重视国产算力产业链逻辑扭转的趋势性机会20251229

长江证券关于“国产算力产业链因H客户（华为）战略调整预期迎来趋势性机会” 的券商内部观点汇总。核心逻辑、受益环节及重点公司分析如下：1.核心逻辑：H 客户战略调整的深远影响市场预期H客户（华为）将进行重大战略调整，从“全产业链布局”转向“聚焦芯片设计服务” 。这一转变若发生，将带来三重积极变化： 研发更集中：资源聚焦于设计，有望加速产品与技术迭代。 重视国产算力产业链逻辑扭转的趋势性机会20251229 长江证券关于“国产算力产业链因H客户（华为）战略调整预期迎来趋势性机会” 的券商内部观点汇总。核心逻辑、受益环节及重点公司分析如下：1.核心逻辑：H客户战略调整的深远影响 市场预期H客户（华为）将进行重大战略调整，从“全产业链布局”转向“聚焦芯片设计服务” 。这一转变若发生，将带来三重积极变化： 研发更集中：资源聚焦于设计，有望加速产品与技术迭代。 后，此矛盾缓解，有望大幅提升在互联网等非政企客户中的市场份额。 供应链更受益：H客户过去产业链布局完善，对供应商议价能力强。转向设计服务后，可能将更多制造环节外包，长期有望降低对供应商的议价能力，从而改善供应链公司的盈利能力。 2.产业链各环节受益分析 多位行业分析师从电子、计算机、通信、半导体等角度阐述了具体受益环节和公司：电子（覆铜板CCL）：华正新材被重点看好。逻辑在于：①四季度上游铜价上涨，覆铜板行业顺价，公司利润率提升且存在库存收益，Q4业绩有望同环比大增；②在H客户下一代产品中有望获得份额显著提升，直接受益于H芯片放量。其市值（约70亿）较同行龙头（南亚新材150-200亿）有较大修复空间。 计算机（服务器与集成）：神州数码被视为H链算力核心合作伙伴，最受推荐。逻辑：已获得大额订单，支撑26年信创/计算业务翻倍增长；在头部云客户取得突破，有租赁合作贡献增量利润。软通动力（计算整机）、拓维信息也有关注价值。同时指出“超集群”交付成为趋势，利好海光信息、寒武纪等国产GPU公司及中科曙光、浪潮信息等整机柜厂商。 通信（配套基础设施）：关注与H芯片放量同步的环节。 液冷：英维克（全液冷）、申菱环境（CBU合作深）。 服务器：烽火通信（昇腾核心合作伙伴）。 高速连接：华丰科技（受益于GPU互联速率提升，单机柜价值量增加）；华工科技、光迅科技（光模块，受益于集群内高速互联需求）。 半导体（封测与芯片）：封测：伟测科技直接受益。逻辑：H战略调整带来增量测试需求；作为第三方测试龙头，有望同时受益于AI 芯片国产化及供应链国产化；产能利用率若提升，利润率有较大弹性空间。 芯片：杰华特作为H链核心模拟芯片供应商被重点推荐。逻辑：其多相电源和DrMOS产品已适配H的GPU/CPU，单卡价值量可达100-150美金；将直接伴随H芯片起量而业绩兑现；并有望凭借H背书导入其他国产GPU及车规客户。 3.总体观点报告认为，H客户的战略调整预期（虽未官宣）正在扭转市场对国产算力产业链的逻辑认知。这不仅会带来H 自身芯片在互联网等核心市场放量的预期，还将通过供应链关系重塑，使上下游合作伙伴在订单规模和盈利能 力两方面同时受益。当前时点，多个处于底部或刚启动的供应链公司值得关注，各环节均有具体标的可循，整 体构成一个趋势性的投资机会。 今天整个生产供应链板块表现比较强劲。像华丰伟策、华正还有深南电路这些公司涨幅都比较靠前。杰华特、南亚新材以及中芯国际等也有所表现。我们认为今天的市场主要是在交易H客户战略调整的预期。当然，这个事情本身尚未官宣，客观来说也存在变数。但我们认为，如果这个转向发生，对供应链逻辑的改变将非常巨大。 首先，我们认为战略转向实际上是从全产业链布局向聚焦设计服务的大变化，这会带来几点逻辑改变。第一，我们认为H的研发资源会更加集中，产品和技术的迭代从长期来看会有所加速。第二，其产线的芯片过去服务政企客户较多，而目前需求量占比较高的互联网大厂份额一直不高，长期提升空间很大。