2026年商品年度报告黑色商品：供给作为主变量，2026年矿价或前高后低

黑色商品 供给作为主变量，2026年矿价或前高后低 让衍生品成为新的生产力让衍生品成为新的生产力 Make derivativesthe new productivityMake derivativesthe new productivity 摘要 整体来看，2026年全球铁矿石供需关系静态宽松，供应端放量主要体现在非主流及几内亚矿山，需求端国内仍然面临下行压力，海外将有小幅增加。港口库存继续积累，矿价或承压运行。预计价格中枢将下移至85-90美金。节奏上，一、二季度在供给缩量、钢企复产、冬储及开工预期下，价格相对偏强，三、四季度随着供应端放量，叠加需求难有起色的情况下，矿价恐承压。 中辉期货研究院投资咨询业务资格：证监许可[2015]75号 作者：李海蓉 黑色研究团队李海蓉Z0015849陈为昌Z0019850李卫东F0201351 期现及月间套利方面，供应增加预期的兑现程度以及铁水产量波动节奏的错配或带来套利机会。如3月份可关注跨期正套及期现反套。 品种间套利，从估值和供应增量预期来看，若增量兑现，铁矿石可能会由黑色中偏强的品种转为黑色中相对偏弱的品种。据此可以关注铁矿与双焦比值的收缩机会，钢矿比也是同样的逻辑，铁矿石供应放量兑现后，可关注螺矿比做扩。 从利润传导的角度来看，2025年长流程钢企盈利情况较好，高铁水时间保持较长，对铁矿石的需求持续形成支撑。截至2025年底，煤端、焦企利润降至低位或小幅亏损，长流程钢厂还保留一定的利润。2026年一、二季度大概率还是长流程钢企生产积极性较高的阶段，炉料易涨难跌，与此同时仍然考验成材下游需求的承接力度，若需求仍难配合，则钢价将面临压力，届时通过挤压钢厂利润，导致钢厂减产，进而挤压铁矿山利润。若配合铁矿供给端放量，则铁矿石会成为高估值及强驱动下适宜空配的品种。 风险与关注：铁矿石供给增量兑现，钢厂生产情况，宏观政策表现 目录 第一章矿石需求端：外强内弱，稳中微增...................................................21.1.国内需求:仍然承压...............................................................................21.2.国外需求:稳健增长...............................................................................51.3.需求小结................................................................................................6第二章矿石供应端：主流矿稳健，关注新兴矿增量...................................62.1.澳巴主流矿：目标导向，稳中有增..........................................................62.2.国外非主流矿及国产矿：几内亚、印度贡献主要增量............................82.3.供给端小结.............................................................................................9第三章矿石库存端：钢厂控库存，港口面临压力....................................103.1.港口库存：存量库存仍有累库预期......................................................103.2.钢厂：冬储推迟，低库存模式延续........................................................10第四章铁矿石小结与下半年交易机会........................................................11 第一章矿石需求端：外强内弱，稳中微增 1.1.国内需求:仍然承压 国家统计局公布的最新数据显示，2025年1—11月份，全国固定资产投资（不含农户）444035亿元，同比下降2.6%。其中，民间固定资产投资同比下降5.3%。从环比看，11月份固定资产投资（不含农户）下降1.03%。 数据来源：同花顺、中辉期货研究院 基建方面，1-11月，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比下降1.1%，降幅较前10个月扩大1.0个百分点。受国有土地使用权出让金收入下滑等影响，当前地方财政整体偏紧，受国有土地使用权出让金收入下滑等影响，当前地方财政整体偏紧，今年是化债高峰年，政府债券额度优先用于化债、清欠，投向其他用途的占比偏低，造成了基建投资下行。随着10月份以来新型政策性金融工具和结存债务限额的部署，投向基建的资金应当有所上升，但进一步发力恐怕还是要等到明年年初。2026年政府债务限额提前下达、结转财政余额转移地方、新型政策性金融工具加快投放等政策的频繁落地，政策发力导向积极。结合“十五五”规划建议对新基建做出重点强调，新一批“两重”建设项目或分批在2026年逐步落地，推动基建投资增速企稳提升。 地产方面，1—11月份，全国房地产开发投资78591亿元，同比下降15.9%。2025年房地产仍处于寻底过程，“十五五”规划明确推动房地产高质量发展，加快构建房地产发展新模式，预计2026年各地区限购政策进一步宽松放开，房贷利率持续调降，提振房地产市场预期，投资增速降幅将逐步收窄。 制造业方面，1-11月制造业投资同比增长1.9%，较前10个月回落0.9个百分点。