游的需求起来，整个炼化的⼀个价差也会有⼀个相当相。相对来说⽐较明显的这么⼀个⾛破。啊，然后这个时候油价在整个底部向上的过程中，除了本⾝的⼀个产品价差是⾛破的，啊，整个公司这些内化企业他们也能享受到更多的⼀个库存收益啊，所以说两⽅⾯加持，这个区间范围内对于他们来讲整个盈利是很好的。 那么我们对整个油价的判断的⼀个情况来看的话，从本⾝，虽然说虽然说近⼏年整个欧派克和整个⾮欧派克加的⼀个供给在持续提升，但是各位领导也可以看到其实呃整个 EIA 包括 IEA 整个这⼏这⼏个⽉的⽉报啊也在下逐⽉下调。其实对未来整个供给端的⼀个增量的⼀个预期。然后包括现在北美那边啊其实其实60美⾦的⼀个价格也是到了他们新开钻井平台的⼀个成本，然后因为他们整个油的供给⼤多数是通过⻚岩油去做的。所以说整个⻚岩油那边衰竭的是很快，啊，然后现在。库存点呢，整个下滑的⼜速度⼜特别⼤啊，所以说在没有⼤量的⼀个资本开⽀来给它稳定整个产量的⼀个预期情况下啊，其实后续的北美这边的⼀个产量的⼀个预期肯定肯定是属于⼀个达峰。然后慢慢慢慢下滑的这么⼀个过程。然后呃整个欧佩克也是暂停了呃26年的⼀个增产计划啊，当然委内瑞拉的⼀个呃短期的⼀个时间变化，我们要再进⼀步的观察啊，但是26年后续的⼀个增产的⼀个计划暂时还没定啊。所以说其实呃整个从后续的⼀个油价的⼀个供给端来看啊，整个26年⼤的⼀个⽅向应该就是前低呃前低后⾼的这么，呃，就是就是整个预计在处于⼀个逐步下调的这么⼀个过程啊。 发⾔⼈ 1 00:06:48 然后再从整个需求端这边来看，就我刚刚⼤概提了啊，就是如果按照现⾏的⼀个情景下啊，整个油价的原油的需求就是到2550年再去达峰啊，虽然。说有整个电动⻋的⼀个发展的⼀个影响，啊，但是实际上化⼯这边的⼀个呃对他来讲的⼀个需求的⼀个⽀撑还是⼒度会⽐较强，啊，所以说整体的需求短期⼤家不⽤过分担⼼。然后就算按照呃整个双碳的⼀个政策持续加码的⼀个背景下，啊，到50年的⼀个⽔平，啊，其实它的⼀个达峰的⼀个需求时间点也会在30年左右，啊，所以说其实整体短期的⼀个需求还是会保持⼀个⽐较平稳的这么⼀个态度。然后所以说在整个呃当前这个油价的⼀个供需框架下，啊，我们觉得其实后续的⼀个油价应该是属于呃底部有⽀撑，啊，差不多在55~60美⾦，啊，但是⻓期⼤幅上涨的可能性排除地缘政治的话啊。其实呃可能性就⽐较有限啊，差差不多就在70~80美⾦左右啊，所以说在这种情况下对于整个炼化。企业来讲的话，也是⼀个相当舒服的这么⼀个区间啊，包括整个运费和和那个 OSP 的⼀个呃升⽔的⼀个下调啊，其实我们觉得整个呃油价就是维持在⼤的⼀个区间应该就在55~70啊。 发⾔⼈ 1 00:08:15 那⼩的区间呢可能就是呃40到80那⼩的区间可能就在55到70这个区间范围内，其实对于整个炼化的⼀个企业来讲，他们的⼀个成本啊是相当，是⼀个是可以传导。另外⼀个是在底部回暖的过程中，他们还能享受⼤量的⼀个库存收益。 发⾔⼈ 1 00:08:34 呃，然后从整个供给端这边来看，特别是海外的⼀个供给端啊，其实可以很明显的发现，其实这两年呃全球的⼀个链能啊，就是有⼀个很明显的⼀个稳定增⻓啊，但是整体的增幅不⼤。但是结构上呢，更多是国内或者说亚洲这边啊，它的⼀个增速是⽐较快的啊。但是像欧洲，包括今年开始的⽇韩啊，其实整个它。他们的⼀个⽼旧产能的⼀个呃装置有个持续退出的这么⼀个过程，啊，然后包括海外的⼀个呃资本开⽀也是有⼀个⽐较明显的⼀个回落。这个⼀⽅⾯就是和它本⾝的⼀个装置有关，另外⼀个⽅⾯就是⼤头还是和它它海外的⼀个呃包括碳排放，啊，包括它们本⾝的⼀个能源价格成本端因素是有⽐较⼤的⼀个影响。⼀个是这两年欧洲那边整个碳排放带来他们的⼀个本⾝的⼀个⾏业成本啊是很⼤的，包括像26年要呃要施加的⼀个碳关税，对于整个欧洲那边的炼⼚的成本会进⼀步的加剧。