但之前由于H自身有 云业务，与这些互联网客户（原厂客户）形成了一定的竞争关系，导致其份额并未反映其在算力芯片上的能力，包括技术和产能方面的竞争优势未能体现。因此，如果这个压制因素因战略转向而解除或减轻，相信对其在非政企客户的市场份额会有较大帮助。因为华为在芯片和昇腾技术方面国内领先，芯片份额提升也会带动整个供应链订单上行。 第三点，我们认为对供应链还体现在盈利能力的改善上。因为过去H客户在整个产业链条上布局比较完善、全面，很多环节自身具备制造能力。如果其聚焦于设计环节，而将其他环节进行改造或转移，长期来看其对于供应商的议价能力可能会降低。这对供应商的利润率修复也是一个比较可观的空间。因此，我们认为站在当前时间点，对于这个战略转向，其实有很多处于底部或刚启动的供应链公司值得关注，诸如我们刚才提到的这些公司。接下来我们对供应链的这些公司做具体观点汇报。 首先，我汇报一下电子这边的华正新材的情况。华正新材（注：原文一处为“华润新材”，根据上下文统一为“华正新材”）这家公司，主业是做覆铜板的，和生益科技、南亚新材同处一个赛道。四季度我们看到覆铜板上游的铜价发生了较大上涨。就目前覆铜板的情况来看，其下游完全支撑其进行价格传导。因此，在四季度上游大涨的情况下，我们看到行业内具有代表性的公司建滔发布过涨价函。覆铜板环节在顺价的情况下，通常自身利润率也会提升。历史上看，它都是受益于铜价上涨的。所以我们判断四季度的业绩，既有顺价带来的利润率改善，也有原材料库存增值。因此我们判断其业绩是同环比大幅增长的状态。 第二点，公司在其H客户这边，下一代产品有希望实现较大突破。因为在上一代产品中，还是以南亚新材为主供。后续，其实每代产品的三家核心供应商都有机会拿下更多份额。我们觉得这有点“风水轮流转”的感觉。但单就明年年初发布的下一代产品来看，公司有希望获得份额上的较大提升。这直接受益于我们刚刚说的H客户的战略转向。对于其昇腾系列产品量的上修，我们认为公司是直接受益的。叠加这两点，我们认为公司在基本面和估值上都会迎来双击。 空间来看，我们觉得主业这边按照四季度情况年化，可能会有差不多1.6到2亿的预期。然后，像H客户目前按照其自身的出货目标，换算到CCL（覆铜板）的需求以及单价情况推算，可能带来差不多1亿的弹性。所以乐观估算的话，是有希望做到3亿左右。 空间上我觉得可以对标一下25年的南亚新材。因为南亚新材在上一代产品中作为主供，也享受了国产算力CCL龙头的标签。南亚新材现在的市值已经来到150亿到200亿的区间。华正新材目前还处在70亿左右的水平，我们认为距离行业领先水平依然有非常大的修复空间。从这个角度看，未来一个季度公司的上行潜力还是比较大的。这是我们对于华正新材的观点更新。后面有请我们计算机的同事发言。 嘉宾2好的，各位投资者领导大家晚上好，我是长江证券计算机行业分析师余文忠。前面我们电子组的同事已经汇报了整体H客户这边变化的背景。首先，我们想从我们这边了解的情况做一些小的补充。目前我们看到国内Top级别的AI领域CSP大客户给到H这边有一个大额加单。相较于25年，这是一个非常大的转变。其意义前面电子组同事已经做过分享。 我们这边想强调的是，最直接的就是其放量预期可以更积极一点。整个产业链里的公司，26年会附带相关的成长预期，包括业绩上的预期可以更乐观一点。从我们计算机行业视角来看，这个链条上主要的公司包含了今天也涨得比较多的，像神州数码、软通动力，包括拓维信息今天也涨停了。从个股优选的角度讲，从机构关注度、估值及对应位置来看，会建议重点关注神州数码。神州数码是整个H链在算力领域非常核心的一个合作伙伴。对应的，在25年可以看到跟他们业务比较相关的计算业务（或称信创业务），从对应的排序来看，26年是可以落地的。25年这边已经中标的订单，规模相比前一年应该是大幅甚至翻倍以上的增长，已经可以支撑对应这一块明年一年的业绩。根据其内部估算的份额和生产率来看，相比于24年的订单情况，应该有一个翻倍的预期。