2026年债券市场展望：度尽劫波，守候周期

发布时间：2026-01-05 研究所 固收专题 分析师:梁伟超SAC登记编号:S1340523070001Email:liangweichao@cnpsec.com分析师:谢鹏 SAC登记编号:S1340525120001Email:xiepeng@cnpsec.com研究助理:王一SAC登记编号:S1340125070001Email:wangyi8@cnpsec.com 度尽劫波，守候周期————2026年债券市场展望 ⚫债务周期：杠杆率的出清和转移仍将持续 2026年债券市场运行的核心背景仍是债务周期“出清阶段”的延续。居民部门债务依旧承压，政府部门继续承担加杠杆职能，宏观杠杆率呈现“结构分化、总量稳定”的格局。在此背景下，经济与通胀修复均以温和渐进为主，名义利率需要维持低位来配置债务周期出清，债券收益率中枢下行空间有限，但大幅上行风险同样可控。 近期研究报告 《保险配置的久期刚性与资本约束——2026年展望系列八》-2025.12.31 ⚫物价形势：通胀对名义增长的拖累或将归零 通胀在2026年大概率进入温和修复阶段。CPI全年前低后高，核心通胀在服务消费与政策托底下保持韧性，食品项拖累逐步减弱；PPI在反内卷与供给侧出清作用下，降幅收敛但修复节奏偏慢。整体来看，通胀对名义增长的拖累趋于消失，但难以成为利率上行的驱动力。 ⚫财政政策：更加积极取向下，举债规模维持 财政政策维持更加积极取向，2026年政府债供给规模处于高位。国债到期压力较2025年明显减轻，净融资稳中有增；地方债在化债进入尾声阶段后，更强调资金使用效率与项目质量。政府债券供给冲击，依然是“低利率”阶段的主要风险因素。 ⚫货币政策：延续宽松基调，重心转向价格调控 货币政策延续适度宽松基调，操作重心由数量向价格进一步倾斜。政策利率仍存在小幅下调空间，短端利率中枢有望继续下移；中长期流动性通过买断式逆回购与MLF规则化投放维持充裕，降准必要性下降。资金利率波动区间收窄，围绕政策利率运行的稳定性增强。 ⚫机构行为：配置型账户主导，交易型账户承压 2026年债市资金结构将以配置型账户为主导。银行在EVE与久期约束下，已经系统性转换债券投资思路；保险在预定利率下调背景下，对超长期利率债与高等级资产配置需求维持；理财与债基更加重视净值稳定，偏好短久期、高等级与工具化产品，交易热度下降。 ⚫利率策略：收益率曲线或延续陡峭，骑乘或是最佳选择 收益率曲线大概率维持偏陡形态，“短端易落、长端难下”是基准情形。长端利率受到实体回报率、房贷利率、银行负债成本与配置需求等多重约束，上行空间有限；在此背景下，单纯久期博弈的胜率下降，骑乘与曲线策略的相对性价比更高。 ⚫信用策略：规避风险溢价重估，安全资产适用骑乘 城投板块中市场化主体与地方政府信用的关联或进一步削弱；城投科创双发主体的信用定价也将进一步向其业务本质回归；关注长久期信用债的流动性风险。投资机会重点关注，城投债中等区域、基建链及周期类产业债的骑乘机会。二永债波动放大，以配置思维看待。 ⚫风险提示： 货币政策收紧，收益率曲线熊平，信用风险重估。 目录 1债务周期：“出清阶段”仍在继续...........................................................91.1 2026年杠杆率的出清和转移仍将持续.....................................................91.2三部门负债压力的缓解已经出现........................................................111.3“出清阶段”的政策组合和资产价格....................................................142物价走势：通胀或进入温和修复阶段.........................................................152.1食品价格：猪周期或在2026年中迎来拐点...............................................162.2能源价格：油价依然受制于“供强需弱”格局............................................172.3核心通胀：政策或带动中枢走势前低后高，全年有望温和修复...............................182.4工业品价格：反内卷政策下，PPI降幅有望收窄...........................................192.5通胀展望：通胀对名义增长的拖累或将归零..............................................203财政政策：更加积极取向下，举债规模维持..................................................223.1政策基调：财政基调维持积极，发债总量相对持稳.........................................223.2国债：到期压力减轻，净发行预计稳中有增..............................................233.3地方债：6万亿化债额度尾声，专项债或更重视效率.......................................253.4总结：政府债券供给总量持稳，关注化债工作进展.........................................264货币政策：操作延续宽松基调，重心转向价格调控.............................................284.1政策基调：数量宽松、价格持平，结构优化与框架改革并举.................................284.2价格型工具：利率传导路径优化，小幅降息依然可期.......................................304.3数量型工具：买断回购与MLF高额滚续，降准空间或有限...................................314.4信贷社融：居民与企业去杠杆周期延续，信贷增速面临持续压力.............................344.5存款形势：单位存款规模波动分化，个人储蓄持续高增.....................................384.6狭义流动性：资金面窄幅波动，预期维持合理充裕.........................................405机构行为：配置型账户主导，交易型账户承压................................................425.1银行：兑现利润主线延续，配置久期压力待解............................................425.2保险：配置存在久期刚性，资本约束有所收紧............................................475.3理财：存款脱媒支撑规模增加，配置逻辑围绕净值稳定.....................................545.4债基：产品格局巨变临近，摊余和ETF趋势延续..........................................626利率策略：陡峭的极限和骑乘的边界........................................................656.1曲线形态：短端易落长端难下，收益率曲线或延续陡峭.....................................656.2四个约束：限制长端收益率大幅上行的因素..............................................686.3利率策略：做陡曲线，骑乘策略或是最佳选择............................................72 7信用策略：供给格局巨变，风险溢价重估....................................................757.1信用债供给：城投转型但融资依然受限，科创债兴起成主要增量.............................757.2资本债供给：二永债缩量态势延续，TLAC仍有小幅缺口....................................837.3信用策略：规避风险溢价重估板块，安全资产适用骑乘策略.................................878风险提示................................................................................96 图表目录 图表1：宏观杠杆率的历史周期（%）......................................................9图表2：当前宏观杠杆率或维持震荡状态（%）..............................................9图表3：居民杠杆率波动项或仍待进一步修复（%）.........................................10图表4：企业杠杆率波动项震荡回落，预计斜率偏缓（%）...................................10图表5：政府部门加杠杆或持续（%）.....................................................11图表6：居民中长贷去杠杆持续，减轻付息压力............................................12图表7：存量房贷利率调降后提前还贷现象减轻............................................12图表8：工业企业财务费用支出趋稳（亿元，%）...........................................12图表9：社会信贷付息压力有所减轻......................................................12图表10：中央付息支出增速中枢下行（亿元，%）..........................................13图表11：地方政府付息压力增速中枢下行，总量仍高.......................................13图表12：中央债务付息与收入比例渐趋调和...............................................13图表13：中国家庭部门杠杆率较美日偏低（%）............................................15图表14：中国企业部门杠杆率压力相对美日偏高（%）......................................15图表15：CPI、PPI累计同比变化........................................................16图表16：CPI、PPI分项对总体指标同比拉动作用...........................................16图表17：猪周期平均持续时间约48个月，本轮或近结束....................................17图