2026投资策略展望

会议围绕2025年末⾄2026年的投资策略展开，重点聚焦AI算⼒领域，并对运营商、AI算⼒产业链（含光模块、液冷、IDC、铜连接）、商业航天及物联⽹等⽅向进⾏了系统性分析。整体判断AI⾼景 ⽓度将持续，国内外形成共振，云⼚商资本开⽀稳步增⻓，带动光模块需求持续放量；同时国产替代背景下，液冷、IDC、服务器等环节具备估值修复与成⻓双重机会；商业航天作为补短板重点领域，⻓期空间⼴阔；物联⽹则有望受益于AI端侧应⽤落地迎来盈利与估值双击。 ⼀、运营商板块表现稳健 经营基本⾯ 三⼤运营商前三季度营收同⽐增⻓0.6%，利润同⽐增⻓43.3%，业绩延续稳健增⻓态势。○收⼊端略有承压，但利润和现⾦流改善明显，报表质量持续优化。○应收账款及信⽤减值损失同⽐降幅收窄，显⽰回款管理成效显著。○ 分红政策优势凸显• 移动与电信⾃2024年起现⾦分红⽐例将达当年股东应占利润的75%以上，2024年已实现73%和72%。○联通分红⽐例约为60%，整体仍具较⾼股息吸引⼒，红利优势逐步体现。○ ⼆、AI算⼒⾼景⽓延续，全球共振向上 核⼼驱动⼒明确 AI训练与推理需求推动算⼒持续发⼒，TOKEN数放量增⻓⽀撑⻓期逻辑清晰。○海外四⼤云⼚商财务状况乐观，KVS（资本⽀出）维持⾼位，2025年预计达3,600亿美元，2026年有望增⾄5,000亿美元。○⾃由现⾦流健康，2026年在分红后仍可维持约1,000亿美元量级。○ 融资能⼒增强信⼼• Meta、亚⻢逊、⾕歌等通过发债补充资⾦，债券市场认购踊跃，反映投资者⾼度认可。○发债⾏为增强企业在AI投⼊上的底⽓，⽀持⻓期资本开⽀扩张。○ 技术验证与架构演进• ⾕歌凭借TPU验证从训练到推理全流程可⾏性，成为AI赋能下营收与利润显著向上的标杆。○PD分离趋势显现，训练集群内部光模块在整体开外值中占⽐将明显提升。○ 三、光模块：核⼼受益环节，多重催化叠加 Scale Up驱动代际变⾰• 算⼒集群规模扩⼤（如华为384卡→950万卡集群），铜缆连接距离受限（1~3⽶），必须转向光连接。○Intra-cluster带宽需求为Inter-cluster的8~10倍，催⽣超级节点内部光模块爆发式增⻓。○测算显⽰，Intra光模块市场有望再造3~4倍于现有Inter市场的价值量。○ ISEC加速渗透• ISEC技术推动光模块在GPGPU中的价值占⽐从5%提升⾄20%，进⼀步放⼤需求弹性。 供给紧张强化投资逻辑• 光芯⽚及光纤产能缺⼝由年初20%扩⼤⾄25%~30%，供应链紧张态势加剧。○商务关系稳固、交付能⼒强的企业更具获量优势，易荣天被列为⾸选标的。○ 四、液冷：2025为产业元年，增速超预期 市场规模快速扩张• 2025年国内液冷市场规模预计达200多亿元，2026年有望突破800亿元，同⽐增⻓超200%。○国内⼚商当前营收基数⼩（仅数亿元），2026年有望实现数⼗亿元级别跃升。○ 竞争格局与投资机会• 当前以台系与欧美⼚商为主导，国产替代空间⼤。○重点布局并切⼊头部客⼾（如海威）供应链的企业更具先发优势。○英伟克凭借全⾯卡位与历史竞争⼒验证，被视为⾏业⻰头，具备显著阿尔法。○ 五、IDC：估值处于低位，修复空间可观 当前压制因素缓解• 受H20禁运及国内⼤⼚KVS不及预期影响，2025年IDC招标停滞。○当前多数公司估值切换⾄2026年后仅约15倍EV/EBITDA，显著低于历史平均20倍⽔平。○ 未来反弹潜⼒⼤• 若H200得以进⼝，或将带动国产芯⽚放量，形成需求共振。○IDC板块存在30%~40%估值修复空间，极端情景下甚⾄可看翻倍⾏情。○ 六、铜连接与服务器：国产配套链条受益 铜连接适配超级节点需求• 华为升腾、平头哥等采⽤铜连接⽅案，契合⾼密度算⼒集群部署。○⾏业格局较好，华丰科技为直接受益标的，逻辑清晰。○ 国产服务器迎发展机遇• 武汉⻓江计算（烽⽕通信⼦公司）在华为⽣态中份额位列第三。○在运营商与⾦融⾏业具备强竞争⼒，发展前景向好。○ 七、商业航天：补短板重点⽅向 中美差距明显• 我国在⽕箭可回收技术尚未突破，与SpaceX存在较⼤差距。○卫星发射数量⽅⾯，美国已累计发射超1万颗，我国仅百余颗，发展空间巨⼤。○ 政策与战略重视程度提升• 商业航天被视为关键短板领域，将持续获得重点关注与资源倾斜。○ ⼋、物联⽹：潜在AI端侧机会 ⻓期价值待释放• 板块⻓期受关注度低，但可视为AI端侧的重要承载场景。○随着AI应⽤推⼴，相关公司盈利能⼒与估值有望迎来“双击”⾏情。○