同时，神州数码自身在重点头部客户（我们说的国内Top级别客户）的合作上，今年四季度也获得了比较大的突破，有对应的租赁相关合作，金额也比较大。从时间节奏看，主要落在明年完成上架，对应就会在明年开始有租金结算，带来额外的收入和利润贡献。 所以说在算力领域，神州数码在25年包括26年展望，发展势头应该是一直向好的。它的主业企业IT分销业务，这两年形势不是很好，但目前的位置应该处于一个相对底部。其云及数字化业务，今年有30%的增速，明年预计还有22%的增速，而且毛利会逐步提升，包括对于一些国产存储平台，比如长江存储等可能也会有一些准备， 26年会有新增品类的大拓展。所以整体展望也是一个底部向好态势。在当前时间点，我们建议重点关注这家直接与H链相关的受益上市公司。 除了神州数码之外，前面提到的还有像软通动力，它的软通计算在H的计算整机组装环节也有合作；包括今天涨的拓维信息也应该有这方面合作。从推荐排序或建议关注排序的角度，我们还是把神州数码放在更靠前，然 后是软通动力，拓维信息可以加以关注。 除了H链以外，从国产算力的角度再额外展开一下。我们了解到的情况是，这次从交付角度讲，订单应该主要还是以“投一点”（集群）形式交付。这跟早期交付8卡和16卡的服务器形态发生了较大变化。这也验证了“超集群”技术趋势在国内AI产业链或市场里是一个比较重要的趋势。因为国内单卡可能受工艺制程限制，单die面积有限，算力也有限，跟海外比有一定差距，需要这种系统级方式去提升弥补，以缩小跟海外的差距实现追赶。所以整体上未来集群在算力领域的重要性会进一步提升。同时我们还想额外强调一点，这次字节给H这边加单，市场上可能会对其他一些国产算力公司有所担心。 其实我们跟踪下来认为，整个国内的国产龙头GPU卡方向上还是处于一个供不应求、供需偏紧的状态。需求快速增长，并且超过供应能跟上的量。其他国产GPU卡也是一个总量和份额双升的逻辑在演绎。所以对于像我们一直推荐的寒武纪、海光信息，我们认为不会因为这种短期的竞争担心而影响到26年的份额和爆发性预期，依然会有不错的成长，这个方向上我们依然会坚定推荐。 最近这个时间段，包括刚才说的头部大厂对H的加单，也反映出目前国内头部CSP大厂在陆续进行框架采购和加单落地。整个AI产业链26年的业绩可见度在不断提升。并且国产GPU卡在26年也会有对应单品的新一代迭代，对应的应用场景各方面也会打开，提升总体成长空间。同时像刚才提到的集群，也提升了国产卡的性价比和性能。短期，H链凭借其价格策略和供应链优势，在大厂这边有一个不错的扭转。这块边际上确实在预期上有一个修正和积极展望，也建议用来关注。 总结来看，在国产算力领域，短期刚才提到的H产业链，建议关注交易相关的公司，比如神州数码建议重点关注，然后是软通动力和拓维信息。除此之外，超集群趋势验证的背景下，建议关注像海光信息、国产芯片厂商 寒武纪，以及国内做整机柜的公司，比如中科曙光、浪潮信息、华勤技术，还有华为昇腾产业链上面相关的其 他环节公司。以上是计算机行业的汇报和更新。接下来请下一个行业分析师做汇报分享。 嘉宾3各位投资人，大家晚上好，我是长江通信的刘泽龙。给大家更新一下关于H这边产业链，我们通信板块的一些观点。在过去四个月，我们看到H在面对前八个月的一些销售压力后，积极做出改变，把过去大家认为难以解决的问题逐步缓解，包括云业务与其芯片客户间的同业竞争，以及他们在适配、软件生态、GPGPU架构转换上行动缓慢等问题。这些大概在过去从九月以来的三四个月内已有逐步改善。同时我们最近也看到一些对 于明年招标的更新。这种情况下，一方面是对过去几个月改变的集中体现，另一方面也对明年的快速上量和反 转有了更高预期。所以近期大家的关注度，包括行情发展，都比较超乎预料。 这边我们通信板块主要推荐几个方向。第一个，我们会关注H芯片整个价值量占比比较稳定、利润与芯片释放较为同步的环节，包括液冷这边，我们看到英维克、申菱环境。英维克