啊，所以说那边的⼀个盈利能⼒或者说那边的⼀个盈利的压⼒啊是要⽐以前⼤很多。然后然后另外⼀个就是呃呃那个⽇韩，⽇韩也是在今年其实也是承担了⼤量的⼀个压⼒啊，所以说整个后续海外的⼀个海外的⼀个。 发⾔⼈ 1 00:10:00 电能⼀定是属于⼀个持续退出的这么⼀个过程。然后哦，然后国内这边呃来看的话，更多的是⼀些偏地链的⼀些因素啊，可能⼀些⼤型的时候啊还是有他们⼀个转型的⼀个⽅向啊，就是以他的⼀个传统的⼀个成品油的⼀个产能往整个化⼯化⼯端去转。啊，就还是以⼀个减油增化的⼀个⽅式。啊，但是国内的⼀个炼能肯定是⼤头是受限的啊，11吨炼能⼀直是卡在这个位置啊，所以说其实后续再进⾏⼤规模的⼀个链能的⼀个投放的可能性也肯定是完全完全不⼤的。啊，所以说在这个情况下，其实整个时间是站在供给端这边，啊，就是随着时间的⼀个延⻓，其实整个链⼚呢，它的⼀个供给端的⼀个⽀撑⼒度会更强。 发⾔⼈ 1 00:10:50 他，所以说现阶段其实⼤多数的⼀个电⼚，他们更多的选择的⼀些⽅向，啊，⼀个就是呃通过⼀些整合，包括⼀些⼩电⼚的⼀。⼀些指标，然后然后去扩⾃⼰本⾝的⼀个规模。啊，然后另外⼀个就是做⼀些减油的⼀些增化。呃，包括海外的⼀些企业也是这样做的。啊，包括像印度，啊，包括印度信⽯，包括像台塑，啊，都是会去做这样的⼀个事情。然后现阶段来看的话，其实欧洲那边现现在已经退出了⼤量的⼀个呃链能的⼀个产能，⽽且现在从整个使⽤年限上来看的话，呃，欧洲的电⼚现在平均的⼀个使⽤年龄已经到了呃差不多66岁啊，66岁。 发⾔⼈ 1 00:11:33 国内是很低的，因为国内⼤部分的⼀个⺠营炼化都是近⼏年近⼏年建成的啊，但是海外不是，呃，所以说他们⼀⽅⾯维护的成本很⾼啊，另外⼀⽅⾯就是呃他们的⼀个呃他们的呃另外⼀⽅⾯就是他们的⼀个盈利能⼒变得很差啊，所以说这两⽅⾯加上今年整个碳关税的⼀个加征啊，也会加速他们这些呃海外炼⼚产能的⼀些退出。啊，然后这块就是我们我们我们看到的整个海外电⼚的⼀些盈利能⼒啊，其实后续都是有⼀个持续回落的这么⼀个过程。所以说在当前整个欧洲电⼚成本呃有这样的⼀个利空的⼀个影响外，啊，后续他们的⼀个电⼚肯定是会加速啊去做整个供给端的⼀些改⾰。 发⾔⼈ 1 00:12:20 然后今年呃今年⽐较⼤的⼀个变化就是在⽇韩啊，⽇韩也是呃这两年可以看到他们整个主要的⼀些⽯化企业啊，包括呃这⼏家⼤型的⼀些⽯化企业都有⼀个很明显的⼀个利润下滑。然后但是呢，因为整个呃⽇韩有⼀部分的⼀个链⼚，呃，他们的⼀些下游的化⼯品啊，其实进⼝到国内是⽐较多的啊，包括 PX 包括降成本，啊，所以说其实整个他们的⼀个产能的⼀个退出。呃，对于国内这边化⼯品的⼀个，特别是电⼚下游的⼀个苯系，苯系类的⼀些化⼯品和烯烃类的化⼯品。都是来讲有⽐较明显的⼀个供给端。那个⽀撑的。 发⾔⼈ 1 00:13:04 就然后然后从那个，所以说后续来讲的话，其实⼤部分呃因为国内的⼀个炼⼚的产能现在基本上也达到了9.39.3亿吨左右啊，其实离10亿吨的⼀个天花板也也⽐较⼩了啊。后续纯新增的⼀些⼀些炼⼚的产能是不不太可能的。更多的是要靠收⼀些⼩指标啊，所以说呃对于国内来讲的话，更多是偏减油增化啊，偏偏那个呃收收购，呃，收并购的这种⽅式去做啊，海外的电⼚的产能会有⼀个持续的⼀个退出。所以说整个国内对于电⼚⼀个市场的份额反⽽会在未来属于⼀个持续上升的这么⼀个过程。然后随着整个减油增化的⼀个⻆度来看的话，其实后⾯化⼯品这边的⼀个全球市占率也会有⼀个进⼀步的⼀个加，⼀个加增。 发⾔⼈ 1 00:13:57 然后呃。呃，然后从国那个国内的整个供给端来看的话，其实因为当前当前整个呃⼤型的⼀些⺠营 的⼀些炼⼚的话，它的⼀个油品的收益率现在基本上就会就在30%左右啊，相当于有70%都是⽤于下游的⼀些化⼯品的⼀些