11月制造业投资当月降幅收窄幅度相对较大，降幅较上月收窄2.2个百分点至4.5%。2025年上半年我国制造业投资增速较高，下半年则受供给侧政策约束边际放缓，整体保持平稳，当前供给侧优化调整政策将助制造业投资长期上升。 数据来源：同花顺、中辉期货研究院 产业层面，长流程钢企全年维持利润，企业生产积极性较好，据钢联数据测算，2025年1-12月份高炉生铁产量8.64亿吨，同比增加2300万吨，增幅2.73%。 数据来源：同花顺、中辉期货研究院 据冶金规划院根据钢材消费系数法和下游行业消费法综合预测，2025年我国钢材消费量为8.08亿吨，同比下降5.4%；2026年我国钢材需求量为7.9亿吨，同比下降1.7%.考虑到地产仍未触底，2026年建筑用钢需求恐弱于预期，全国用钢需求同比降幅在2.0%以上。 近几年来看，由于过半钢铁产能已经历超低排放改造，行政性压减粗钢产量力度放缓。结合《钢铁行业稳增长工作方案（2025—2026年）》亦能看出，更注重提质增效、分级管理，如“要实施产能产量精准调控，推进钢铁企业分级分类管理，聚焦提升供给质量，提出强化产业科技创新，增强高端产品供给能力，促进大宗产品质量升级，稳定原燃料供给，提升有效供给能力。”因此，粗钢产量更多依据企业市场化进行调节。 数据来源：同花顺、中辉期货研究院 数据来源：同花顺、中辉期货研究院 2026年来看，受制于国内钢铁需求下滑的影响，钢企在库存压力下利润恐难维系，按照钢联统计口径，推演生铁产量8.55亿吨，同比减少1.0%。粗略测算当前全国高炉平均铁矿石入炉品位57%，折算2026年铁矿石需求15亿吨，同比减少1600万吨左右。 1.2.国外需求:稳健增长 根据冶金规划院对全球及各地区经济发展与钢材需求量的分析，预计2025全球钢材消费量为17.19亿吨，同比下降1.8%。预计2026年全球钢材需求量为17.36亿吨，同比增长1.0%。 世界钢铁协会预计2025年全球钢铁需求量将与2024年持平，达到约17.5亿吨；2026年全球钢铁需求将温和反弹1.3%，达到17.72亿吨。主要驱动因素来自印度以及部分东盟和中东北非国家的强劲表现。 考虑到中国用钢需求整体基数较大，我们预计2026年全球钢铁需求同比小幅增长0.8%。除中国外国家钢铁需求同比增长3.5%，折算62%铁矿石需求增长3350万吨。 数据来源：同花顺、中辉期货研究院 1.3.需求小结 国内方面，受制于国内钢铁需求下滑的影响，钢企在库存压力下利润恐难维系，按照钢联统计口径，推演生铁产量8.55亿吨，同比减少1.0%。粗略测算当前全国高炉平均铁矿石入炉品位57%，折算2026年铁矿石需求15亿吨，同比减少1600万吨左右。 海外方面，考虑到中国用钢需求整体基数较大，我们预计2026年全球钢铁需求同比小幅增长0.8%。除中国外国家钢铁需求同比增长3.5%，折算62%铁矿石需求增长3350万吨 整体来看，2026年全球铁矿石需求量同比增加1750万吨左右。 第二章矿石供应端：主流矿稳健，关注新兴矿增量 2.1.澳巴主流矿：目标导向，稳中有增 2025年，全球四大铁矿石巨头整体完成年度产量目标，表现稳健：淡水河谷2025年生产目标为3.25–3.35亿吨，实际产量3.31亿吨，完成率达101.85%，略高于目标区间中值。力拓2025年产量目标为3.23–3.38亿吨，实际产量3.27亿吨，完成率为101.24%，同样实现小幅超额完成。必和必拓2025财年（2024年7月–2025年6月）产量目标为2.82–2.94亿吨，实际产量2.83亿吨，完成率为100.35%，接近目标下限。FMG 2025财年（2024年7月–2025年6月）发运目标为1.9–2亿吨，实际发运1.96亿吨，完成率达 103.16%，为四大矿中最高。四大矿山2025年均如期或超额完成年度产销目标，2026财年过半，产销目标也已过半，显示出较强的供应稳定性。 展望2026年，全球铁矿石供应预计仍将保持高位，总量略有增长，但增量主要集中在淡水河谷与力拓，整体市场供给格局延续宽松态势。 四大矿山预计总产量达11.35亿吨，较2025年实际产量增长1800万吨，供应端保持充裕。季节性节奏明显：下半年销量普遍高于上半年，合计环比增加3660万吨，主要因天气、矿山生产节奏及发运安排影响。增量来源分化：淡水河谷与力拓为下半年增量的主要贡献者，环比分别增加1500万吨和1300万吨；必和必拓增量最小，仅148万吨，显示其产量增长空间有限；FMG下半年环比增加712万吨，保持温和扩张。 数据来源：同花顺、Mysteel、中辉期货研究院 2.2.国外非主流矿及国产矿：几内亚、印度贡献主要增量 非主流矿方面，2025年非澳巴地区的铁矿发运显著增长，利比里亚的二期扩产、几内亚的西芒杜项目等均在2025年进入实质性产出阶段。另一方面，较高的矿价水平也为非主流矿山发运增长提供了持续动力，2025年铁矿价格大部分时间运行于非主流矿山的现金成本之上，激励了巴西中小矿企及全球非主流地区的生产、发运积极性。 结合钢联统计数据，2026年非洲的几内亚西芒杜项目将贡献主要增量，考虑到项目投产初期的不稳定性，南北区块合计产量预计将达到2000万吨。作为全球重要的铁矿石生产国之一，印度在2026年预计继续受益于国内钢铁等行业的强劲需求，铁矿石产销保持持续增长。综合来看，非主流矿2026年预估增量3400万吨。 数据来源：同花顺、Mysteel、中辉期货研究院 国产矿方面，2024年下半年起，河北、山西等主产区加强环保与安全生产检查，部分未达标矿山被要求停产整改，2025年初延续高压监管，春节前后多地矿山因安全排查暂停生产，复产进度缓慢，华东、华北部分矿山因尾矿库环保标准提升，被迫延长检修期。2025年国产铁精粉产量预估2.43亿吨，同比减少800万吨。2026年国产铁精粉供应增量预计200-350万。增量主要来自头部企业技改扩产，但受资源、环保及国际矿价压制，大幅增长可能性低。政策扶持与技术创新将是关键变量。