行业研究公司研究宏观策略财报招股书会议纪要 Token 低空经济十五五 AIGC 大模型

2026投资策略展望

2025-12-31 - - 棋落

核心观点：AI算力领域将持续高景气，国内外形成共振，云厂商资本开支稳步增长，带动光模块需求持续放量；国产替代背景下，液冷、IDC、服务器等环节具备估值修复与增长双重机会；商业航天作为补短板重点领域，长期空间广阔；物联网有望受益于AI端侧应用落地迎来盈利与估值双击。
运营商板块：三大运营商前三季度营收同比增长0.6%，利润同比增长43.3%，业绩稳健增长。收入端略有承压，但利润和现金流改善明显，报表质量持续优化。应收账款及信用减值损失同比降幅收窄，显示回款管理成效显著。移动与电信自2024年起现金分红比例将达当年股东应占利润的75%以上，联通分红比例约为60%，股息吸引力较高。
AI算力：AI训练与推理需求推动算力持续发力，TOKEN数量放量增长支撑长期逻辑。海外四大云厂商财务状况乐观，KVS（资本支出）维持高位，2025年预计达3600亿美元，2026年有望增至5000亿美元。自由现金流健康，2026年在分红后仍可维持约1000亿美元量级。Meta、亚马逊、谷歌等通过发债补充资金，债券市场认购踊跃，反映投资者高度认可。谷歌凭借TPU验证从训练到推理全流程可行性，成为AI赋能下营收与利润显著向上的标杆。PD分离趋势显现，训练集群内部光模块在整体开外值中占比将明显提升。
光模块：算力集群规模扩大，铜缆连接距离受限，必须转向光连接。Intra-cluster带宽需求为Inter-cluster的8~10倍，催生超级节点内部光模块爆发式增长。Intra光模块市场有望再造3~4倍于现有Inter市场的价值量。ISEC技术推动光模块在GPGPU中的价值占比从5%提升至20%，进一步放大需求弹性。光芯片及光纤产能缺口由年初20%扩大至25%~30%，供应链紧张态势加剧。商务关系稳固、交付能力强的企业更具获量优势。
液冷：2025年国内液冷市场规模预计达200多亿元，2026年有望突破800亿元，同比增长超200%。国内厂商当前营收基数小，2026年有望实现数十亿元级别跃升。当前以台系与欧美厂商为主导，国产替代空间大。重点布局并切入头部客户（如海威）供应链的企业更具先发优势。英伟克凭借全面卡位与历史竞争力验证，被视为行业龙头，具备显著阿尔法。
IDC：受H20禁运及国内大厂KVS不及预期影响，2025年IDC招标停滞。当前多数公司估值切换至2026年后仅约15倍EV/EBITDA，显著低于历史平均20倍水平。若H200得以进口，或将带动国产芯片放量，形成需求共振。IDC板块存在30%~40%估值修复空间，极端情景下甚至可看翻倍行情。
铜连接与服务器：华为升腾、平头哥等采用铜连接方案，契合高密度算力集群部署。行业格局较好，华丰科技为直接受益标的，逻辑清晰。武汉长江计算（烽火通信子公司）在华为生态中份额位列第三，在运营商与金融行业具备强竞争力，发展前景向好。
商业航天：我国在火箭可回收技术尚未突破，与SpaceX存在较大差距。卫星发射数量方面，美国已累计发射超1万颗，我国仅百余颗，发展空间巨大。商业航天被视为关键短板领域，将持续获得重点关注与资源倾斜。
物联网：板块长期受关注度低，但可视为AI端侧的重要承载场景。随着AI应用推广，相关公司盈利能力与估值有望迎来“双击”行情。